美國「支付寶」Paypal 借穩(wěn)定幣求生，救了加密圈？
Paypal 的穩(wěn)定幣戰(zhàn)略。
上周，有美國支付寶之稱的 Paypal 宣布發(fā)行穩(wěn)定幣 PaypalUSD（簡(jiǎn)稱「PYUSD」），加密領(lǐng)域再度被攪起風(fēng)云。
Paypal 作為美國規(guī)模最大的第三方支付機(jī)構(gòu)，在 SEC 監(jiān)管愈演愈烈的關(guān)口發(fā)布穩(wěn)定幣，動(dòng)機(jī)難免讓人遐想，考慮到其穩(wěn)定幣在 Paxos 上發(fā)行，而就在 2 月前，由于 SEC 的起訴，幣安緊急下架了與 Paxos 合作的穩(wěn)定幣 BUSD。
從行業(yè)來看，眾多人士對(duì) Paypal 寄予厚望，認(rèn)為大型機(jī)構(gòu)的入場(chǎng)將有可能為監(jiān)管的放松奠定基礎(chǔ)。但在發(fā)行的背后，中心化迷思與局限性場(chǎng)景也正縈繞其中。
由 Paypal 引發(fā)的猜測(cè)，正不斷發(fā)酵。
01 雪中送炭：PYUSD 的前世今生
2023 年 8 月 8 日，美國支付巨頭 Paypal 正式宣布推出其穩(wěn)定幣 PYUSD，成為美國傳統(tǒng)大型金融機(jī)構(gòu)發(fā)行穩(wěn)定幣的首家企業(yè)。
據(jù)官網(wǎng)描述，PYUSD 由 Paxos Trust Company 與 Paypal 合作發(fā)行，可實(shí)現(xiàn)美元 1 比 1 錨定。為保障其償債能力，與 Tether 類似，PYUSD 由美元、短期美國國債和現(xiàn)金及等價(jià)物實(shí)行足額抵押，并將由 Paxos 從 2023 年 9 月起開始發(fā)布 Paypal 美元公開月度儲(chǔ)備報(bào)告，明細(xì)其儲(chǔ)備細(xì)節(jié)。Paxos 還將委托獨(dú)立的第三方會(huì)計(jì)師事務(wù)所進(jìn)行 PYUSD 儲(chǔ)備資產(chǎn)價(jià)值的公開鑒證，按照美國注冊(cè)會(huì)計(jì)師協(xié)會(huì)（AICPA）制定的鑒證標(biāo)準(zhǔn)執(zhí)行定期檢查，以確保其資產(chǎn)安全性與完整性。
PYUSD 介紹
從實(shí)際應(yīng)用場(chǎng)景出發(fā)，PYUSD 可支持美元與其他加密貨幣轉(zhuǎn)換，包括但不限于在兼容錢包中轉(zhuǎn)移、點(diǎn)對(duì)點(diǎn)穩(wěn)定幣支付以及 PYUSD 付款等實(shí)際場(chǎng)景。該穩(wěn)定幣將率先在 Paypal 使用，此后將拓展用于小額支付程序 Venmo，并逐步推廣其他應(yīng)用程序。目前，該幣種僅限美國用戶使用，但由于其在以太坊區(qū)塊鏈上發(fā)行，因此該幣種可對(duì)開發(fā)者、錢包及 Web3 相關(guān)社區(qū)開放。
值得注意的是，為了規(guī)避此前 Paxos 被指控的未注冊(cè)證券發(fā)行風(fēng)險(xiǎn)，Paypal 公開表示不會(huì)向 PYUSD 穩(wěn)定幣的用戶提供收益，而通常，Paypal 存款年利率最高在 4.3% 左右。
對(duì)于不太熟悉 Paypal 的人而言，或許會(huì)訝異其突然入局的現(xiàn)實(shí)性。但早在 10 年前，Paypal 就已關(guān)注加密貨幣。
早在 2013 年加密貨幣初露頭角時(shí)，時(shí)任 Paypal 的總裁 David Marcus 就曾表示考慮將加密貨幣加入融資工具。2014 年，Paypal 與 Coinbase、BitPay 和 GoCoin 等加密企業(yè)首次建立合作。
2018 年，Paypal 向美國專利商標(biāo)局（USPTO）提交了「加速虛擬貨幣交易系統(tǒng)」的專利申請(qǐng)，同年，Coinbase 允許美國用戶從 Coinbase 直接將法幣免費(fèi)提取到 Paypal 賬戶。
2020 年 10 月，Paypal 正式進(jìn)入加密市場(chǎng)，支持美國用戶使用比特幣、以太坊、BCH 和萊特幣等加密貨幣交易。在當(dāng)時(shí)，平臺(tái)僅允許客戶通過內(nèi)部借據(jù)憑證形式購買，但不允許提現(xiàn)以及錢包間轉(zhuǎn)移，更像是內(nèi)部的支付憑證。
到今年，PYUSD 正式發(fā)布，縱觀時(shí)間線，Paypal 的入局遠(yuǎn)非一蹴而就，而是鋪墊已久的結(jié)果。作為坐擁 4.31 億元活躍用戶的美國第一大支付機(jī)構(gòu)，Paypal 在此時(shí)的入局對(duì)于深陷監(jiān)管漩渦的加密領(lǐng)域而言無疑是雪中送炭，也讓行業(yè)人士感受到近期少有的積極信號(hào)。
畢竟傳統(tǒng)機(jī)構(gòu)的進(jìn)場(chǎng)對(duì)于當(dāng)前已是難得，而 Paypal 龐大的支付渠道、潛在的受眾群體、以及完善的基礎(chǔ)設(shè)施對(duì)于加密貨幣的拓展積極作用也不言而喻，而在合規(guī)方向，實(shí)力強(qiáng)勁的 Paypal 與監(jiān)管機(jī)構(gòu)的密切度也會(huì)更甚其他企業(yè)。
行業(yè)一致的觀點(diǎn)是，在 Coinbase、bianance 相繼被起訴，Paxos 被迫停止發(fā)行 BUSD 的現(xiàn)階段，傳統(tǒng)機(jī)構(gòu)發(fā)行穩(wěn)定幣是頗為微妙的。
去年 6 月，Paypal 成功取得本地加密貨幣許可證，與其合作的 Paxos 是紐約州金融服務(wù)部管轄的合法信托機(jī)構(gòu)，不論是從市場(chǎng)體量還是從資格審查而言，監(jiān)管對(duì)其只能慎之又慎。Paypal 也披露，在 PYUSD 推出前已經(jīng)與美國監(jiān)管機(jī)構(gòu)和政策制定者進(jìn)行了廣泛的討論。
不出所料的是發(fā)行后，眾議院金融服務(wù)委員會(huì)民主黨領(lǐng)袖 Maxine Waters 公開發(fā)表了批評(píng)，認(rèn)為錨定資產(chǎn)并未處于監(jiān)管中。頗為諷刺的是，共和黨 Patrick McHenry 所描述則與民主黨大相徑庭，認(rèn)為 Paypal 的穩(wěn)定幣顯示出作為支付系統(tǒng)的前景。黨派間對(duì)穩(wěn)定幣以及加密的政治傾向搖擺不定，意味著兩黨的競(jìng)爭(zhēng)也將直接決定加密的走向，在此其中，Paypal 的政治屬性則更顯而易見。
但無論如何，Paypal 的入局仍是積極利好，但也引出一個(gè)問題，為何要在此時(shí)發(fā)行穩(wěn)定幣？
02 Paypal 戰(zhàn)略：利潤率危機(jī)與穩(wěn)定幣求生
從時(shí)間來看，Paypal 穩(wěn)定幣戰(zhàn)略可謂一波三折。最早要追溯至去年，2022 年 1 月，由于開發(fā)者在 iPhone 應(yīng)用源代碼中發(fā)現(xiàn)「PayPal Coin」，Paypal 無奈向媒體透露正在探索穩(wěn)定幣。隨后，據(jù)吳說報(bào)道，Paypal 曾于去年嘗試與 FTX 合作，但由于后續(xù)暴雷事件的發(fā)生而被暫停。一樣的場(chǎng)景同樣發(fā)生于今年，原計(jì)劃 2 月份發(fā)布的 PYUSD 由于 Paxos 的審查再度宣告暫停。
鏈上數(shù)據(jù)也充分顯示這一點(diǎn)，2022 年 11 月 8 日 Paypal 完成共計(jì) 110 萬 PYUSD 的首次發(fā)行，今年 2 月 1 日在此鑄造 2640 萬枚，但于 23 日將已有的 2550 萬枚銷毀，再到 8 月 3 日，重新鑄造 2490 萬枚。
由此可見，Paypal 實(shí)際上急于發(fā)行該幣種，但由于監(jiān)管一緩再緩，因此考慮目前發(fā)布極有可能是源于監(jiān)管方向的松動(dòng)。盡管尚無絕對(duì)跡象表明此點(diǎn)，但從事件表現(xiàn)來看，Ripple 勝訴、美國共和黨派接連提出 2 項(xiàng)關(guān)鍵法案支持加密領(lǐng)域，均可從側(cè)面給予一定印證。
從發(fā)行目的來看，在 Paypal 總裁兼首席執(zhí)行官 Dan Schulman 的描述中，此舉是希望憑借穩(wěn)定幣鞏固其在數(shù)字支付的前沿地位。表述頗為委婉，但從股價(jià)可以窺見的事實(shí)是，增長乏力的 Paypal 急需加密貨幣這一新的經(jīng)濟(jì)增長點(diǎn)。
從業(yè)務(wù)構(gòu)成而言，Paypal 與其他支付機(jī)構(gòu)相比并無二致，作為涵蓋消費(fèi)者與商戶的整合式支付服務(wù)商，核心產(chǎn)品包括 Paypal、Venmo、Xoom、 Braintree、Zettle 和 Hyperwallet，其中 Venmo 具有社交屬性， Xoom 提供跨境支付，Braintree 提供收單服務(wù)，Zettle 提供線下支付設(shè)備，Hyperwallet 提供機(jī)構(gòu)支付服務(wù)。
可以看出，Paypal 非常類似于我國的支付寶，但不同于支付寶運(yùn)營的絕對(duì)領(lǐng)先地位，Paypal 的市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)更為激烈。美國的支付格局尤為復(fù)雜，Paypal、Square、Stripe 競(jìng)爭(zhēng)呈白熱化，亞馬遜、谷歌等流量巨頭也未落后，通過自建支付網(wǎng)絡(luò)饞食份額。因此在第三方定位的 Paypal，上游需給予網(wǎng)絡(luò)抽成，下游需搶占商戶、機(jī)構(gòu)、消費(fèi)者市場(chǎng)，市場(chǎng)營銷、研發(fā)及管理費(fèi)用方面的把控尤為被動(dòng)，在此前提下，企業(yè)利潤率劣勢(shì)凸顯。
Paypal 手續(xù)費(fèi)高昂，常規(guī)手續(xù)費(fèi)高達(dá) 4.4%，幾乎是同類型對(duì)手最高的存在，但由于極高的營運(yùn)成本，利潤率卻在持續(xù)下降。2022 年全年，Paypal 凈利潤率為 8.79%，低于 2021 年的 16.43%，其中營運(yùn)總成本為 211.51 億，占總收入比例達(dá)到 76%。橫向比較總營收與之相似的 VISA，營運(yùn)成本僅 27 億美元，凈利潤高達(dá) 50%。從 TPV 來看，Paypal1.36 萬億的總支付額，相比 270.56 億美元的凈收入，抽成率大概在 1.98%，同一類型的支付寶在我國的抽成低至 0.11%。
今年以來，Paypal 的交易利潤率持續(xù)下跌，來源：Deep Value Ideas
簡(jiǎn)而言之，因?yàn)槌杀咎?，Paypal 很貴，但是賺的卻很少。這帶來的困境是，業(yè)務(wù)具備高脆弱性，需花費(fèi)更多成本去維持這種昂貴的費(fèi)率，否則將陷入負(fù)面循環(huán)。
數(shù)據(jù)與實(shí)際表現(xiàn)一致，盡管 Paypal 的第二季度業(yè)務(wù)表現(xiàn)尚可，但降低的利潤更令投資者矚目。報(bào)告顯示，2023 第二季度，Paypal 凈營收 73 億美元，與上年同期 68 億美元相比增長 7%。但交易利潤率持續(xù)下降至 45.9%，上個(gè)季度為 47.1%，上一年為 49.7%。護(hù)城河走低從用戶數(shù)也可看出，截至 2023 年 6 月 30 日，Paypal 活躍賬戶總數(shù)為 4.31 億，低于 3 月 31 日的 4.33 億，為連續(xù)第二個(gè)季度環(huán)比下降。
受 Q2 利潤率不及預(yù)期影響，Paypal 當(dāng)日暴跌超過 9.2%，現(xiàn)報(bào) 63.27 億美元，同比去年下跌 70%，Susquehanna、Raymond James 等多家評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)下調(diào) Paypal 評(píng)級(jí)。在此背景下，營收高度依賴 Venmo 的 Paypal 將目標(biāo)轉(zhuǎn)向其他方向，近年來的貸款、跨境支付、先買后付（類似花唄）均源于此，而利潤豐厚又早已布局的加密領(lǐng)域，自然而然出現(xiàn)在視野中。
Paypal 一年以來的股價(jià)走勢(shì)
眾所周知，穩(wěn)定幣是加密領(lǐng)域最為暴利的行業(yè)，因?yàn)樵谝?guī)模效應(yīng)下，穩(wěn)定幣的邊際發(fā)行成本無限接近于 0，而其 1 比 1 的法幣兌換商業(yè)模式可謂是一本萬利。
通俗的說，在兌換過程中，用戶將真金白銀的美元換取無成本的美元穩(wěn)定幣，發(fā)行機(jī)構(gòu)獲取無成本美元后，可通過購買國債、現(xiàn)金等價(jià)物等方式進(jìn)行增值，至少可獲得無風(fēng)險(xiǎn)利率，幾乎相當(dāng)于躺著賺錢。其中還未涉及手續(xù)費(fèi)與服務(wù)費(fèi)，更遑論市場(chǎng)波動(dòng)帶來的穩(wěn)定幣回購，均是其收入的貢獻(xiàn)組成之一。
以 USDT 的發(fā)行商 Tether 為例，在其 2023Q2 鑒證意見書中，從 2023 年 4 月到 2023 年 6 月，Tether 運(yùn)營利潤超過了十億美元，季度環(huán)比增長 30%，以日進(jìn)斗金論也不為過。用 Q1 數(shù)據(jù)比較，Tether 今年一季度凈利潤為 4 億美元，甚至以約 6 億美元的差額力壓我國三大運(yùn)營商之一的中國聯(lián)通。
由此來看，Paypal 瞄準(zhǔn)穩(wěn)定幣領(lǐng)域無可厚非，而從本次解綁其他加密貨幣交換來看，后續(xù) Swap 的功能也指日可待，Swap 具有高頻的交易場(chǎng)景與相當(dāng)穩(wěn)定的抽成費(fèi)率，可持續(xù)貢獻(xiàn)收入，以 MetaMask 為例，其手續(xù)費(fèi)率為 0.875%，其 2021 年收入高達(dá) 2.5 億元。
03 后續(xù)影響：穩(wěn)定幣格局與監(jiān)管搖擺
論完緣由，再來看影響。普遍的觀點(diǎn)認(rèn)為，PYUSD 會(huì)直接沖擊目前的穩(wěn)定幣格局。
根據(jù) Coinmarketcap 統(tǒng)計(jì)，當(dāng)前穩(wěn)定幣總市值約為 1252 億美元，其中，Tether 發(fā)行的 USDT 在市場(chǎng)占比最高，為 66.53%，約 833 億美元；Circle 發(fā)行的 USDC 占比 20.77%，約 415 億美元；BUSD 由于停止發(fā)行后掉入第四位，第三位由去中心化穩(wěn)定幣 DAI 摘得，以 53.6 億美元占比 4.28%。可以看出，穩(wěn)定幣基本由前三位占據(jù) 90%，頭部集中度凸顯。
穩(wěn)定幣市值排名
相對(duì)于其他中心化機(jī)構(gòu)，Paypal 實(shí)力相當(dāng)強(qiáng)勁，服務(wù)的機(jī)構(gòu)全球化布局廣泛，更重要的是，由于發(fā)行商的合規(guī)信托性質(zhì)，客戶資產(chǎn)并不依賴于發(fā)行商的存亡，背書優(yōu)勢(shì)更為明顯。而以現(xiàn)狀來看，穩(wěn)定幣市值本就在持續(xù)下降，不僅總市值已處于歷史低位，在近一周內(nèi)，前四大穩(wěn)定幣市值下跌 4.19 億美元，其中由于訴訟負(fù)面影響，USDT 就已跌去 3.25 億美元。
對(duì)于 PYUSD 的出現(xiàn)，主流機(jī)構(gòu)已經(jīng)暗流涌動(dòng)。Tether 的首席技術(shù)官 Ardoino 表示由于 PYUSD 是在美國推出，而 Tether 主要集中于新興市場(chǎng)，兩者并無干涉，但其他競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手則不然，暗指美國本土穩(wěn)定幣 USDC 更易受影響。
USDC 方面也不甘示弱，Circle 首席執(zhí)行官 Jeremy Allaire 發(fā)推回?fù)舴Q，預(yù)計(jì)約 70% 的 USDC 在美國以外的地區(qū)被使用，增長最快的市場(chǎng)為新興和發(fā)展中市場(chǎng)。
除利益相關(guān)的穩(wěn)定幣機(jī)構(gòu)外，行業(yè)對(duì) PYUSD 也褒貶不一。
由于 PYUSD 目前僅用于 Paypal 以及 Venmo 中，尚不足以與 Defi 生態(tài)相結(jié)合，讓部分行業(yè)內(nèi)人士認(rèn)為這更類似于虛擬積分的一種，是傳統(tǒng)金融的衍生品，并非真正的加密貨幣，即使認(rèn)可其是加密貨幣，在 Paxos 上發(fā)行的穩(wěn)定幣除了 BUSD 強(qiáng)勢(shì)外，其他也多不溫不火，PYUSD 更有可能重蹈覆轍。
此外，由于 PYUSD 所用代碼版本過低，成本昂貴，而關(guān)于幣種的所有變量均可由 Paypal 控制變更，也讓加密社區(qū)認(rèn)為其存在高度的中心化問題。
但業(yè)界普遍認(rèn)為，該幣種的推出會(huì)推動(dòng)監(jiān)管的放松。上述共和黨派的眾議院金融服務(wù)委員會(huì)主席 Patrick McHenry 已不止一次的提出 Paypal 對(duì)于已通過眾議院的《支付穩(wěn)定幣透明度法案》有積極的作用。
McHenry 發(fā)布關(guān)于 PayPal 宣布推出支付穩(wěn)定幣的聲明，來源眾議院金融服務(wù)委員會(huì)官網(wǎng)
就目前而言，在 PYUSD 還未上交易所的當(dāng)下，論行業(yè)與監(jiān)管影響均還尚早。但不同于口頭表現(xiàn)的如此輕松，主流的機(jī)構(gòu)均已采取防御行動(dòng)。Circle 方稱已準(zhǔn)備超過 10 億美元的現(xiàn)金緩沖來應(yīng)對(duì) Paypal 的競(jìng)爭(zhēng)，而 MakerDAO 也將 Spark Protocol 的 DAI 存款利率調(diào)整為 8% 以降低資金外流風(fēng)險(xiǎn)。另一方面，Paypal 已來勢(shì)洶洶，日前明確表示盡快上線 CEX 是優(yōu)先事項(xiàng)，并將與 DeFi 生態(tài)整合。
由此可見，穩(wěn)定幣的攻防戰(zhàn)即將拉開帷幕，監(jiān)管方的黨派斗爭(zhēng)也將再度進(jìn)入深水區(qū)，加密的一潭死水，終被 Paypal 激起了漣漪。
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