加密市場第四季度行情分析,一文解讀近期導致加密貨幣市場低迷的因素
第四季度本應是全年增長最強勁的時期之一，但現(xiàn)實卻截然不同。比特幣一度創(chuàng)下歷史新高，隨后突然暴跌，短短幾周內(nèi)跌幅超過33%。山寨幣的表現(xiàn)更糟，總市值自4月以來首次跌破3萬億美元。如今已是12月，但市場仍在持續(xù)下跌。奇怪的是，2025年仍然傳來不少利好的基本面消息。以下是導致加密貨幣市場在第四季度低迷的主要因素。
1. 宏觀經(jīng)濟狀況依然疲軟
目前，金融市場的關注焦點集中在美聯(lián)儲身上。經(jīng)過數(shù)周的緊張局勢，終于傳來了一些利好消息。不久前，多位美聯(lián)儲官員似乎異口同聲地表示：短期內(nèi)不會降息。這導致市場對12月降息的預期降至30%左右，引發(fā)了一波風險資產(chǎn)拋售潮。然而，形勢已經(jīng)發(fā)生了變化。美聯(lián)儲剛剛發(fā)布了褐皮書，這份報告匯集了12個經(jīng)濟區(qū)域的意見，用于在每次利率會議前評估經(jīng)濟健康狀況。報告顯示，美國經(jīng)濟正在放緩：消費者支出減少，企業(yè)招聘人數(shù)下降，工資壓力有所緩解。此外，美聯(lián)儲正式結(jié)束了量化緊縮政策，在從系統(tǒng)中撤出2.39萬億美元后，其資產(chǎn)負債表規(guī)模維持在6.57萬億美元。這是美聯(lián)儲放松利率的必要信號，但并非承諾。 12月10日會議上降息0.25%的概率已從之前的30%左右升至約85%。然而，市場瞬息萬變，不確定性依然存在。如果通脹持續(xù)，美聯(lián)儲可能會維持鷹 派立場，保持高利率并收緊貨幣政策。
就在一周前，市場還擔心美聯(lián)儲不會在12月降息。
人工智能熱潮曾是美國股市的主要驅(qū)動力，如今卻已降溫。英偉達的財報依然亮眼，但值得注意的是，其股價僅短暫上漲后便立即遭到拋售。這表明投資者正在利用價格飆升的機會拋售倉位，而非像以往那樣大量買入。隨著美國科技股的逆轉(zhuǎn)，壓力直接轉(zhuǎn)移到加密貨幣領域，導致其總市值自4月份以來首次跌破3萬億美元。此外，日本市場近期公布的數(shù)據(jù)顯示，日本國債收益率已升至多年來的最高水平。歐洲和亞洲股市也表現(xiàn)疲軟，中國市場人工智能股票出現(xiàn)獲利回吐，房地產(chǎn)板塊也面臨新一輪壓力。在此背景下，黃金表現(xiàn)亮眼。由于貿(mào)易緊張局勢和地緣政治沖突不斷升級，各國央行紛紛創(chuàng)紀錄地購入黃金，今年以來，黃金價格已上漲超過50%。
比特幣、黃金和納斯達克在 2025 年的表現(xiàn)
比特幣面臨著一個悖論。當市場下跌時，比特幣被視為與科技股類似的風險資產(chǎn)，因此會跟隨納斯達克指數(shù)下跌。但當投資者尋求避險資產(chǎn)并將資金投入黃金時，比特幣卻無法從中受益，因為它仍然被認為風險過高。這意味著比特幣實際上并未發(fā)揮“數(shù)字黃金”的作用。結(jié)果，從2025年9月29日至11月23日，加密貨幣市場連續(xù)三周成為表現(xiàn)最差的資產(chǎn)類別。
2. ETF和加密貨幣控股公司資金流動減少
2024-2025年間，比特幣最重要的兩大資金流入來源是現(xiàn)貨ETF和加密貨幣控股公司。如今，隨著資金持續(xù)外流，這兩者都舉步維艱。
2.1 ETF資金流動
自10月中旬以來，比特幣ETF的總資產(chǎn)已減少超過400億美元。以太坊ETF的總資產(chǎn)也出現(xiàn)了類似的持續(xù)下滑。
ETF現(xiàn)金流尚未真正恢復
然而，也有令人欣慰的跡象。鏈上比特幣持有量仍在持續(xù)增長。僅貝萊德旗下的IBIT基金就持有78萬枚比特幣，約占現(xiàn)貨ETF中比特幣總量的60%。這表明，盡管短期內(nèi)存在資金外流，但大型機構仍在不斷增持。
如果ETF資金流入恢復，則表明市場正在企穩(wěn)。當投資者再次愿意承擔風險時，ETF將成為一股重要的購買力，幫助消化比特幣供應，并支撐市場。
2.2 來自數(shù)字資產(chǎn)控股公司的資金流動
數(shù)字資產(chǎn)控股公司（DAT）是主要持有比特幣、以太坊或索拉納等數(shù)字資產(chǎn)的上市公司。投資者可以購買其股份，而不是直接購買加密貨幣。這種“飛輪”模式使得當資產(chǎn)價格上漲時，由于凈資產(chǎn)值（mNAV）大于1，公司股價也會上漲，從而能夠發(fā)行更多股份，繼續(xù)增長。相反，當市場下跌時，凈資產(chǎn)值（mNAV）會跌破1。此時，發(fā)行更多股份會稀釋股東價值，導致市場信心下降，公司甚至可能淪為“僵尸企業(yè)”，股價低于清算價值。
加密貨幣儲備公司的市凈率下降
這種情況影響著大多數(shù)DAT市場。在比特幣DAT中，Strategy持有該群體83.3%的比特幣總量和72%的市值。在以太坊DAT中，Bitmine持有超過66%的ETH總量和68%的市值。領先的公司將mNAV維持在1左右，而規(guī)模較小的DAT則大幅折價交易，有些甚至低至0.5。一些規(guī)模較小的DAT，例如ETHZILLA，不得不出售ETH儲備來回購股份，這恰恰印證了人們此前擔憂的死亡螺旋情景。
即使是持有近65萬枚比特幣（約占比特幣總供應量的3.2%）的最大DAT——MicroStrategy，也面臨壓力。近日，MicroStrategy首席執(zhí)行官Phong Le證實，在極端財務壓力下，公司可能會出售部分比特幣，以保護股東利益。追蹤超過15萬億美元資產(chǎn)的MSCI正在考慮將加密資產(chǎn)占比超過50%的公司剔除出其指數(shù)，其中包括Strategy、MARA、Riot、Hut 8、BitMine和MetaPlanet。最終決定預計將于2026年1月15日公布。
MicroStrategy剛剛承認了一件令人難以置信的事情——他們可能會出售比特幣。
如果被移除，Strategy指數(shù)可能會損失來自MSCI約28億美元的被動資金流入，如果其他指數(shù)也效仿，損失金額可能高達116億美元。2025年第三季度，許多大型機構減持了Strategy指數(shù)的股份。機構總持股量下降了14.8%，其中Capital International、Vanguard、BlackRock和Fidelity各自減持超過10億美元。部分原因是現(xiàn)貨比特幣ETF現(xiàn)在提供了一種更直接、結(jié)構上更安全的比特幣交易方式。
3.杠桿重置
10 月 11 日的歷史性清算引發(fā)了加密貨幣歷史上最大規(guī)模的去杠桿化階段。
Wintermute的數(shù)據(jù)顯示，永續(xù)合約市場的總未平倉合約量已從10月初的約2300億美元降至目前的約1350億美元。這近1000億美元的減少是由于小型山寨幣的清算和系統(tǒng)性資金外流造成的。
比特幣市場廣度、相關性和波動性（過去 6 個月）
比特幣資金費率也已轉(zhuǎn)為負值，這是自比特幣價格接近 11.5 萬美元以來的首次。這也是自 10 月 26 日以來持續(xù)時間最長的負資金費率。負資金費率意味著空頭頭寸需要向多頭支付費用，表明市場情緒偏向拋售。
在去中心化金融（DeFi）借貸領域，像Aave V3這樣的平臺觀察到借款人降低了杠桿率并償還了貸款。穩(wěn)定幣借貸降幅最大，尤其是以太坊的USDe在失去錨定后，跌幅高達65%。以太坊貸款和流動性代幣也下降了35%至40%。
AAVE（非裔美國人平均語）借貸活動下降
乍看之下這似乎是個壞消息，但實際上對市場而言是個健康的信號。由于杠桿率處于如此低的水平，強制平倉的風險已經(jīng)降低。市場現(xiàn)在有了更大的喘息空間，而不是持續(xù)受到連鎖平倉的威脅。換句話說，市場剛剛經(jīng)歷了一次痛苦但必要的重組。倉位更加清晰，杠桿率更低，市場也為下一階段做好了更充分的準備，無論下一階段是進一步下跌還是開始復蘇。
4. 現(xiàn)貨市場流動性下降
去杠桿化之后，現(xiàn)貨市場呈現(xiàn)出喜憂參半的局面。
從積極的方面來看，現(xiàn)貨交易量保持相對穩(wěn)定。據(jù)Wintermute稱，即使在傳統(tǒng)上流動性最低的美國感恩節(jié)期間，實際交易量依然強勁。這表明資金正在回歸現(xiàn)貨市場，而不是像以前那樣集中在衍生品市場?，F(xiàn)貨交易更有利于市場結(jié)構，因為它反映的是真實需求，而不是受杠桿影響而扭曲的需求。
BTC、SOL、ETH、XRP 的訂單簿深度
問題在于訂單簿深度。Coin Metrics 的報告顯示，在主要交易所，比特幣、以太坊和 Solana 當前價格 2% 以內(nèi)的買賣訂單數(shù)量仍比 10 月初低 30-40%。簡而言之，交易仍在進行，但當前價格的保護緩沖已顯著減弱。不妨將訂單簿想象成道路兩側(cè)的墻壁。厚墻可以吸收沖擊，而薄墻則容易在輕微沖擊下坍塌。目前，這些墻壁非常薄弱：一筆大額訂單就可能引發(fā)劇烈的價格波動和連鎖反應。對于山寨幣而言，情況更加糟糕。它們的訂單簿深度已大幅下降，且持續(xù)時間更長，這表明投資者正在規(guī)避風險資產(chǎn)，而做市商也在撤離。
總之，資金正朝著正確的方向回流現(xiàn)貨市場，但市場緩沖機制尚未完全恢復。市場需要時間讓做市商回歸，下單，填滿訂單簿，并降低對市場突發(fā)波動的敏感度。
5. 結(jié)論
市場正在經(jīng)歷全面調(diào)整。雖然這聽起來可能不太好，但也存在一些積極的方面。
- 首先，杠桿已被徹底清除。由于投機頭寸目前處于低位，市場波動受連鎖清算的影響較小。如果市場復蘇，價格將逐步且更可持續(xù)地上漲。
- 其次，負融資利率和空頭主導地位也意味著強制平倉的風險已顯著降低。市場現(xiàn)在有了更大的喘息空間，尤其是在宏觀經(jīng)濟環(huán)境企穩(wěn)的情況下。
- 第三，市場結(jié)構有所改善。主要資產(chǎn)表現(xiàn)相對強勢，市場情緒得到凈化，杠桿風險大幅降低。
問題在于宏觀經(jīng)濟環(huán)境依然構成重大障礙。人工智能熱潮降溫以及降息預期不斷變化，導致市場避險情緒高漲。所有這些因素都嚴重抑制了加密貨幣的投資需求。要使市場企穩(wěn)并可能出現(xiàn)反彈，需要出現(xiàn)以下幾個信號：ETF資金流入恢復、Strategy等公司加速購買比特幣、穩(wěn)定幣供應量增加，以及最重要的，現(xiàn)貨訂單簿深度恢復。
未來幾天的走勢將決定市場如何進入今年最后一個月。經(jīng)過數(shù)周的宏觀壓力后，目前的市場環(huán)境可能允許其進入積累階段。但這是否會發(fā)生，取決于外部因素是否有所緩解。
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