比特幣轉(zhuǎn)向筑底,BTC長期持有者賣壓顯著緩解
比特幣的底部仍在構(gòu)建中，但其特征正在悄然轉(zhuǎn)變。長期持有者的投降式拋售開始降溫，買盤成功吸收了 6 月低點，價格正逐步回升，向此前壓制它的區(qū)域發(fā)起挑戰(zhàn)。
摘要：
- 市場已開始測試上方的阻力位。
- 比特幣對疲軟通脹數(shù)據(jù)的反應(yīng)遠(yuǎn)強(qiáng)于任何主要股指，這是數(shù)周以來對利好消息最積極的回應(yīng)。
- 與股市的關(guān)聯(lián)正在松動，而與美元的反向聯(lián)動進(jìn)一步加深——當(dāng)前驅(qū)動因素是流動性，而非風(fēng)險偏好。
- 長期持有者拋售——今年以來主要賣壓來源——已從峰值回落。
- 獲利了結(jié)行為大幅減少，買盤完全吸收了 6 月低點的拋盤，減少了每次反彈面臨的供給壓力。
- 短期持有者成本基礎(chǔ)接近 69,000 美元，這是近期買家的盈虧平衡線，將成為下一個重要阻力；預(yù)計那里會出現(xiàn)強(qiáng)烈反應(yīng)。
- 衍生品交易者正在解除看空倉位，但現(xiàn)貨買盤尚未跟進(jìn)，這是當(dāng)前復(fù)蘇中缺失的一環(huán)。
宏觀洞察
本季度比特幣面臨的壓力本質(zhì)上是實際利率故事，而非風(fēng)險規(guī)避。十年期實際收益率已升至 2026 年高點附近 2.4%，美元自 5 月以來始終守在 200 日均線上方。然而，更廣泛的風(fēng)險資產(chǎn)并未顯現(xiàn)壓力：股市接近高位，信用利差處于低位，波動率保持溫和。
比特幣引領(lǐng)反彈
周二的溫和通脹數(shù)據(jù)發(fā)布后，比特幣的漲幅超過其他任何主要資產(chǎn)。它在數(shù)據(jù)公布后迅速跳漲，全周表現(xiàn)大幅領(lǐng)先美股和歐股。經(jīng)過一個月在低位橫盤后，市場重新開始對利好消息作出積極反應(yīng)。
這種敏感度本身就是信號：一個僅憑一份通脹數(shù)據(jù)就急于上漲的市場，往往意味著賣家已疲憊，買家只是在等待理由。
宏觀驅(qū)動邏輯轉(zhuǎn)變
在反彈之下，比特幣的驅(qū)動因素正在發(fā)生變化。自冬季以來，它與美股的相關(guān)性持續(xù)減弱，而與美元的反向關(guān)系卻不斷深化。比特幣越來越不像股票代理品，而更像一種在美元走弱時走強(qiáng)的資產(chǎn)。
它并未脫離風(fēng)險資產(chǎn)范疇，但美元與流動性渠道如今的影響力已超過股市情緒。如果宏觀環(huán)境從此放松，這一渠道最有可能率先傳導(dǎo)。
鏈上洞察
處于地板與天花板之間
成本基礎(chǔ)圖精確描繪了當(dāng)前位置。比特幣價格高于全網(wǎng)平均實現(xiàn)價（Realized Price）——這是熊市天然的底部支撐；同時低于短期持有者成本基礎(chǔ)（接近 69,000 美元）——這是過去五個月買家的平均入場價。目前的復(fù)蘇正朝著這一盈虧平衡阻力位攀升，上方還有大量被套買家等待解套。
首次觸及該位置很可能引發(fā)強(qiáng)烈反應(yīng)，因為最傾向于賣出的群體正是即將回本的人。成功收復(fù)將為復(fù)蘇打開空間；若被拒絕，則區(qū)間震蕩格局延續(xù)。
賣家停止獲利了結(jié)
長期 / 短期持有者已實現(xiàn)盈虧相對指標(biāo)將鏈上所有賣出行為分為四類：老手與新手，各自在盈利或虧損狀態(tài)下賣出。本輪周期大部分時間里，長期持有者獲利賣出主導(dǎo)了賣盤。如今這一流動幾乎完全枯竭；老手現(xiàn)在賣出的，基本都是虧損倉位。
兩類群體的虧損賣出構(gòu)成了鏈上主要成交特征，這是熊市后期的典型信號。關(guān)鍵變化在于，長期持有者賣出占比已停止增長。今年以來每次反彈都會遭遇的拋壓浪潮，不再繼續(xù)擴(kuò)大。
投降式拋售開始降溫
這一投降節(jié)奏是當(dāng)前最重要的指標(biāo)。經(jīng)實體調(diào)整的長期持有者已實現(xiàn)虧損指標(biāo)剔除了內(nèi)部轉(zhuǎn)賬，真實反映了老手每天實際放棄的量。該指標(biāo)兩周前創(chuàng)下周期峰值，上周報告中我們明確指出這一指標(biāo)的冷卻是任何持久復(fù)蘇的前提。
如今它已開始回落。一次回落不能證明徹底耗盡，新沖擊仍可能重啟拋售。但在本輪周期中，這是首次定義筑底過程的核心指標(biāo)從上升轉(zhuǎn)為下降。推動本輪熊市的主要賣家，在邊際上正在枯竭。
需求吸收低點拋盤
在老手投降的同時，買家及時入場。按錢包規(guī)模劃分的累積趨勢評分顯示，6 月低點期間出現(xiàn)了廣泛而強(qiáng)勁的買入浪潮，覆蓋從小額到大型錢包。價格企穩(wěn)后，這一強(qiáng)度有所減弱，市場進(jìn)入等待模式。
低點賣出的幣找到了接盤者。下一次波動中，這些買家能否以同等力度回歸，將決定這一底部能否守住。
場外 / 衍生品洞察
ETF 流出放緩
美國現(xiàn)貨 ETF 講述了同樣的壓力緩解但尚未解決的故事。贖回壓力已從 6 月極端水平大幅回落，趨勢指向穩(wěn)定化。不過渠道尚未完全修復(fù)：本周某日仍出現(xiàn)數(shù)周以來最大單日流出，隨后次日部分回補(bǔ)。
在流入真正回歸并站穩(wěn)之前，這仍是一個機(jī)構(gòu)停止逃離但尚未開始買入的市場。
空頭放棄抵抗
衍生品市場數(shù)周來走向相反。期權(quán)看跌 / 看漲比率已降至年內(nèi)最低，交易者讓看空保護(hù)到期；永續(xù)合約資金費率僅略高于中性，遠(yuǎn)未達(dá)到擁擠多頭水平。看空賭注正在悄然穩(wěn)步退出。
但這一平倉并未帶來實際買入。期貨和期權(quán)交易者的倉位調(diào)整，不等于資金進(jìn)入現(xiàn)貨市場，這正是當(dāng)前復(fù)蘇最清晰的警示。
恐慌溢價緩和
期權(quán)市場對崩盤保護(hù)的溢價（通過 25-Delta Skew 衡量）在 6 月拋售中飆升，此后持續(xù)回落，目前已遠(yuǎn)低于 2 月極端水平。每次回調(diào)的對沖成本較一個月前明顯降低。
保護(hù)需求依然存在——在低點未被確認(rèn)的情況下理應(yīng)如此——但整體方向正趨于正?；?/p>
逼近最大痛點
最大痛點（Max Pain）是開放期權(quán)中最大份額到期無價值的價格，今年以來現(xiàn)貨價格一直圍繞它波動。比特幣目前就在該水平下方，并數(shù)周來首次向其發(fā)起沖擊。
歷史上，收復(fù)最大痛點往往與市場轉(zhuǎn)向更友好環(huán)境一致，盡管轉(zhuǎn)變需要時間。干凈地站上該位置，將是區(qū)間向上突破的首個結(jié)構(gòu)性信號；若被拒絕，則印證了期權(quán)市場仍定價的謹(jǐn)慎情緒。
崩盤保護(hù)成本下降
絕對保護(hù)成本也確認(rèn)了緩和趨勢。在復(fù)蘇過程中，一個月崩盤保護(hù)價格穩(wěn)步回落，對沖需求減弱。市場仍為下行端支付溢價，但遠(yuǎn)低于低點時的水平。
波動率進(jìn)入平靜期
更長期視角顯示市場已變得多么平靜。比特幣波動率指數(shù)（DVOL）接近一年低位，2 月和 6 月爆發(fā)的深度看跌壓力已從波動率曲面消退。這種壓縮很少持久，它通常是下一輪決定性行情啟動前的背景。
結(jié)語
底部仍在構(gòu)建，而本周它開始作出回應(yīng)。長期持有者投降已從峰值回落，獲利了結(jié)枯竭，6 月低點被廣泛買盤吸收。比特幣對宏觀利好的反應(yīng)強(qiáng)于其他資產(chǎn)，正在從下方逼近最大痛點，并接近上方的短期持有者成本基礎(chǔ)——那里將是復(fù)蘇面臨的首次真正考驗。
確認(rèn)信號仍未出現(xiàn)：ETF 流出雖緩但未逆轉(zhuǎn)，衍生品平倉缺乏現(xiàn)貨跟進(jìn)，波動率壓縮等待催化劑。改變判斷的關(guān)鍵信號是現(xiàn)貨驅(qū)動的買盤推動價格有效突破并守住短期持有者成本基礎(chǔ)。若長期持有者虧損再度加速，或價格被打回實現(xiàn)價附近，市場將重回區(qū)間震蕩。
基礎(chǔ)已打下，跟進(jìn)尚未到來。
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