舊的山寨幣劇本已過時，一文帶你解讀新的市場體制
為什么這輪周期再也沒有出現(xiàn)「山寨季」？作者在本文中指出，依靠高杠桿和投機(jī)驅(qū)動的舊有市場范式已徹底終結(jié)，取而代之的是一個由合規(guī)門檻和機(jī)構(gòu)資本主導(dǎo)的全新體制。在這個新格局中，投資邏輯將從捕捉流動性溢出轉(zhuǎn)向篩選具備真實效用與監(jiān)管適應(yīng)性的長期價值資產(chǎn)。
以下為原文內(nèi)容：
自 2022 年以來山寨幣的普遍表現(xiàn)不佳，反映的是底層結(jié)構(gòu)的轉(zhuǎn)變，而非典型的市場周期。
曾經(jīng)將資本廣泛傳導(dǎo)至風(fēng)險曲線各端的流動性架構(gòu)已經(jīng)崩塌，且從未重建。
取而代之的是一種新的市場格局，它改變了機(jī)會產(chǎn)生和獲取的方式。
Luna 在 2022 年的崩盤，拆解了曾經(jīng)將資本向下傳導(dǎo)至加密貨幣風(fēng)險曲線的流動性架構(gòu)。市場并非在 10 月 10 日那一刻突然崩潰的；它在幾年前就已破裂，此后發(fā)生的一切都只是余震。
后 Luna 時代迎來了加密貨幣歷史上最利好的宏觀、監(jiān)管和基本面背景。傳統(tǒng)風(fēng)險資產(chǎn)和黃金大幅飆升，但加密市場的長尾資產(chǎn)卻沒有。原因是結(jié)構(gòu)性的：曾經(jīng)推動廣泛資產(chǎn)輪動的流動性系統(tǒng)已不復(fù)存在。
這并不是失去了一個健康的增長引擎。這是一個與持久價值創(chuàng)造根本不匹配的市場結(jié)構(gòu)的瓦解。
2017-2019:
2020-2022:
2022 年 5 月至今:
（注：「OTHERS」= 除前十大代幣外的加密市場總市值）
盡管擁有最有利的宏觀背景，山寨幣依然停滯不前
在 Luna 崩盤后的幾年里，特別是 2024-2025 年，加密行業(yè)在宏觀環(huán)境、監(jiān)管政策和基本面利好方面迎來了前所未有的最強(qiáng)組合。在 Luna 之前的市場結(jié)構(gòu)下，這些力量通常會可靠地觸發(fā)深度的風(fēng)險曲線輪動。然而，令加密投資者困惑的是，過去兩年這種情況并沒有發(fā)生。
理想的流動性條件
全球流動性擴(kuò)張，實際利率下降，央行轉(zhuǎn)向風(fēng)險偏好模式（Risk-on），傳統(tǒng)風(fēng)險資產(chǎn)屢創(chuàng)新高。
監(jiān)管勢頭強(qiáng)勁
· 長期以來作為大型配置者門檻的監(jiān)管明朗化進(jìn)程加速：
· 美國迎來了首屆支持加密貨幣的政府。
· 比特幣和以太坊現(xiàn)貨 ETF 上線。
· ETP 框架實現(xiàn)標(biāo)準(zhǔn)化（可以說為下文提到的 DAT 熱潮鋪平了道路）。
· MiCA 確立了清晰、統(tǒng)一的處理方案。
· 美國通過了穩(wěn)定幣法案（GENIUS Act）。
· Clarity Act 僅差一票即可通過。
鏈上基本面創(chuàng)歷史新高
活躍度、需求和經(jīng)濟(jì)相關(guān)性均大幅飆升：
· 穩(wěn)定幣規(guī)模突破 3000 億美元。
· RWA（現(xiàn)實世界資產(chǎn)）突破 280 億美元。
· DePIN 收入反彈。
· 鏈上費用邁向新高。
這顯然是結(jié)構(gòu)性問題
這不是需求、敘事、監(jiān)管或宏觀條件的失敗。這是一個破碎的流動性傳導(dǎo)系統(tǒng)的后果。支配 2017-2021 年的市場結(jié)構(gòu)已不復(fù)存在，沒有任何宏觀、監(jiān)管或基本面的力量能夠?qū)⑵鋸?fù)活。
這并不意味著機(jī)會的缺失，而是機(jī)會的產(chǎn)生和捕獲方式的轉(zhuǎn)變；隨著時間的推移，這種轉(zhuǎn)變將被證明是決定性利好的。
之前的市場確實產(chǎn)生了更大的名義「拉盤」，但它在結(jié)構(gòu)上是不穩(wěn)固的。它獎勵反身性（Reflexivity）而非基本面，獎勵杠桿而非效用，助長了操縱、內(nèi)幕優(yōu)勢和榨取性行為，這些都與機(jī)構(gòu)資本或主流采用不相容。
到底是什么出了問題？
市場流動性由三個層面組成：資本供應(yīng)者、分發(fā)渠道和杠桿放大器。Luna 的崩盤對這三者都造成了毀滅性的沖擊。
流動性引擎熄火
從 2017 年到 2021 年，山寨季是由一群集中的資產(chǎn)負(fù)債表提供者推動的，他們愿意在數(shù)千種非流動性資產(chǎn)中部署資本：
· 跨場所運營的做市商。
· 提供無抵押信貸的離岸借貸方。
· 補(bǔ)貼長尾市場的交易所。
· 囤積風(fēng)險的自營交易公司。
然后 Luna 崩盤了。三箭資本（3AC）倒閉。Alameda 風(fēng)險暴露。Genesis、BlockFi、Celsius 和 Voyager 接連爆雷。離岸做市商全面撤退。資本供應(yīng)者消失了，且沒有具備可比資產(chǎn)負(fù)債表規(guī)模、風(fēng)險承受能力或意愿介入長尾市場的新進(jìn)入者出現(xiàn)。
分發(fā)管道斷裂
比資本本身更重要的是分發(fā)資本的機(jī)制。在 2022 年之前，流動性自然地沿風(fēng)險曲線向下流動，因為少數(shù)中介機(jī)構(gòu)在不斷地搬運它：
· Alameda 在各交易場所間平滑價格。
· 離岸做市商為數(shù)千個交易對報價。
· FTX 提供資本效率極高的執(zhí)行。
· 內(nèi)部信貸額度在資產(chǎn)間轉(zhuǎn)移流動性。
當(dāng) Luna 的危機(jī)蔓延至 3AC 和 FTX 時，這一路由層消失了。資本仍然可以進(jìn)入加密領(lǐng)域，但曾經(jīng)將其輸送到長尾市場的管道已經(jīng)斷了。
流動性放大器失效
最后，流動性不僅是被供應(yīng)和導(dǎo)流的，它還被放大了。小額流動性流入就能撬動市場，是因為抵押品被激進(jìn)地重復(fù)使用：
· 長尾代幣被作為抵押品。
· BTC 和 ETH 被加杠桿投入山寨幣籃子。
· 遞歸的鏈上收益循環(huán)。
· 多場所的再抵押。
Luna 之后，該系統(tǒng)迅速解體，監(jiān)管機(jī)構(gòu)凍結(jié)了殘余部分：
· SEC 的執(zhí)法行動限制了機(jī)構(gòu)的風(fēng)險敞口。
· SAB-121 將銀行擋在托管業(yè)務(wù)門外。
· MiCA 實施了嚴(yán)格的抵押品規(guī)則。
· 機(jī)構(gòu)合規(guī)部門將活動限制在 BTC 和 ETH 上。
雖然頭部 CeFi（中心化金融）的借貸量有所恢復(fù)，但底層市場并沒有。定義上一代體制的借貸方已經(jīng)消失，取而代之的是一個更加厭惡風(fēng)險、幾乎完全集中在頭部資產(chǎn)的系統(tǒng)。重新出現(xiàn)的是沒有長尾信貸傳導(dǎo)機(jī)制的借貸。
這種系統(tǒng)只有在杠桿增長速度快于風(fēng)險暴露速度時才能運作；這種動態(tài)注定了最終的失敗。
結(jié)構(gòu)性的山寨幣流動性衰退
一旦引擎熄火、管道破碎、抵押品放大器關(guān)閉，市場就進(jìn)入了一種前所未有的狀態(tài)：長達(dá)數(shù)年的結(jié)構(gòu)性流動性衰退。隨之而來的是一個完全不同的市場。
市場深度崩塌
歷史上，深度總會恢復(fù)，因為同一批玩家會重建它。但沒有了他們，山寨幣的深度再也無法回到從前。
· 長尾資產(chǎn)深度下降了 50-70%。
· 價差擴(kuò)大。
· 許多訂單簿實際上已被遺棄。
· 跨場所的價格平滑機(jī)制消失。
需求向頭部轉(zhuǎn)移
流動性向上游遷移，且再也沒有回流下來。
· 機(jī)構(gòu)合規(guī)部門禁止長尾敞口，堅守 BTC 和 ETH 等主流資產(chǎn)。
· 散戶離場。
· ETF 和 DAT 僅關(guān)注具有充足現(xiàn)有流動性的藍(lán)籌代幣。
瘋狂的代幣發(fā)行撞上了沒有買家的市場
2021/2022 年 VC 活動的高峰造成了巨大的未來供應(yīng)潮。
當(dāng)這些項目在 2024-2025 年發(fā)行代幣時，它們撞上了一個缺失所有吸收機(jī)制的市場。受損的系統(tǒng)無法承受持續(xù)不斷的拋售壓力。
(隨著 2021-2022 年風(fēng)投發(fā)行周期的出清，代幣解鎖預(yù)計將在 2026 年正?；@將緩解長尾流動性的一個關(guān)鍵結(jié)構(gòu)性阻力)
曾經(jīng)推動山寨季的條件已被系統(tǒng)性地拆除。那么，我們今天身處何處？
投資于新格局
2022 年后的時期對山寨幣來說是痛苦的，但這代表了與一個根本不適合規(guī)模化的市場結(jié)構(gòu)的決定性決裂。隨之而來的不是正常的市場回撤，而是一個由缺乏反身性、杠桿驅(qū)動的流動性所定義的體制。這種缺失至今仍定義著市場。
在當(dāng)前的結(jié)構(gòu)中，即使是基本面強(qiáng)勁的資產(chǎn)也在持續(xù)缺乏流動性的條件下交易。主導(dǎo)價格走勢的是薄弱的訂單簿、有限的信貸和破碎的路由，而非基本面表現(xiàn)。許多資產(chǎn)將長期停滯不前。有些將無法生存。這是在沒有人工流動性或資產(chǎn)負(fù)債表放大的情況下運營不可避免的代價。
直到監(jiān)管發(fā)生變化，這種情況才會有實質(zhì)性的改變。
即將通過的 Clarity Act 是山寨幣市場結(jié)構(gòu)的關(guān)鍵拐點。它解鎖了進(jìn)入龐大資本池的權(quán)限：受監(jiān)管的資產(chǎn)管理公司、銀行和財富平臺管理著數(shù)十萬億美元，如果沒有明確的法律分類、托管規(guī)則和合規(guī)確定性，它們的授權(quán)禁止其持有風(fēng)險敞口。
在這個資本能夠參與之前，山寨幣市場仍將被困在流動性不足的體制中。一旦能夠參與，市場結(jié)構(gòu)將徹底改變。
主要的金融機(jī)構(gòu)已經(jīng)在為這種轉(zhuǎn)變布局：
· 貝萊德（BlackRock）正在建立專門的數(shù)字資產(chǎn)研究職能部門，像對待股票一樣覆蓋代幣。
· 摩根士丹利（Morgan Stanley）也是如此。
· 彭博社（Bloomberg）亦是如此。
· Cantor Fitzgerald 已經(jīng)開始發(fā)布針對個別代幣的股票研究風(fēng)格的報告。
這種機(jī)構(gòu)建設(shè)標(biāo)志著一個全新市場體制的開始。由監(jiān)管明朗化解鎖的資本將不會通過離岸杠桿、反身性輪動或散戶動能流入。它將緩慢地、選擇性地通過熟悉的機(jī)構(gòu)渠道進(jìn)入。配置決策將由資格、持久性和規(guī)模潛力驅(qū)動——而非敘事速度或杠桿放大。
含義很明確：舊的山寨幣劇本已過時。機(jī)會將不再來自體制性的流動性浪潮。它將來自那些能夠通過基本面撐過長期流動性不足、并在合規(guī)資本獲準(zhǔn)參與后能證明機(jī)構(gòu)配置合理性的特定資產(chǎn)。
過去這些篩選條件是可選的。在新的體制下，它們是強(qiáng)制性的。
· 持久的需求： 該資產(chǎn)是否捕獲了經(jīng)常性的、非全權(quán)委托的需求，還是僅在激勵、敘事或投機(jī)存在時才有活動？
· 機(jī)構(gòu)資格： 受監(jiān)管資本能否在沒有法律或托管風(fēng)險的情況下?lián)碛?、交易和承銷該資產(chǎn)？無論技術(shù)優(yōu)勢如何，處于機(jī)構(gòu)授權(quán)范圍之外的資產(chǎn)將仍然受限于流動性。
· 嚴(yán)謹(jǐn)?shù)慕?jīng)濟(jì)模型： 供應(yīng)、排放和解鎖必須是可預(yù)測且受限的。價值捕獲必須是明確的。反身性通脹不再被容忍。
· 經(jīng)證實的效用： 產(chǎn)品被使用是因為它提供了差異化且有價值的功能，還是因為它在等待相關(guān)性時依靠補(bǔ)貼存活？
除了穩(wěn)定幣和代幣化資產(chǎn)（這些繼續(xù)占據(jù)關(guān)注焦點）之外，基于區(qū)塊鏈的系統(tǒng)也正在整合到醫(yī)療保健、數(shù)字營銷和消費級 AI 中，在表面之下悄然運作。
這些應(yīng)用很少體現(xiàn)在代幣價格上，而且在很大程度上仍然被忽視，不僅是主流社會，甚至包括許多 Web3 從業(yè)者自己。它們的設(shè)計并不為了炫目或病毒式傳播；它們的吸引力是微妙的、嵌入式的，且容易被錯過。
然而，從投機(jī)到現(xiàn)實的轉(zhuǎn)變已經(jīng)開始：基礎(chǔ)設(shè)施已經(jīng)上線，應(yīng)用程序是真實的，新穎的差異化已得到驗證。隨著市場參與者越來越多地轉(zhuǎn)向機(jī)構(gòu)配置者和受監(jiān)管資本，悄然采用與估值之間的差距將變得越來越難以忽視。
最終，這個差距會閉合。
退后一步看，我們做到了
我在 2014 年第一次掉進(jìn)加密貨幣的兔子洞，當(dāng)時我就清楚地意識到，區(qū)塊鏈不僅僅是數(shù)字貨幣，它是數(shù)據(jù)網(wǎng)絡(luò)的顛覆性技術(shù)。
十年后，曾經(jīng)感覺抽象的想法正在現(xiàn)實世界中運作。
軟件終于可以既安全又有用：你的數(shù)據(jù)由你控制，保持私密和受保護(hù)，同時仍可用于提供真正更好的體驗。
這不再是實驗性的了。它正在成為日常基礎(chǔ)設(shè)施的一部分。
我們成功了：不是實現(xiàn)了「加密貨幣超級周期」，而是實現(xiàn)了真正的目標(biāo)。
現(xiàn)在到了執(zhí)行階段。
以上就是舊的山寨幣劇本已過時，一文帶你解讀新的市場體制的詳細(xì)內(nèi)容，更多關(guān)于新的市場體制詳細(xì)解讀的資料請關(guān)注腳本之家其它相關(guān)文章！
你可能感興趣的文章
-
一文了解2025年加密貨幣基金流入470億美元，略低于2024年的紀(jì)錄，因山
2025年加密貨幣基金流入達(dá)470億美元，略低于2024年487億美元的紀(jì)錄,山寨幣表現(xiàn)搶眼，以太坊資金流入127億美元，同比增長138%；XRP和Solana分別增長500%和1000%,美國吸引大…
2026-01-05 -
一文詳細(xì)了解新年最值得購買的山寨幣推薦 它們在2026年有望上漲100倍
2026年初，加密市場情緒回暖，整體市值維持在3萬億美元附近震蕩,資金流向呈現(xiàn)結(jié)構(gòu)性變化，雖未全面回流高風(fēng)險資產(chǎn)，但已止住單邊撤退,比特幣價格在8.75萬至8.9萬美元區(qū)間窄…
2026-01-03 -
一文了解這三種（XRP、Zcash和Algorand）山寨幣在2025年死而復(fù)生
2025年，三種山寨幣上演'死而復(fù)生'戲碼：TIX因社區(qū)狂熱重啟交易，Neiro受V神評論激勵暴漲超650%，SUNDOG借助SunPump平臺實現(xiàn)17萬倍漲幅,這些幣種憑借社區(qū)共識、名人效應(yīng)或…
2025-12-29 -
白銀將于2025年底達(dá)到歷史最高點:2026年會成為黃金的山寨幣嗎?還是牛市
2025年即將結(jié)束，出現(xiàn)了一種罕見的現(xiàn)象：白銀價格上漲超過130%，遠(yuǎn)遠(yuǎn)超過黃金和許多其他風(fēng)險資產(chǎn),本文小編為大家詳細(xì)分析一下…
2025-12-24 -
山寨幣季節(jié)從未結(jié)束，交易者只是錯過了贏家！一文了解
山寨幣季節(jié)遠(yuǎn)未結(jié)束，只是交易者需要更精準(zhǔn)地抓住贏家, 這一階段通常出現(xiàn)在比特幣主導(dǎo)期之后，投資者將資金轉(zhuǎn)向高回報的山寨幣，尋求超額收益, 2025年秋季，以太坊、Solana…
2025-12-20 -
索拉納幣價格走勢落后于更廣泛的山寨幣市場：SOL的黃金時代是否已經(jīng)過
索拉納（SOL）近期價格表現(xiàn)弱于多數(shù)山寨幣，引發(fā)對其黃金時代終結(jié)的擔(dān)憂,盡管SOL曾以高速交易和低費用引領(lǐng)市場，但競爭加劇與技術(shù)挑戰(zhàn)導(dǎo)致其相對疲軟,然而，生態(tài)發(fā)展如DeFi…
2025-12-19 -
小盤代幣跌至四年低點，山寨幣徹底沒希望了？
盡管與加密大盤代幣的相關(guān)性高達(dá)0.9，小盤代幣卻未能提供任何多元化價值, 2025 年第一季度暴跌46.4%，年內(nèi)跌幅約38%，反觀美股大盤指數(shù)在回撤可控下實現(xiàn)兩位數(shù)增長,小盤代…
2025-12-15 -
山寨幣ETF市場現(xiàn)況：XRP成最大贏家、LTC與DOGE被市場拋棄
今年11 月，多支山寨幣ETF 獲批上市，XRP 和Solana 合計吸引超過13 億美元機(jī)構(gòu)資金，而Litecoin 和Dogecoin 卻遭遇冷遇，流入不到800 萬美元,本文給大家分析了山寨幣ETF的…
2025-12-10 -
索拉納（SOL）價格受阻于140美元關(guān)口，山寨幣ETF競爭格局重塑加密市場
索拉納（SOL）價格近期在140美元關(guān)口遇阻，市場關(guān)注其突破動能,同時，山寨幣ETF競爭格局正重塑加密市場需求，機(jī)構(gòu)投資者對多樣化數(shù)字資產(chǎn)配置興趣上升，推動行業(yè)向合規(guī)化、…
2025-12-05 -
山寨幣ETF扎堆上市,幣價卻在下跌,ETF獲批還能算利好嗎?
近一個月以來，DOGE、XRP、Solana（SOL）、Litecoin（LTC）和 Hedera（HBAR）、Chainlink（LINK）等一系列新興加密項目的現(xiàn)貨 ETF 相繼獲批上市，但幣價大幅回調(diào)的現(xiàn)象引發(fā)…
2025-12-04
