市場(chǎng)低迷下，pump.fun日賺百萬美元，收入真實(shí)性究竟幾何？
「還有哪些加密貨幣原生應(yīng)用能賺錢？」
說到這個(gè)問題，你可能會(huì)下意識(shí)地反應(yīng)——穩(wěn)定幣、CEX、Perp DEX、鏈上寶可夢(mèng)卡牌...
而 pump.fun，這個(gè)曾經(jīng)在 meme 狂潮中風(fēng)光無限，并且創(chuàng)下加密貨幣歷史上最大金額 IPO 之一的應(yīng)用，開始容易被人遺忘。甚至在一些交談中，我聽到了這樣的疑問：
「pump.fun 還活著呢？他們還能賺錢？」
pump.fun 不但還能賺錢，而且仍然是加密原生應(yīng)用中頂級(jí)的「印鈔機(jī)」。DefiLlama 上的統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)顯示，無論在 24 小時(shí)、7 天 、30 天 還是 1 年中的任何一個(gè)時(shí)間范圍內(nèi)，pump.fun 的收入都僅次于 Tether、Circle 和 Hyperliquid，穩(wěn)居第 4。
雖然各種「打狗」交流群冷冷清清，很多甚至幾天沒有一個(gè)人說話，但是在過去的 7 天或是 30 天內(nèi)，pump.fun 的日均收入仍然都超過百萬美元。
這是真實(shí)的收入，還是 pump.fun 在造假？
pump.fun 的收入是真實(shí)的嗎？
首先，根據(jù) pump.fun 官方收入儀表盤，目前 pump.fun 的收入由 3 個(gè)部分組成：
- bonding curve 收入：新幣畢業(yè)前的交易手續(xù)費(fèi)收入，pump.fun 在該部分收取交易 0.95% 的協(xié)議費(fèi)用
- Pumpswap 收入：對(duì)于已經(jīng)成功畢業(yè)的新幣（遷移到了 Pumpswap AMM 進(jìn)行交易），對(duì)于市值為 0-420 SOL 的代幣收取交易 0.93% 的協(xié)議費(fèi)用
- Terminal(Padre) 收入：pump.fun 在去年 10 月收購了交易終端 Padre 并將品牌重塑為多鏈交易平臺(tái) Terminal，此后該交易平臺(tái)的收入也被計(jì)入 pump.fun 收入中
- 收入扣除了推薦返傭與交易返現(xiàn)
對(duì)于 bonding curve 階段的協(xié)議收入，pump.fun 官方用于接收該部分收入的 Solana 地址為 CebN5WGQ4jvEPvsVU4EoHEpgzq1VV7AbicfhtW4xC9iM。歸集到該地址的 bonding curve 收入是被合約寫死的，如果是通過外部轉(zhuǎn)入資金到該地址做假收入的話，一定會(huì)有外部地址直接調(diào)用 System Program 的 Transfer 指令。對(duì)該地址的交易進(jìn)行分析后，我們并未發(fā)現(xiàn)任何通過簡單的、外部的 SOL 轉(zhuǎn)賬進(jìn)行偽造收入的行為。
也就是說，bonding curve 收入確實(shí)完全來自于真實(shí)合約調(diào)用的協(xié)議手續(xù)費(fèi)抽成。
DefiLlama 的 pump.fun bonding curve 收入數(shù)據(jù)是直接調(diào)用 pump.fun 的官方 API，這是我們先對(duì) pump.fun 官方的 bonding curve 收入地址進(jìn)行了鏈上分析的原因。但 DefiLlama 對(duì)于 Pumpswap 和 Terminal(Padre) 的收入是通過 Dune SQL 查詢 Solana 鏈上數(shù)據(jù)來計(jì)算的，完全不依賴 pump.fun 官方的 API，具有極?的鏈上客觀性和不可篡改性。
到這里，我們排除了 pump.fun 以「外部轉(zhuǎn)賬」或「虛報(bào)數(shù)據(jù)」這種簡單粗暴的方式進(jìn)行收入作假的嫌疑，但他們?nèi)匀淮嬖谕ㄟ^機(jī)器人或內(nèi)部錢包進(jìn)行「自買自賣」產(chǎn)生虛假收入的可能性。因此我們要進(jìn)行追問——在目前加密貨幣市場(chǎng)整體行情萎靡，meme 幣熱度更是大幅退潮的情況下，pump.fun 的收入是真實(shí)且有機(jī)的嗎？
目前的市場(chǎng)環(huán)境下，pump.fun 收入的合理性？
根據(jù) token terminal 上的數(shù)據(jù)，今年的第?季度，Solana 的?活躍地址數(shù)量穩(wěn)定在 120 萬? 220 萬之間，pump.fun 上則大約為 15 萬。
同時(shí)，根據(jù) Dune 上 pump.fun 相關(guān)統(tǒng)計(jì)儀表盤的數(shù)據(jù)，這 15 萬地址對(duì)應(yīng)的日均新代幣部署數(shù)量大約為 3 萬個(gè)。
這意味著，如果每天 3 萬個(gè)新代幣完全由不同的真實(shí)???發(fā)部署，則 pump.fun 上約 20% 的活躍??每天都在發(fā)新幣。然而，根據(jù) Giulio Marino 等人于上個(gè)月發(fā)表的論文「Predicting the success of new crypto-tokens: the Pump.fun case」，2025 年 9 月 1 日到 10 月 1 日，一共有 65.577 萬個(gè)新代幣在 pump.fun 上被部署，然而部署代幣的地址數(shù)量僅有 24.3123 萬個(gè)。
而當(dāng)前代幣的日均部署數(shù)量與去年 9 月要更多：
結(jié)合當(dāng)前的市場(chǎng)環(huán)境，這個(gè)數(shù)據(jù)比較「反直覺」——在社交媒體上感覺加密貨幣都快完蛋了，但是在 pump.fun 上每天卻還有這么多新的代幣被部署。同時(shí)，過去一個(gè)月的活躍地址數(shù)也比去年 9 月多出約 10%。
在 pump.fun 每天百萬美元的收入中，Pumpswap 和 Terminal(Padre) 占的仍然是相對(duì)的「小頭」。以 3 月 18 日的數(shù)據(jù)為例，該日 Pumpswap 和 Terminal(Padre) 的收入分別為約 28.4 萬與 5.8 萬美元，而來自 bonding curve 的收入約為 79.5 萬美元，是前兩者收入之和的約 2.3 倍。
新代幣畢業(yè)率在最近甚至達(dá)到了去年 9 月的 2 倍以上：
同時(shí)，該日在 pump.fun 上約有 2.6 萬個(gè)新代幣被部署。如果要實(shí)現(xiàn) 79.5 萬美元的 bonding curve 收入，則需要實(shí)現(xiàn) 79.5 萬/0.95%（bonding curve 收取的協(xié)議費(fèi)率）≈8368.42 萬美元的 bonding curve 成交量，平均到每個(gè)新部署代幣上，則每個(gè)新部署代幣在成功畢業(yè)前，平均需要貢獻(xiàn)約 3218 美元的成交量。
如果結(jié)合以上數(shù)據(jù)，平均每個(gè)新代幣貢獻(xiàn) 3000 美元出頭的成交量聽起來也就沒那么難，反而還挺正常的，因?yàn)樵跀?shù)據(jù)全面落后的去年 9 月，pump.fun 依然能夠?qū)崿F(xiàn)這個(gè)目標(biāo)。如果要按 SOL 本位算，現(xiàn)在賺的 SOL 是比去年 9 月還要多的，只是美元本位的收入下降了。
但到這里，我們?nèi)匀粫?huì)有疑問：pump.fun 從去年 8 月開始就將每日的收入幾乎全額用于回購 $PUMP，截至目前已經(jīng)回購了占總供應(yīng)量超 10%、占當(dāng)前流通量超 30% 的 $PUMP，為什么 $PUMP 的幣價(jià)卻不斷下跌？雖然通過鏈上數(shù)據(jù)，我們可以看到 pump.fun 回購的、價(jià)值 3 億多美元的 $PUMP 都在錢包里沒有動(dòng)，但有沒有可能是他們?cè)谕ㄟ^刷量制造虛假收入，一邊「回購」一邊卻用分散的地址偷偷出貨呢？
$PUMP 去哪了？
我們來看看 $PUMP 的代幣釋放規(guī)劃：
到目前為止，$PUMP 的流通情況如下：
- ICO：33%，TGE 時(shí)已完全解鎖
- 團(tuán)隊(duì)：20%，仍然鎖定中
- 投資者：13%，仍然鎖定中
- LP 和交易所：2.6%，TGE 時(shí)已完全解鎖
- 生態(tài)基金：2.4%，TGE 時(shí)已完全解鎖
- 直播扶持：3%，TGE 時(shí)已完全解鎖
- 基金會(huì)：2%，TGE 時(shí)已完全解鎖
- 社區(qū)和生態(tài)激勵(lì)：24%，TGE 時(shí)解鎖約 50%，剩余部分在 1 年內(nèi)線性解鎖，目前該部分已解鎖 65.27%
地址為 Cfq1ts1iFr1eUWWBm8eFxUzm5R3YA3UvMZznwiShbgZt 的 $PUMP 多簽托管錢包中，目前還大概有占總供應(yīng)量約 36.5% 的$PUMP。
這和 $PUMP 的代幣釋放規(guī)劃是對(duì)不上的。我們可以明確的是，TGE 后，所有的 $PUMP 都被轉(zhuǎn)移到多簽托管錢包中進(jìn)行分發(fā)。而理論最大可轉(zhuǎn)移數(shù)量只有總供應(yīng)量的約 58.67%（ICO 33% + LP 和交易所 2.6% + 生態(tài)基金 2.4% + 直播扶持 3% + 基金會(huì) 2% + 社區(qū)和生態(tài)激勵(lì)已解鎖部分約 15.67%），對(duì)應(yīng)多簽托管錢包的 $PUMP 余額不應(yīng)低于約 41.33%。，差值為約 4.83%。
這 4.83% 去哪了？不知道。我們甚至不知道除了 ICO 銷售分發(fā)之外，其余各部分在描述上有著明確用途的 $PUMP 到底在哪。雖然根據(jù)鏈上的數(shù)據(jù)對(duì)比，我們確實(shí)發(fā)現(xiàn)了占總供應(yīng)量約 24% 的 $PUMP 在大額轉(zhuǎn)入各地址后長期靜默至今，大致能夠與 ICO 銷售分發(fā)以外的部分對(duì)應(yīng)上，但 pump.fun 官方從未披露過各部分錢包資金所對(duì)應(yīng)的存放地址。
尤其是社區(qū)和生態(tài)激勵(lì)部分，目前我們能夠公開知道的社區(qū)和生態(tài)激勵(lì)活動(dòng)，大概只有 Glass Full Foundation（總計(jì)買入約 170 萬美元 pump.fun 生態(tài)內(nèi) meme 幣）、給 6 個(gè) meme 幣社區(qū)各 1 萬美元、總計(jì) 6 萬美元的 grant 以及資助 12 個(gè)項(xiàng)目 25 萬美元、總計(jì)給出 300 萬美元但目前僅宣布了 6 個(gè)獲勝項(xiàng)目的黑客松。
然而，這部分已經(jīng)算是最清晰的了...
但即使有著這種透明性問題，即使 4.83% 是被偷偷出貨了，pump.fun 官方的占總供應(yīng)量超 10%、占當(dāng)前流通量超 30% 的大額回購也能夠抵消這部分賣壓，為什么 $PUMP 的價(jià)格表現(xiàn)仍然一蹶不振？
可能的原因是，$PUMP 確實(shí)沒有足夠的買盤，大額的回購在缺乏市場(chǎng)認(rèn)可面前，也同泥牛入海。
不被認(rèn)可的「賭場(chǎng)」
談及 Hyperliquid，我們會(huì)肯定其 Perp DEX 的龍頭地位和敘事潛力，但 pump.fun 的 meme 幣賽道，哪怕是散戶，也絕大部分認(rèn)為是騙 局，是不可持續(xù)的。
我們?cè)谖恼虑懊娴牟糠终J(rèn)可了 pump.fun 收入的真實(shí)性，現(xiàn)在我們需要來看一些其它的數(shù)據(jù)。這些數(shù)據(jù)能夠說明，對(duì) meme 幣的不佳觀感，并不只是散戶在經(jīng)受 meme 幣劇烈波動(dòng)下單純的感性厭惡，而會(huì)讓機(jī)構(gòu)投資者產(chǎn)生理性抗拒。
早在去年 4 月，Medallion Analytics 的研究表明，在為期 180 天的統(tǒng)計(jì)周期里，約 17.8 萬個(gè)推出了多個(gè)代幣的部署者，這其中又有 85.3% 的部署者盈利。在 180 天內(nèi)，這些部署者總計(jì)推出了約 359 萬個(gè)代幣，盈利的部署者則推出了其中的約 307 萬個(gè)，比例約為 85.5%。
在統(tǒng)計(jì)周期中，盈利排名前 10 的部署者獲利約 36.5 萬 SOL，而盈利表現(xiàn)中等的 10 個(gè)部署者，只能獲利 47.3 SOL，差距約 7720 倍。對(duì)于頂級(jí)的部署者，平均新代幣發(fā)行間隔只有 0.11 個(gè)小時(shí)，而中等部署者則長達(dá) 10.96 個(gè)小時(shí)。
Solidus Labs 則研究了 2024 年 1 月至 2025 年 3 月期間 pump.fun 上新部署代幣的表現(xiàn)。研究分析指出，高達(dá) 98.6% 的代幣是拉高出貨的騙 局。
meme 幣的發(fā)行早就不是創(chuàng)意的比拼，而是流水線的發(fā)盤獲利。頂級(jí)的部署者在周期極短的快速獲利后，又能夠?qū)①Y金投入到自動(dòng)發(fā)幣的相關(guān)設(shè)施中，讓自己的收割速度變得更快。
pump.fun 將在 Solana 上發(fā)行新 meme 幣的成本打到了 2 美元甚至更少，這的確是一種技術(shù)進(jìn)步，但他們并沒有引導(dǎo) meme 幣賽道往一個(gè)良性的方向發(fā)展，讓散戶和機(jī)構(gòu)投資者相信 meme 幣的確是一種文化乃至信念資產(chǎn)。他們?cè)噲D將賽道拓寬到直播幣、ICM 幣以及最近的 AI Agent 幣，但沒有一個(gè)嘗試能夠奏效。
數(shù)據(jù)就在那里，他們賺的最多的錢，仍然是為因?yàn)樘峁┝恕傅统杀臼崭罟ぞ摺?，就像一個(gè)賭場(chǎng)抽水那樣。
對(duì)于 pump.fun ??，部署者每發(fā)?個(gè)新幣、在代幣畢業(yè)前刷的每?筆假量，都能穩(wěn)賺 0.95% 的??險(xiǎn)收益。如果你想要讓代幣獲得更大的曝光，又需要刷更多的量，給 pump.fun 提供更多的收入。這個(gè)生態(tài)里的資金是真實(shí)的，收入是真實(shí)的，但生態(tài)本身卻是非有機(jī)的，散戶是受傷的。對(duì)機(jī)構(gòu)投資者而言，這樣的生態(tài)缺乏健康、可持續(xù)發(fā)展的長期基礎(chǔ)，或許是 pump.fun 幣價(jià)低迷的根本原因。
到最后，我們還有一個(gè)問題：
既然 pump.fun 的回購無法提振幣價(jià)，那么把每日的收入用作質(zhì)押獎(jiǎng)勵(lì)，是不是也比現(xiàn)在的回購要好？
也許吧，又也許他們已經(jīng)不在乎了。
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