托管在比特幣 ETF 中的核心作用是安全存儲(chǔ)和管理底層資產(chǎn)（實(shí)際的比特幣），充當(dāng)受信任的第三方，確保資金安全并橋接傳統(tǒng)金融與加密貨幣。主要作用包括使用冷存儲(chǔ)防止丟失、通過(guò)合規(guī)機(jī)構(gòu)降低黑客攻擊風(fēng)險(xiǎn)，以及確保 ETF 每股價(jià)值與實(shí)際持有的比特幣資產(chǎn)對(duì)等。 

核心功能與重要性：

• 資產(chǎn)安全保管： 托管人（如 Coinbase、Gemini）將大量比特幣置于“冷存儲(chǔ)”（離線）中，防范黑客和安全威脅。
• 消除自托管風(fēng)險(xiǎn)： 投資者不需要管理私鑰或購(gòu)買硬件錢包，解決了個(gè)人直接購(gòu)買加密貨幣時(shí)可能面臨的丟失私鑰等技術(shù)門檻。
• 監(jiān)管與合規(guī)： 托管人受嚴(yán)格的監(jiān)管標(biāo)準(zhǔn)約束，通過(guò)定期審計(jì)，確保持有資產(chǎn)的透明度和真實(shí)性。
• 機(jī)構(gòu)級(jí)安全標(biāo)準(zhǔn)： 提供多重簽名驗(yàn)證等安全保障，確保資產(chǎn)轉(zhuǎn)移受控。

總而言之，托管人在比特幣 ETF 中起到了“信任基石”的作用，讓投資者能夠通過(guò)傳統(tǒng)券商賬戶安全地參與比特幣市場(chǎng)。

ETF 中的托管是指對(duì)基金底層比特幣資產(chǎn)的安全存儲(chǔ)和保護(hù)。本文將探討托管在比特幣 ETF 中的作用，概述其功能、重要性以及用于保護(hù) ETF 的 BTC 的機(jī)制。

一、比特幣 ETF 托管人的作用

托管人的主要職責(zé)是安全地存儲(chǔ)和保護(hù)這些資產(chǎn)，確保其免受盜竊、丟失或其他安全漏洞的影響。對(duì)于大多數(shù)比特幣現(xiàn)貨 ETF 而言，托管人是兩家專門從事數(shù)字資產(chǎn)安全（除其他事項(xiàng)外）的第三方實(shí)體之一。它們是 Coinbase （負(fù)責(zé) 8 只 ETF ）和 Gemini （負(fù)責(zé) VanEck 的一只 ETF ）。他們必須遵守某些監(jiān)管標(biāo)準(zhǔn)并采用各種安全措施（例如冷存儲(chǔ)和加密協(xié)議）來(lái)保護(hù)資產(chǎn)。

托管人資格

為了符合資格，托管人必須遵守各種法規(guī)，例如《紐約銀行法》，并且是紐約金融服務(wù)部的注冊(cè)信托。

盡管有這些要求，選擇托管人的最終責(zé)任仍在于 ETF 的發(fā)起人。

例如， Ark 這樣描述其選擇 Coinbase 作為托管人的決定：

“經(jīng)過(guò)盡職調(diào)查，發(fā)起人 [ Ark ] 認(rèn)為，比特幣托管人 [ Coinbase ] 對(duì)信托的比特幣資產(chǎn)的保管、獨(dú)家擁有和控制的政策、程序和控制符合行業(yè)最佳實(shí)踐，可防止私鑰被盜、丟失、未經(jīng)授權(quán)和意外使用。” - Ark S1 ，第 7 頁(yè)

同樣，貝萊德明確表示：

“發(fā)起人可自行決定增加或終止比特幣托管人。發(fā)起人可自行決定更換信托的比特幣資產(chǎn)托管人……” - BlackRock S1 ，第 136 頁(yè)

監(jiān)護(hù)權(quán)的實(shí)踐運(yùn)作方式

每個(gè)贊助商（例如貝萊德、 Ark 等）都與托管人簽訂了各自的協(xié)議。因此，盡管各方都使用 Coinbase 的協(xié)議，但各方與 Coinbase 簽訂的協(xié)議可能略有不同。

不過(guò)，幾乎所有比特幣 ETF 托管機(jī)制都以相同的方式運(yùn)作，采用相同的原則和程序。以下是一些要點(diǎn)：

比特幣的進(jìn)出

為了了解標(biāo)的資產(chǎn)（ BTC ）的實(shí)際變動(dòng)，需要了解這與 ETF 本身（及其股票）的關(guān)系。

根據(jù)摩根大通等授權(quán)參與者 ( AP ) 對(duì) ETF 股份的需求，發(fā)起人將創(chuàng)建新股份或贖回股份以換取現(xiàn)金。

例如，當(dāng) Ark 以這種方式創(chuàng)建新股份時(shí)，它會(huì)指示其比特幣交易對(duì)手（在本例中為 Coinbase ）代表其購(gòu)買 BTC 。

然后， BTC 被轉(zhuǎn)移到托管人（同樣，在本例中，托管人也是 Coinbase ）。相反， BTC 從托管人移出，并在贖回股份時(shí)出售。

冷熱存儲(chǔ)

大多數(shù)托管協(xié)議都以某種形式具體提及“熱”存儲(chǔ)和“冷”存儲(chǔ)。冷存儲(chǔ)是比特幣私鑰的離線存儲(chǔ)（更安全），而熱存儲(chǔ)是私鑰的在線存儲(chǔ)（安全性較低，但訪問(wèn)速度更快）。

Bitwise 對(duì)其與 Coinbase 的托管安排的這一部分進(jìn)行了如下描述：

“由比特幣托管人保管的比特幣將被存放在高度安全的離線多層冷庫(kù)中。這意味著私鑰（允許用戶訪問(wèn)比特幣的加密組件）離線存儲(chǔ)在從未連接到互聯(lián)網(wǎng)的硬件上。離線存儲(chǔ)私鑰可最大限度地降低比特幣被盜的風(fēng)險(xiǎn)。贊助商希望信托的所有比特幣都將持續(xù)存放在比特幣托管人的冷庫(kù)中。” - Bitwise S1 第 17 頁(yè)

Ark 和其他使用 Custody 的人使用相同或相似的語(yǔ)言。

VanEck （與 Gemini 共同監(jiān)護(hù)）這樣描述他們的安排：

“托管協(xié)議要求比特幣托管人將信托的比特幣存放在冷庫(kù)中，除非需要作為臨時(shí)措施來(lái)促進(jìn)提款。” - VanEck S1 p .20

富達(dá)將保管自己的比特幣，并概述了其在冷存儲(chǔ)與熱存儲(chǔ)方面的意圖：“托管人持有的大部分比特幣都存放在離線（“冷”）存儲(chǔ)中，托管人全權(quán)負(fù)責(zé)管理比特幣在熱存儲(chǔ)和冷存儲(chǔ)中的分配，并且不會(huì)公開披露比特幣在冷存儲(chǔ)中的百分比。” - 富達(dá) S1 ，第 7 頁(yè)

賬戶隔離

賬戶隔離是指將 ETF 的比特幣賬戶與托管人可能擁有的任何其他比特幣賬戶分開。也就是說(shuō)，不混合 ETF BTC 。

所有 ETF 都以某種方式提及隔離。以下是富蘭克林鄧普頓 S1 的相關(guān)部分，這與其他托管在 Coinbase 的 ETF 發(fā)起人一致：

“比特幣托管人將把基金的所有比特幣保管在冷（即非聯(lián)網(wǎng)）保險(xiǎn)庫(kù)余額的獨(dú)立賬戶中，但基金的比特幣除外，該基金的比特幣暫時(shí)保存在與主要經(jīng)紀(jì)商的交易余額中，如下文“主要經(jīng)紀(jì)商”中所述。保險(xiǎn)庫(kù)余額中持有的基金資產(chǎn)存放在獨(dú)立錢包中，不會(huì)與比特幣托管人或其附屬公司的資產(chǎn)或比特幣托管人其他客戶的資產(chǎn)混合。” - Franklin Templeton S1 ，第 136 頁(yè)

為什么所有 ETF 發(fā)起人都確保不會(huì)混合 BTC ？并不是說(shuō)混合在一起的比特幣會(huì)“丟失”。相反，混合比特幣（或任何貨幣）會(huì)帶來(lái)某些風(fēng)險(xiǎn)。

具體而言， ETF 希望降低托管人可能承擔(dān)未知負(fù)債、破產(chǎn)或喪失償債能力的風(fēng)險(xiǎn)，或者作為其交易業(yè)務(wù)的一部分，將 ETF “擁有”的比特幣借給其他客戶。

考慮到過(guò)去幾年“加密”行業(yè)發(fā)生的一切（參見： FTX 等），你或許可以理解原因。

這些特定的風(fēng)險(xiǎn)在多個(gè) S1 中得到了明確解決，但 Bitwise 對(duì)它們進(jìn)行了很好的闡述：

Bitwise ：“信托、發(fā)起人或任何其他實(shí)體均不得借出、質(zhì)押、抵押或再抵押信托的任何比特幣。比特幣托管人還在比特幣托管協(xié)議中同意，其不會(huì)直接或間接借出、質(zhì)押、抵押或再抵押信托的任何比特幣，并且信托的比特幣資產(chǎn)不被視為比特幣托管人的一般資產(chǎn)，而是被視為仍屬于信托財(cái)產(chǎn)的托管資產(chǎn)。” - Bitwise S1 ，第 69 頁(yè)

Bitwise 也是第一個(gè)（在撰寫本文時(shí)）唯一一個(gè)發(fā)布其 BTC 錢包地址作為“儲(chǔ)備證明”的 ETF 發(fā)起人。

公告：今天， Bitwise 比特幣 ETF （ BITB ）成為第一個(gè)公布其持有的比特幣地址的美國(guó)比特幣 ETF 。

現(xiàn)在任何人都可以直接在區(qū)塊鏈上驗(yàn)證 BITB 的持有量和流動(dòng)情況。

保險(xiǎn)

Coinbase 和 Gemini 都購(gòu)買了一定數(shù)量的保險(xiǎn)，以應(yīng)對(duì)各種風(fēng)險(xiǎn)，例如員工串通或欺詐、實(shí)物損失（包括盜竊）、關(guān)鍵材料損壞、安全漏洞或黑客攻擊以及欺詐性轉(zhuǎn)移。 Coinbase 的保額為 3.2 億美元， Gemini 的保額為 1 億美元。

另一方面，富達(dá)對(duì)保險(xiǎn)是這樣說(shuō)的：“比特幣不受聯(lián)邦存款保險(xiǎn)公司或證券投資者保護(hù)公司提供的保護(hù)或保險(xiǎn)。托管人獲得的任何保險(xiǎn)或?yàn)橥泄苋双@得的保險(xiǎn)僅是為了托管人的利益，并不以任何方式保證或保險(xiǎn)信托。沒有為比特幣賬戶持有的第三方保險(xiǎn)。” - Fidelity S1 ，第 94 頁(yè)

托管人

最后，托管人。大多數(shù)人都熟悉 Coinbase 和 Gemini 作為主要交易所，但您可以閱讀 Apollo 用戶的評(píng)論，并在提供的鏈接中了解有關(guān)每個(gè)平臺(tái)（作為交易所）的更多信息。

Coinbase

如上所述， Coinbase 是大多數(shù)比特幣現(xiàn)貨 ETF （ ARK 、 Bitwise 、 BlackRock 、 Franklin 、 Grayscale 、 Invesco 、 Valkyrie 和 WisdomTree ）的托管人。正如 Ark 在其 S1 中提到的那樣， Coinbase 是美國(guó)最大的交易所，擁有較長(zhǎng)的業(yè)績(jī)記錄。

Gemimi

Gemini 是一個(gè)交易平臺(tái)，允許用戶購(gòu)買、出售和存儲(chǔ)加密貨幣。 Gemini 由 Cameron 和 Tyler Winklevoss 于 2014 年創(chuàng)立，提供安全且用戶友好的界面，用于交易包括比特幣在內(nèi)的各種數(shù)字資產(chǎn)。 Gemini 目前是 VanEck 的唯一 ETF 托管人。

Fidelity（自保管）

富達(dá)是美國(guó)最大的金融機(jī)構(gòu)之一，擁有多種投資產(chǎn)品和資產(chǎn)管理服務(wù)。

二、核心托管機(jī)制：專業(yè)機(jī)構(gòu) + 冷存儲(chǔ)主導(dǎo)

比特幣現(xiàn)貨 ETF 并不由投資者直接持有 BTC，而是由專業(yè)托管機(jī)構(gòu)代為保管基金的底層比特幣資產(chǎn)。

1. 主流托管格局

目前，美國(guó)市場(chǎng)絕大多數(shù)現(xiàn)貨比特幣 ETF 的托管機(jī)構(gòu)集中于兩大持牌實(shí)體：

• Coinbase Custody：承擔(dān)了約 8 只現(xiàn)貨比特幣 ETF 的托管職責(zé)
• Gemini：VanEck 的比特幣 ETF 由其托管

托管機(jī)構(gòu)必須遵守嚴(yán)格的準(zhǔn)入門檻——例如紐約金融服務(wù)部（NYDFS）注冊(cè)信托資格、《紐約銀行法》合規(guī)要求等，并通過(guò)定期審計(jì)維持資質(zhì)。最終選擇和監(jiān)督托管方的責(zé)任，落在 ETF 發(fā)起人（如貝萊德、方舟投資等）身上。

2. 冷存儲(chǔ)為主、熱存儲(chǔ)為輔的分層存儲(chǔ)策略

最核心的安全機(jī)制是冷存儲(chǔ)——BTC 的絕大部分被存放在物理隔離、從未接入互聯(lián)網(wǎng)的硬件中。私鑰離線保存，從而最大程度降低黑客遠(yuǎn)程入侵的風(fēng)險(xiǎn)。

只有在 ETF 份額創(chuàng)建或贖回時(shí)，少量資產(chǎn)臨時(shí)轉(zhuǎn)移至聯(lián)網(wǎng)的交易錢包以便完成交割，交割完成后迅速回到冷存儲(chǔ)環(huán)境。監(jiān)管要求也明確，發(fā)行方必須在招股說(shuō)明書中詳細(xì)披露私鑰存儲(chǔ)政策，包括冷、溫、熱存儲(chǔ)的使用比例及訪問(wèn)權(quán)限管控。

三、安全進(jìn)一步加固：多重簽名 + 賬戶隔離 + 保險(xiǎn)

多重簽名（Multi?Signature）：需要多個(gè)獨(dú)立保管的私鑰共同簽署才能完成一筆比特幣交易。例如，在 2-of-3 模式中，即使單把私鑰泄露，攻擊者也無(wú)法獨(dú)自轉(zhuǎn)移資產(chǎn)；某一私鑰意外丟失，仍有另外兩把密鑰中的一把足以配合完成授權(quán)，從而規(guī)避單點(diǎn)故障風(fēng)險(xiǎn)。

賬戶隔離：不同 ETF 客戶的 BTC 分別存放在相互隔離的地址中，不與其他客戶資產(chǎn)混同，確保審計(jì)清晰、歸屬明確。

保險(xiǎn)保障：多數(shù)合規(guī)托管機(jī)構(gòu)為托管的數(shù)字資產(chǎn)購(gòu)買盜竊險(xiǎn)和技術(shù)故障保險(xiǎn)。以頭部托管商為例，保險(xiǎn)保額通常在 7500 萬(wàn)美元至 3.2 億美元之間，覆蓋資產(chǎn)丟失、被盜或因技術(shù)問(wèn)題造成的損失。但招股書也提醒投資者，此類保單多為按客戶比例分?jǐn)?/strong>，可能無(wú)法覆蓋全盤損失，因此投資者需要自行了解各 ETF 的具體保險(xiǎn)條款。