對(duì)話Tom Lee：AI泡沫遠(yuǎn)未結(jié)束，現(xiàn)在的暴跌只是“強(qiáng)制去杠桿”，別在牛市做波段
嘉賓：Tom Lee，F(xiàn)undstrat Global Advisors 聯(lián)合創(chuàng)始人兼研究主管、Fundstrat Capital CIO（管理 GRNY ETF，規(guī)模 ~$50 億）、BitMine Immersion Technologies（BMNR）董事會(huì)主席
主持人：（Global Money Talk，NYSE 現(xiàn)場(chǎng)錄制）
原標(biāo)題：Tom Lee: "We are Close to the Bottom"
播出日期：2026 年 7 月 27 日
利益聲明：Tom Lee 擔(dān)任董事長(zhǎng)的 BitMine Immersion Technologies（BMNR）持有約 578 萬(wàn)枚 ETH，為全球最大以太坊持倉(cāng)機(jī)構(gòu)。Lee 同時(shí)擔(dān)任 Fundstrat Capital CIO，管理 GRNY ETF（規(guī)模約 $50 億），該基金持有 Robinhood 等本期討論的標(biāo)的。Lee 的個(gè)人財(cái)富與 ETH 價(jià)格、GRNY 表現(xiàn)高度綁定，本期所有關(guān)于以太坊和加密市場(chǎng)的觀點(diǎn)均與其重大財(cái)務(wù)利益方向一致。此外，F(xiàn)undstrat 以付費(fèi)研究訂閱為核心商業(yè)模式，Lee 的公開言論具備獲客/營(yíng)銷功能。建議讀者將這些利益關(guān)系納入判斷。
Tom Lee 是華爾街最堅(jiān)定的多頭之一。他的 Fundstrat 每月向全球 26 個(gè)國(guó)家的對(duì)沖基金和家族辦公室出售研究，他操盤的 GRNY ETF 自 launch 以來(lái)持續(xù)跑贏標(biāo)普 500，他還是全球最大 ETH 持倉(cāng)公司 BitMine 的董事長(zhǎng)。本期錄制于 NYSE 現(xiàn)場(chǎng)，正值韓國(guó) Kospi 單月暴跌、AI 半導(dǎo)體股集體閃崩、市場(chǎng)爭(zhēng)論"AI 泡沫是否破裂"之際。Lee 的核心論點(diǎn)簡(jiǎn)單到近乎粗暴：當(dāng)前的暴跌是杠桿資金被強(qiáng)制清盤，不是基本面的轉(zhuǎn)折；他搬出 Cisco 在 1993-2000 年間腰斬四次、最終漲了 100 倍的歷史，認(rèn)為現(xiàn)在連 AI 泡沫的晚期都算不上。
要點(diǎn)總結(jié)
Tom Lee 認(rèn)為，過(guò)去一個(gè)月韓國(guó)股市和 AI 半導(dǎo)體板塊的暴跌是一次"強(qiáng)制去杠桿"事件，韓國(guó)市場(chǎng)近年大量引入杠桿產(chǎn)品，放大了雙向波動(dòng)。從美國(guó)投行主經(jīng)紀(jì)商數(shù)據(jù)來(lái)看，對(duì)沖基金拋售科技股多頭頭寸的速度創(chuàng)下近 10 年紀(jì)錄，"弱手"已經(jīng)被清洗出局。他引用 Peter Lynch 和 Charlie Munger 的兩句名言來(lái)支撐他的核心建議：不要在結(jié)構(gòu)性趨勢(shì)中做波段，"錢是坐在那里等出來(lái)的，不是買進(jìn)賣出賺到的。"
Lee 用 Cisco 1993-2000 年的歷史來(lái)說(shuō)明 AI 所處的位置：Cisco 在那個(gè)周期中經(jīng)歷了多次 40% 以上的回調(diào)，每一次都有人宣布"科技股完蛋了"，但最終從 $0.80 漲到了 $80，100 倍。關(guān)鍵區(qū)別在于 2000 年的頂部是真正的泡沫：買家是那些用不切實(shí)際的 DCF 模型來(lái)合理化采購(gòu)的光纖公司，"今天的買家是 hyperscaler，是認(rèn)真在買設(shè)備、上架、拿大訂單的公司。" 關(guān)于中國(guó) AI 模型的沖擊（Kimi K3），Lee 承認(rèn)這是一個(gè)"超越我薪水等級(jí)"的 existential 問(wèn)題，但指出開源模型本質(zhì)上是學(xué)名藥，有人的 R&D 成本總要有人買單。他更關(guān)注的是 AI 下游機(jī)會(huì)（Mag 7、軟件、加密）正在開始跑贏上游半導(dǎo)體，而他的 GRNY ETF 正是靠堅(jiān)持這個(gè)框架，今年跑贏了 92% 的同類基金。對(duì)于下半年的宏觀判斷，Lee 押注通脹將低于預(yù)期（油價(jià)沖擊已過(guò)峰值，住房和工資在走弱），這將迫使美聯(lián)儲(chǔ)轉(zhuǎn)向鴿派。
精彩觀點(diǎn)摘要
強(qiáng)制去杠桿，不是故事終結(jié)
"對(duì)沖基金拋售科技股多頭頭寸的速度是近 10 年來(lái)最快的。弱手已經(jīng)被震出去了。"
"每次市場(chǎng)直線上漲，都會(huì)把加了杠桿的多頭套在里面，然后他們被強(qiáng)制平倉(cāng)。這就是現(xiàn)在正在發(fā)生的事。"
"沒(méi)人能精準(zhǔn)抄底。但如果你現(xiàn)在賣出離場(chǎng)、等信號(hào)再進(jìn)場(chǎng)，你最終只會(huì)在更高的位置追進(jìn)去。"
賣花澆草：不要在牛市里做波段
"Peter Lynch 說(shuō)過(guò)，賣出手里的贏家，等于把花剪掉、去給雜草澆水。"
"Charlie Munger 說(shuō)得更好：錢不是在買進(jìn)賣出中賺到的，錢是坐在那里等出來(lái)的。"
"如果有結(jié)構(gòu)性主題，你應(yīng)該買入然后忘掉它。"
NVIDIA 16 倍 PE 不貴，但內(nèi)存股天然更周期
"NVIDIA 的 forward PE 是 16 倍，不是二十幾倍。它有 CUDA 護(hù)城河和幾乎確定的升級(jí)路線圖，應(yīng)該被重估為 25-30 倍的成長(zhǎng)股。"
"內(nèi)存和半導(dǎo)體設(shè)備離終端客戶隔了兩層，有牛鞭效應(yīng)的風(fēng)險(xiǎn)：hyperscaler 可能因?yàn)轭A(yù)期漲價(jià)而重復(fù)下單，內(nèi)存廠商未來(lái)可能擴(kuò)產(chǎn)過(guò)度。"
"周期股在周期頂部 PE 最低，這不代表是賣出信號(hào)。你只需要賭盈利預(yù)測(cè)還會(huì)繼續(xù)上修。"
Cisco 腰斬四次漲了 100 倍：AI 還沒(méi)到晚期
"Cisco 從 1993 年到 2000 年漲了 100 倍。中間被腰斬了至少四次，每次都有人說(shuō)科技股完了。"
"如果現(xiàn)在真是 AI 泡沫的晚期，人們應(yīng)該在喊'這是底部，趕緊抄底半導(dǎo)體'。但他們?cè)谧鍪裁?？在瘋狂賣出。"
"2000 年 Cisco 200 倍 PE，買家是那些用 6% 折現(xiàn)率做 10 年 DCF 的光纖公司。今天的買家是 hyperscaler，他們不是來(lái)挖地賣光纖的嬉皮士。"
以太坊 vs 比特幣：生息資產(chǎn) vs 數(shù)字黃金
"比特幣是價(jià)值存儲(chǔ)，生態(tài)想讓它'僵化'成數(shù)字黃金。以太坊是生息資產(chǎn)，質(zhì)押收益率約 3%。"
"BitMine 目前的質(zhì)押收益約每周 600 萬(wàn)美元、每年 3 億。如果 ETH 到 $5,000，這個(gè)數(shù)字接近每年 10 億。"
"我們的永續(xù)優(yōu)先股每年只需支付 3,000 萬(wàn)分紅，光靠質(zhì)押收益就能覆蓋。"
加密催化劑排著隊(duì)：CLARITY Act + Robinhood Chain + 機(jī)構(gòu)進(jìn)場(chǎng)
"6 月底以來(lái)，以太坊跑贏內(nèi)存股 72 個(gè)百分點(diǎn)。有人在內(nèi)存上虧了 40%，在以太坊上賺了近 30%。"
"Robinhood Chain 是在以太坊上建的，不是其他鏈。日交易量已經(jīng)突破 10 億美元，Robinhood 可能光這條鏈一年就能賺 10 億。"
"CLARITY Act 已經(jīng)在一碼線上了，它將為整個(gè)加密經(jīng)濟(jì)設(shè)立單一監(jiān)管機(jī)構(gòu)。日本和俄羅斯都已經(jīng)通過(guò)了類似法案，美國(guó)必須追上來(lái)。"
黃金不是不香了，是漲太多需要歇一歇
"黃金過(guò)去 3 年的漲幅在 12 個(gè)世紀(jì)的歷史中是 5 個(gè)標(biāo)準(zhǔn)差的級(jí)別。它當(dāng)然需要消化一下。"
"在一個(gè) AI 世界中，黃金作為價(jià)值儲(chǔ)存的避險(xiǎn)功能不會(huì)變。我建議每個(gè)人都持有一些，也許 1%。"
韓國(guó)暴跌：杠桿產(chǎn)品放大了波動(dòng)，但故事沒(méi)變
主持人：6 月 22 日韓國(guó) Kospi 觸及近 9,300 點(diǎn)，同日費(fèi)城半導(dǎo)體指數(shù)也見頂。過(guò)去一個(gè)月是真正的暴跌。人們想問(wèn)：為什么會(huì)先脈沖式上漲、然后突然反轉(zhuǎn)？是我們?cè)诟?Kospi 走，還是全球都擔(dān)心 AI 交易過(guò)熱了？
韓國(guó)過(guò)去幾年做得非常出色，不僅僅是 2026 年，過(guò)去好幾年都是這樣。底層的邏輯是，全球每單位 GDP 產(chǎn)出所使用的半導(dǎo)體和內(nèi)存量在持續(xù)上升。這意味著韓國(guó)作為一個(gè)經(jīng)濟(jì)體和股票市場(chǎng)，在未來(lái)十年會(huì)比過(guò)去 30 年、甚至 50 年重要得多。盈利應(yīng)該表現(xiàn)很好。
但過(guò)去幾個(gè)季度，韓國(guó)市場(chǎng)引入了大量杠桿產(chǎn)品，這放大了雙向波動(dòng)。市場(chǎng)直線上漲的時(shí)候，會(huì)把加了杠桿的多頭套在里面，然后他們被強(qiáng)制平倉(cāng)。這就是現(xiàn)在正在發(fā)生的事：一次強(qiáng)制去杠桿。但這不代表底層的故事結(jié)束了。所以我認(rèn)為這次回調(diào)將被證明是半導(dǎo)體和 AI 股票最好的買入機(jī)會(huì)之一。由此推導(dǎo)，韓國(guó)股市、AI 股、內(nèi)存股、半導(dǎo)體，最終會(huì)創(chuàng)出比之前高得多的高點(diǎn)。
主持人：很難在看到之前就相信，但你在等什么信號(hào)來(lái)確認(rèn)回調(diào)已經(jīng)結(jié)束？或者說(shuō)，現(xiàn)在就是機(jī)會(huì)，應(yīng)該分批進(jìn)場(chǎng)？
首先，擇時(shí)從來(lái)都不劃算。如果你持有這些股票，應(yīng)該繼續(xù)持有。如果你賣出離場(chǎng)了，現(xiàn)在在等信號(hào)進(jìn)場(chǎng)，你最終只會(huì)在更高的位置追進(jìn)去。沒(méi)人能精準(zhǔn)抄底。
不過(guò)，你想看到的信號(hào)（大規(guī)模去杠桿）已經(jīng)發(fā)生了。如果你看美國(guó)投行的主經(jīng)紀(jì)商數(shù)據(jù)，對(duì)沖基金拋售科技股多頭頭寸的速度是近三年來(lái)最快的，實(shí)際上可能是近十年來(lái)最快的。他們已經(jīng)經(jīng)歷了一輪巨量去杠桿。我們也在韓國(guó)看到了一些非常高調(diào)的強(qiáng)制平倉(cāng)故事。所以，如果有人是被迫賣出的（"弱手"），他們已經(jīng)出局了。我判斷我們離底部已經(jīng)相當(dāng)近了。
但人們還是會(huì)犯錯(cuò)：試圖猜頂、猜底。實(shí)際上，賺最多錢的人是那些一直持倉(cāng)的人。Peter Lynch 說(shuō)過(guò)一句很有名的話：賣出手里的贏家，等于把花剪掉、去給雜草澆水。Charlie Munger 說(shuō)得更好："錢不是在買進(jìn)賣出中賺到的，錢是坐在那里等出來(lái)的。"如果這是一個(gè)涉及更多半導(dǎo)體和內(nèi)存的結(jié)構(gòu)性主題，你應(yīng)該買入然后忘掉它。
NVIDIA 16 倍 PE vs 內(nèi)存股 4.5 倍：不能簡(jiǎn)單對(duì)比
主持人：我記得你在之前的交流中說(shuō)過(guò)一句話："空頭聽起來(lái)很聰明，但多頭賺到了錢。" 我想問(wèn)一個(gè)估值的問(wèn)題。NVIDIA 的 forward PE 是多少？我看大概在二十幾倍？
其實(shí)是 16 倍。
主持人：16 倍，那確實(shí)……他們的盈利預(yù)期非常強(qiáng)勁。反觀 SK Hynix，高點(diǎn)時(shí)大概 7 倍，現(xiàn)在已經(jīng)跌到 4.5 倍了。能拿這兩者直接對(duì)比嗎？
NVIDIA 已經(jīng)證明自己擁有一定程度上的經(jīng)常性收入，因?yàn)橛?CUDA 平臺(tái)，而且?guī)缀醮嬖谝粭l確定的升級(jí)路線圖讓人們持續(xù)購(gòu)買。它應(yīng)該被重估為成長(zhǎng)股，我認(rèn)為合理的估值在 25 到 30 倍之間。
內(nèi)存和半導(dǎo)體設(shè)備呢，它們離終端客戶隔了兩層，存在牛鞭效應(yīng)的風(fēng)險(xiǎn)。簡(jiǎn)單說(shuō)，這些行業(yè)更周期化，因?yàn)樗鼈儧](méi)有純粹的訂單可見度。假設(shè)終端市場(chǎng)是一個(gè)消費(fèi)者在使用某個(gè) AI 實(shí)驗(yàn)室服務(wù)，比如 ChatGPT 或 DeepSeek。他通過(guò)一個(gè) AI 實(shí)驗(yàn)室訂閱，這個(gè)實(shí)驗(yàn)室使用一個(gè) hyperscaler，hyperscaler 從 NVIDIA 買芯片，NVIDIA 再向供應(yīng)商下單。供應(yīng)商離最終用戶太遠(yuǎn)了。在中間這一層層傳遞的過(guò)程中，會(huì)存在大量重復(fù)下單。如果 hyperscaler 預(yù)期內(nèi)存和芯片要漲價(jià)，他們可能會(huì)提前下雙倍的量來(lái)鎖定價(jià)格。然后內(nèi)存廠商未來(lái)可能擴(kuò)產(chǎn)過(guò)度。
這在每一輪周期中都發(fā)生過(guò)，當(dāng)然有風(fēng)險(xiǎn)這次也會(huì)發(fā)生。所以，越周期的品種在周期頂部 PE 越低，這很正常，你應(yīng)該預(yù)期 PE 會(huì)壓縮。但這不是賣出信號(hào)，你只需要賭盈利預(yù)測(cè)還會(huì)繼續(xù)上修。在機(jī)器對(duì)機(jī)器的世界里，機(jī)器人需要的內(nèi)存和存儲(chǔ)量會(huì)比人類大得多：人類吃飯、有神經(jīng)系統(tǒng)，機(jī)器人需要內(nèi)存和存儲(chǔ)。經(jīng)濟(jì)體正在變得越來(lái)越內(nèi)存密集和半導(dǎo)體密集。所以我認(rèn)為盈利預(yù)測(cè)還會(huì)上修。但不要拿內(nèi)存的 PE 去和 NVIDIA 比。
Cisco 的歷史課：腰斬四次，最終漲了 100 倍
主持人：你剛才說(shuō)不想講太長(zhǎng)的歷史課，但我認(rèn)為你對(duì)很多歷史的記憶對(duì)投資者非常有用。我記得 Cisco 出問(wèn)題的時(shí)候，某種程度上就是牛鞭效應(yīng)：2001 年訂單突然崩塌，因?yàn)槿藗冎爸貜?fù)下單太多，像多米諾骨牌一樣倒下去。這個(gè)教訓(xùn)適用嗎？還是說(shuō)現(xiàn)在太早了？
AI 這個(gè)故事最終會(huì)變成泡沫，這是必然的。任何時(shí)候，只要存在結(jié)構(gòu)性需求的故事，而市場(chǎng)低估了波動(dòng)性，人們就會(huì)做出風(fēng)險(xiǎn)調(diào)整失當(dāng)?shù)臎Q策：低估了風(fēng)險(xiǎn)。
但我不認(rèn)為我們處于 AI 泡沫的晚期。原因很簡(jiǎn)單：股市剛開始跌，大多數(shù)人就宣布見頂了。如果真的是泡沫，人們應(yīng)該說(shuō)"這是底部"，然后瘋狂往半導(dǎo)體里砸錢。但他們沒(méi)有，他們?cè)诏偪褓u出。
來(lái)看 Cisco。從 1993 年到 2000 年，7 年時(shí)間，但其實(shí)只是一個(gè)周期：互聯(lián)網(wǎng)建設(shè)周期。Cisco 起漲點(diǎn)是 $0.80。到 1997 年漲到 $9，翻了 10 倍。然后 1997 年回調(diào)了 40%，當(dāng)時(shí)有亞洲金融危機(jī)，人人都說(shuō)"Cisco 的故事結(jié)束了"。結(jié)果呢？到 1998 年，它從 $5 漲到了 $18，是之前高點(diǎn)的 2 倍。然后 1998 年又出事了，Greenspan 的"非理性繁榮"演講、俄羅斯違約、長(zhǎng)期資本管理公司崩盤，Cisco 從 $18 跌到 $9，跌了 42%。當(dāng)時(shí)很多人宣布科技股見頂了。我清楚地記得那段時(shí)間，很多人在科技股的墳?zāi)股咸?，說(shuō)這個(gè)交易已經(jīng)完了。然后 Cisco 從 $9 一路漲到 2000 年的 $80。從 1993 年到 2000 年，一共漲了 100 倍。而從 1998 年的前高算起，只用了 18 個(gè)月就漲了 5 倍。
那才是 Cisco 真正見頂?shù)臅r(shí)候。2000 年我是一名科技分析師。為什么那個(gè)頂是真的？因?yàn)闆](méi)有人相信估值了：Cisco 200 倍 PE。底層的問(wèn)題是，那些鋪設(shè)光纖的公司（CLECs）是 Cisco 真正的買家，而你要合理化 CLEC 的估值，必須用 6% 的資金成本、30 倍退出倍數(shù)，做一個(gè) 10 年 DCF。這些假設(shè)完全不現(xiàn)實(shí)。那是一個(gè)鬧劇。如果有人問(wèn)今天是不是同樣的故事？不是。今天使用 AI 的人數(shù)仍然很少，但 AI 已經(jīng)展現(xiàn)出相當(dāng)高的生產(chǎn)力。今天購(gòu)買這些設(shè)備的公司（hyperscaler）是極其認(rèn)真的公司。他們不是來(lái)挖地、賣 IRU 的嬉皮士，他們?cè)趯?shí)際購(gòu)買設(shè)備、上架、拿大訂單。所以我認(rèn)為還遠(yuǎn)沒(méi)有到泡沫階段。
Kimi K3 沖擊與中國(guó)模型：一個(gè)超越"薪水等級(jí)"的問(wèn)題
主持人：關(guān)于 AI，我們剛經(jīng)歷了"Kimi 時(shí)刻"，人們把它和 DeepSeek 時(shí)刻類比。這個(gè)中國(guó)開源模型有 2.8 萬(wàn)億參數(shù)，雖然不像有些模型那么便宜，但令人印象深刻。如果中國(guó)模型能做到接近美國(guó)模型的水平，它會(huì)不會(huì)讓人們對(duì) OpenAI、Anthropic 這些公司的投資減速？或者需求會(huì)轉(zhuǎn)向中國(guó)模型？
老實(shí)說(shuō)，這個(gè)問(wèn)題的答案超越了我的薪水等級(jí)。我們已經(jīng)知道的是，AI 實(shí)際上極其資本密集，光維護(hù)就非常燒錢，設(shè)備會(huì)老化，還有 token 的消耗。開源模型確實(shí)更便宜，但部分原因是它們像學(xué)名藥：沒(méi)有 R&D 成本，很多是蒸餾模型。這些模型是開源的，但不可能真正免費(fèi)，總有人要買單。
第二個(gè)層面，正如 Elon Musk 說(shuō)的，我們正在沖向"奇點(diǎn)"。AI 和機(jī)器人可能創(chuàng)造出如此巨大的生產(chǎn)力，以至于一切都變得近乎免費(fèi)。這對(duì)資本主義本身都是顛覆性的。所以答案是：我不知道。就像有 Linux 也有 Windows，有 Android 也有 iOS，這個(gè)邏輯說(shuō)得通。但這對(duì) hyperscaler 是負(fù)面的嗎？我不認(rèn)為。這些都是非常認(rèn)真的公司。它們可以選擇不參與，就像 Apple 曾經(jīng)選擇的那樣。Apple 因此產(chǎn)生了大量自由現(xiàn)金流，但也因?yàn)椴粔?AI-forward 受到了批評(píng)。對(duì)投資者來(lái)說(shuō)，這個(gè) existential 的問(wèn)題很難回答。他們更應(yīng)該關(guān)注機(jī)會(huì)在哪里。
下半年展望：賭通脹低于預(yù)期、AI 下游跑贏
主持人：說(shuō)到機(jī)會(huì)，上半年已經(jīng)結(jié)束了。你對(duì)下半年有什么判斷？7 月在歷史上通常對(duì)股市不錯(cuò)，但今年因?yàn)橐恍?quot;超越薪水等級(jí)"的事件目前表現(xiàn)參差不齊。
我們的策略今年一直在有效運(yùn)行。我們的 Granny Shots ETF（GRNY），年初至今跑贏了標(biāo)普 500 約 120 個(gè)基點(diǎn)，在同類基金中排名前十分位，跑贏了 92% 以上的基金經(jīng)理。之所以能做到，是因?yàn)槲覀儓?jiān)持長(zhǎng)期主題：AI 下游、網(wǎng)絡(luò)安全、以及美聯(lián)儲(chǔ)貨幣寬松。即使市場(chǎng)變得鷹派，我們?nèi)匀谎鹤⒚缆?lián)儲(chǔ)轉(zhuǎn)向鴿派。今年小盤股表現(xiàn)得異常好，這其實(shí)是美聯(lián)儲(chǔ)將偏鴿的最大信號(hào)。
我們沒(méi)有對(duì)下半年做太多調(diào)整。盈利增長(zhǎng)在加速，我們正在財(cái)報(bào)季中，AI 故事非常完整。但我們?cè)敢赓I下游：Mag 7、軟件、加密。這些是 AI 的下游敘事，而且它們已經(jīng)開始跑贏了。
關(guān)于美聯(lián)儲(chǔ)，債市現(xiàn)在很鷹，認(rèn)為聯(lián)儲(chǔ)必須加息。我們的賭注是通脹將低于預(yù)期。人們過(guò)于關(guān)注石油作為通脹驅(qū)動(dòng)因素，而油價(jià)沖擊已經(jīng)發(fā)生了，我認(rèn)為油價(jià)對(duì)通脹的影響已經(jīng)過(guò)了峰值。底層的通脹驅(qū)動(dòng)因素在走弱：住房疲軟，工資沒(méi)有真正加速。這最終會(huì)讓美聯(lián)儲(chǔ)處于可以降息的位置。
主持人：我完全同意。我不認(rèn)為這個(gè)聯(lián)儲(chǔ)真的有意愿加息。你的 GRNY 現(xiàn)在規(guī)模已經(jīng)到 50 億了吧？
準(zhǔn)確說(shuō)是接近 50 億。
主持人：太好了，我自己也持有一點(diǎn)。也許我應(yīng)該直接投 GRNY，別自己在那猜頂猜底了。
當(dāng) AI 和內(nèi)存股在漲的時(shí)候，人們批評(píng)我們的基金，說(shuō)我們沒(méi)有重倉(cāng) AI 和半導(dǎo)體。我們有敞口，但不是重倉(cāng)。結(jié)果當(dāng)內(nèi)存和 AI 出現(xiàn)了 40% 的回撤時(shí)，我們的基金因?yàn)殄^定 AI 交易中更長(zhǎng)期的想法，反而跑贏了。
BitMine vs MicroStrategy：ETH 財(cái)庫(kù)公司為什么是另一種玩法
主持人：我想換一個(gè)話題，聊聊 BitMine。它是一家以太坊財(cái)庫(kù)公司，可能是第一個(gè)、也是最出名的這類公司。MicroStrategy（Strategy）是第一個(gè)比特幣財(cái)庫(kù)公司，但他們經(jīng)歷了一些非常公開的困境。BitMine 的執(zhí)行方式有什么不同？
先說(shuō)明一下：BitMine 是全球最大的以太坊持倉(cāng)機(jī)構(gòu)，持有約 578 萬(wàn)枚 ETH，也是全球最大的 ETH 持有者。但我們其實(shí)不是第一家以太坊財(cái)庫(kù)公司，大概是第四或第五家，只是我們做到了最大。我們剛剛跨過(guò)運(yùn)營(yíng)一周年的節(jié)點(diǎn)。
我們和 MicroStrategy 有三個(gè)核心不同。
第一，標(biāo)的資產(chǎn)。比特幣是價(jià)值存儲(chǔ)，比特幣生態(tài)希望讓它"僵化"，不引入變化，始終做數(shù)字黃金。以太坊則不同，它是生息資產(chǎn)，質(zhì)押收益率約 3%。以太坊的生態(tài)在持續(xù)發(fā)展，是加密領(lǐng)域最大的生態(tài)，比比特幣還大。整個(gè)生態(tài)的目標(biāo)是讓以太坊成為華爾街的金融結(jié)算層，整個(gè)金融軌道最終會(huì)運(yùn)行在以太坊上的穩(wěn)定幣之上。
第二，MicroStrategy 對(duì)比特幣采取了一種相對(duì)被動(dòng)的方式：持有、創(chuàng)造數(shù)字信用。BitMine 則深度參與以太坊生態(tài)。我們領(lǐng)投了三家從以太坊基金會(huì)分拆出來(lái)的公司，全部聚焦于強(qiáng)化以太坊（改善價(jià)格或增強(qiáng)生態(tài)。我們?cè)趲椭茉煲蕴坏奈磥?lái)。
第三，資產(chǎn)負(fù)債表復(fù)雜度。MicroStrategy 的資產(chǎn)負(fù)債表是刻意設(shè)計(jì)得復(fù)雜的：有可轉(zhuǎn)債、有四個(gè)類別的優(yōu)先股、有普通股，這些組成部分在某些情況下彼此競(jìng)爭(zhēng)。因?yàn)楸忍貛艣](méi)有原生收益，他們必須賣出股票來(lái)支付股息。BitMine 的資本結(jié)構(gòu)極其簡(jiǎn)單：只有普通股，最近剛發(fā)行了永續(xù)優(yōu)先股。目前的質(zhì)押收益每周約 600 萬(wàn)美元，每年約 3 億。如果 ETH 漲到 $5,000，年質(zhì)押收益將接近 10 億。而永續(xù)優(yōu)先股每年只需支付 3,000 萬(wàn)分紅。光靠質(zhì)押收益就能輕松覆蓋。
所以你應(yīng)該把 BitMine 看作高度嵌入以太坊生態(tài)的公司。我們?cè)谘鹤⒁蕴怀蔀椴粌H是華爾街的結(jié)算層，也是機(jī)器人之間通信的結(jié)算層。
主持人：那么，買 ETH 代幣本身和買 BitMine 股票，兩者區(qū)別大嗎？
如果你能直接買 ETH 并自己質(zhì)押，那沒(méi)問(wèn)題。但有兩類投資者做不到。第一類是機(jī)構(gòu)投資者：那些管理巨量資金的資管公司無(wú)法直接持有 ETH 代幣，因?yàn)檫@需要維護(hù)加密錢包。但他們可以買股票。BitMine 已被納入 Russell 1000 大盤股指數(shù)，在 NYSE 交易。它是目前唯一可供大型基金經(jīng)理買入的以太坊大盤股。Russell 1000 是最大、使用最廣泛的基準(zhǔn)指數(shù)，如果你在波士頓管理一只大基金，想獲得以太坊敞口，你只能買 BitMine。
第二類是想要使用期權(quán)和衍生品的投資者，或者想要更高 ETH 敞口的投資者。BitMine 在上漲時(shí)跑贏 ETH，還有豐富的期權(quán)和永續(xù)合約市場(chǎng)。股票投資者的世界是 $240 萬(wàn)億，原生加密投資者的世界只有幾千億。押注股票世界會(huì)來(lái)買 BitMine，可能是更好的選擇。
加密的催化劑排著隊(duì)，但現(xiàn)在的冷清恰恰是底部的樣子
主持人：加密市場(chǎng)經(jīng)歷了相當(dāng)大的回撤，現(xiàn)在幾乎處于一種被遺忘的狀態(tài)，沒(méi)什么人參與，沒(méi)人討論。但看比特幣的圖表，似乎即將突破一個(gè)相當(dāng)長(zhǎng)的下行趨勢(shì)。這種冷清會(huì)很快結(jié)束嗎？
你描述的就是熊市的樣子。在熊市里沒(méi)人談?wù)摴善?。?dāng)年 Apple 跌的時(shí)候，也沒(méi)人談 Apple。價(jià)格驅(qū)動(dòng)情緒，加密在回撤中，底部當(dāng)然人人看空。這恰恰是底部形成的機(jī)制：去杠桿，重置預(yù)期。
但加密催化劑多得是。6 月底以來(lái)，以太坊跑贏了內(nèi)存股 72 個(gè)百分點(diǎn)。有人在內(nèi)存上虧了 40%，在以太坊上賺了近 30%。CLARITY Act 剛剛"推進(jìn)到一碼線"，它將為整個(gè)加密經(jīng)濟(jì)設(shè)立單一聯(lián)邦監(jiān)管機(jī)構(gòu)。現(xiàn)在美國(guó)是各州各自監(jiān)管，規(guī)則碎片化。日本已經(jīng)通過(guò)了類似版本，俄羅斯也剛通過(guò)。美國(guó)必須追上。這將開啟加密貨幣的機(jī)構(gòu)采用時(shí)代，這是一個(gè)比加密歷史上任何東西都更大的市場(chǎng)。
如果你在加密領(lǐng)域待了很久，你經(jīng)歷的是"愛好階段"，我稱之為以太坊 1.0，是 meme 幣和 NFT 的時(shí)代。未來(lái)的市場(chǎng)是穩(wěn)定幣、支付軌道。Robinhood 想要代幣化一切。他們可以選擇任何區(qū)塊鏈來(lái)建，結(jié)果選擇了以太坊，推出了 Robinhood Chain。這已經(jīng)是一個(gè)突破性的成功：日交易量超過(guò) 10 億美元，Robinhood 可能光這條鏈一年就能賺 10 億，對(duì)他們來(lái)說(shuō)是巨大的成功。華爾街每一家公司都在看 Robinhood 做了什么，然后意識(shí)到：把資產(chǎn)代幣化到以太坊上，能賺很多錢。
主持人：我注意到 Robinhood 是你的 GRNY 基金的重倉(cāng)之一。
是的。
主持人：說(shuō)到熊市沒(méi)人討論，貴金屬也一樣，半年前所有人都在聊黃金白銀，現(xiàn)在沒(méi)人問(wèn)了。你怎么看？
黃金過(guò)去 3 年的漲幅在整個(gè) 12 個(gè)世紀(jì)的歷史中大約是 5 個(gè)標(biāo)準(zhǔn)差的級(jí)別。它當(dāng)然需要消化一下。也許還有 10% 的下行空間，但也差不多就這樣了。在 Fundstrat，我們一直建議配置一部分黃金，比如 1%。因?yàn)槲磥?lái)不管是債務(wù)不確定性、AI 對(duì)社會(huì)的沖擊還是社會(huì)動(dòng)蕩，黃金作為價(jià)值儲(chǔ)存的避險(xiǎn)功能不會(huì)變。在一個(gè) AI 世界中，這一點(diǎn)尤其重要。所以我覺(jué)得每個(gè)人都應(yīng)該持有一些黃金，但它漲太多了，需要歇一歇。
到此這篇關(guān)于對(duì)話Tom Lee：AI泡沫遠(yuǎn)未結(jié)束，現(xiàn)在的暴跌只是“強(qiáng)制去杠桿”，別在牛市做波段的文章就介紹到這了,更多相關(guān)AI泡沫未結(jié)束內(nèi)容請(qǐng)搜索腳本之家以前的文章或繼續(xù)瀏覽下面的相關(guān)文章，希望大家以后多多支持腳本之家！
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