超級 IPO 潮來了,美股會被抽血崩掉嗎?
美股股權(quán)融資從 2023 年低點(diǎn)一路回升，接下來幾個月還可能明顯加速：一批超大型 IPO 正在排隊(duì)，單筆融資規(guī)?？赡苓_(dá)到數(shù)百億美元級別。市場最直接的擔(dān)心是，這些新股會從存量美股里「抽血」，尤其是在指數(shù)資金和大盤股倉位已經(jīng)不低的時候。
SpaceX、OpenAI、Anthropic「超級 IPO」正扎堆登陸美股，SpaceX 的招股說明書（S-1）已于上周正式披露，上市時間預(yù)計(jì)定于 6 月第二周，將成為三家公司中首個完成公開募股的企業(yè)。OpenAI 計(jì)劃最快于今年 9 月上市，較此前市場預(yù)期大幅提前，Anthropic 最早可能于今年 10 月尋求上市。
據(jù)追風(fēng)交易臺，德意志銀行證券策略師 Parag Thatte 在 5 月 22 日的報(bào)告中寫道：「在我們的需求—供給框架下，發(fā)行回升本身確實(shí)可能對股票構(gòu)成負(fù)面影響，但影響只是溫和的；過去的學(xué)術(shù)文獻(xiàn)和發(fā)行潮中的經(jīng)驗(yàn)證據(jù)都清楚顯示，發(fā)行潮通常伴隨強(qiáng)勁股市回報(bào)，因?yàn)樗鼈儼l(fā)生在股票需求強(qiáng)勁時期。」
這份研究最核心的判斷不是「發(fā)行無害」，而是「發(fā)行不是主因」。供給增加會帶來短線擾動，最大 IPO 單獨(dú)放進(jìn)模型里，可能拖累市場約 1%；如果上市節(jié)奏集中、又?jǐn)D占指數(shù)基準(zhǔn)里的其他股票，沖擊可能更大。但這仍更像一次常見回撤的觸發(fā)因素，而不是牛市結(jié)束的充分條件。美股平均每 1 到 2 個月就會出現(xiàn)一次 3% 以上的小幅回撤，誘因可以有很多，IPO 只是其中之一。
真正支撐這個判斷的，是需求端還沒塌。居民部門仍有高現(xiàn)金余額，企業(yè)盈利增長強(qiáng)，股票基金仍在流入，回購公告也保持高位。問題不在「錢夠不夠買新股」，而在需求能否繼續(xù)壓過供給；另一個邊界條件是大盤股、尤其大盤科技股倉位已經(jīng)偏高，那里才是更敏感的地方。
這輪發(fā)行潮看起來大，但放進(jìn)整個美股里并不夸張
美國股權(quán)發(fā)行的季度節(jié)奏，已經(jīng)從 2023 年初約 300 億美元的低點(diǎn)，升至當(dāng)前約 1200 億美元。接下來幾個月，一批超大型 IPO 可能把節(jié)奏再往上推一檔。
單看 IPO，部分即將到來的大型項(xiàng)目，融資規(guī)?？赡芟喈?dāng)于過去 9 個月美國所有上市融資額的總和。把范圍擴(kuò)大到全部美國股權(quán)發(fā)行，包括二次發(fā)行在內(nèi)，這相當(dāng)于約兩個月的發(fā)行量。
但換一個尺度看，壓力小很多。即便是規(guī)模最大的預(yù)期 IPO，融資額也只是當(dāng)前標(biāo)普 500 總市值的略高于 0.1%。這也是為什么「供給變大」本身不足以推出「美股必然下跌」的結(jié)論：絕對金額刺眼，相對市場體量并不極端。
歷史上，發(fā)行潮更像牛市的伴生物
過去 30 多年，美股出現(xiàn)過幾輪股權(quán)發(fā)行上行周期。歷史樣本里，股票市場在這些階段通常表現(xiàn)很強(qiáng)：發(fā)行潮開始后的前 3 個月，標(biāo)普 500 回報(bào)中位數(shù)約為 8%；拉長到 12 個月，回報(bào)超過 20%。
例外也很清楚：2008—2009 年全球金融危機(jī)期間，金融機(jī)構(gòu)等主體被迫融資，發(fā)行量上升發(fā)生在大幅拋售之中。這類「被迫補(bǔ)資本」的發(fā)行，和正常市場環(huán)境下企業(yè)趁估值、需求較好窗口融資，不是一回事。
學(xué)術(shù)文獻(xiàn)給出的因果方向也偏向這一點(diǎn)：更強(qiáng)的股市、更高的預(yù)期盈利能力，往往先出現(xiàn)，然后帶來發(fā)行潮；發(fā)行本身對同期市場的反向沖擊有限。更麻煩的是后半段——發(fā)行潮之后，股市回報(bào)最終會走弱，但這個「最終」可以拖很久，不能簡單拿來做短線賣出信號。
模型給出的沖擊約 1%，但集中上市會放大體感
需求—供給框架把幾類力量放在一起看：投資者倉位變化、股票資金流入、回購、發(fā)行。發(fā)行屬于供給增加，在其他條件不變時，當(dāng)然是負(fù)面因素。
測算顯示，最大規(guī)模 IPO 單獨(dú)看，可能讓市場下跌約 1%。如果上市時間高度集中，或者新股進(jìn)入指數(shù)基準(zhǔn)后擠壓其他成分股配置，實(shí)際壓力可能更大一些。
但這里要分清「下跌風(fēng)險」和「系統(tǒng)性賣壓」。3% 以上的回撤，美股平均每 1 到 2 個月就會出現(xiàn)一次。IPO 潮可能成為某一次回撤的催化劑，卻不必然改變市場方向。除非需求端同步轉(zhuǎn)弱，否則供給沖擊很難獨(dú)立壓垮指數(shù)。
需求端現(xiàn)在還站得住：現(xiàn)金、盈利、回購都在撐著
居民部門仍是一個關(guān)鍵緩沖。疫情期間積累的現(xiàn)金余額仍然很高，家庭持有現(xiàn)金比 2010—2019 年趨勢水平高出約 3.3 萬億美元。相對于個人收入，現(xiàn)金持有也處在高位，這讓居民有能力把新增儲蓄中更大一部分投向金融資產(chǎn)，包括股票。
盈利是另一條支撐。股票基金流入與標(biāo)普 500 盈利增長之間，自 2003 年以來相關(guān)性約為 54%。一季度盈利增長被形容為 20 多年來最強(qiáng)之一，這解釋了為什么資金仍愿意追隨股票資產(chǎn)。
回購也是需求端的重要組成部分。標(biāo)普 500 回購公告仍保持強(qiáng)勢，意味著企業(yè)自身仍在提供買盤。發(fā)行增加帶來供給，回購和資金流入提供吸收能力；眼下的平衡還沒有明顯倒向供給一邊。
倉位不是全面過熱，擁擠主要在大盤科技
整體股票倉位只是小幅超配，位于 2010 年以來第 53 百分位。主動投資者倉位更低，約第 47 百分位，接近中性；系統(tǒng)性策略倉位偏高一些，約第 64 百分位。
真正擁擠的是大盤股，尤其是大盤科技。大盤股倉位處于第 85 百分位，大盤科技達(dá)到第 93 百分位。這意味著，如果 IPO 潮引發(fā)資金再平衡，最容易被市場盯上的不是「所有股票」，而是已經(jīng)被大量持有的板塊。
行業(yè)分布也不均衡。能源倉位偏高，位于第 87 百分位；大盤成長和科技整體小幅超配。金融顯著低配，處于第 7 百分位；材料更極端，處于第 0 百分位。美股不是一個倉位均勻的市場，供給沖擊也不會均勻落在每個角落。
資金流并非一片樂觀，強(qiáng)的是美國和科技
最近一周，股票基金流入降至 24 億美元，明顯放緩。美國股票基金仍流入 95 億美元，廣義全球基金流入 103 億美元，但美國以外地區(qū)出現(xiàn)較大流出。
日本股票基金流出 44 億美元，為五周來最大；歐洲流出 23 億美元，已連續(xù)六周流出；新興市場流出 79 億美元，也連續(xù)六周流出。其中中國相關(guān)基金流出 97 億美元，韓國和臺灣分別流入 30 億美元、17 億美元。
行業(yè)資金更集中?？萍蓟鹆魅?90 億美元，為七個月來最大。與此同時，債券基金流入 305 億美元，升至五個月高點(diǎn)。資金沒有單向涌入風(fēng)險資產(chǎn)，而是在美國股票、科技和債券之間分化流動。
這也是 IPO 潮下最值得盯的地方：不是新股數(shù)量本身，而是需求是否繼續(xù)集中在少數(shù)強(qiáng)勢資產(chǎn)。如果盈利、回購和美國股票流入繼續(xù)托底，發(fā)行潮更像短線噪音；如果科技擁擠倉位松動、股票流入降溫，供給壓力才會從「約 1% 的模型擾動」變成更難消化的問題。
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