加密的下一個(gè)風(fēng)口：會是鏈上期權(quán)嗎？
如果加密貨幣的核心價(jià)值在于提供新的金融軌道，那么鏈上期權(quán)尚未普及就令人費(fèi)解了。
僅在美國股票市場，個(gè)股期權(quán)的日交易量就約為 4500 億美元，約占美國 68 萬億美元股票市場總市值的 0.7%。相比之下，加密貨幣期權(quán)的日交易量約為 20 億美元，僅占加密貨幣約 3 萬億美元市值的 0.06%（相對而言比股票低 10 倍）。盡管去中心化交易平臺（DEX）目前承擔(dān)了超過 20% 的加密貨幣現(xiàn)貨交易量，但幾乎所有期權(quán)交易仍然通過 Deribit 等中心化交易平臺（CEX）進(jìn)行。
傳統(tǒng)期權(quán)市場與鏈上期權(quán)市場之間的差異源于早期設(shè)計(jì)，受限于原始的基礎(chǔ)設(shè)施，未能滿足一個(gè)健康市場的兩個(gè)要素：保護(hù)流動性提供者免受不良訂單流的影響，以及吸引優(yōu)質(zhì)訂單流。
如今，解決前者所需的基礎(chǔ)設(shè)施已經(jīng)存在——流動性提供者終于可以避免被套利者蠶食。剩下的挑戰(zhàn)，也是本文的重點(diǎn)，是后者：如何制定有效的市場進(jìn)入策略（GTM）來吸引優(yōu)質(zhì)訂單流。本文認(rèn)為，鏈上期權(quán)協(xié)議可以通過瞄準(zhǔn)套期保值者和散戶這兩個(gè)不同的優(yōu)質(zhì)訂單流來源而蓬勃發(fā)展。
鏈上期權(quán)的考驗(yàn)與磨難
與現(xiàn)貨市場的情況一樣，第一個(gè)鏈上期權(quán)協(xié)議借鑒了傳統(tǒng)金融中占主導(dǎo)地位的市場設(shè)計(jì)——訂單簿。
早期的以太坊，交易活動稀少，gas 費(fèi)用相對較低。因此，訂單簿似乎是期權(quán)交易的合理機(jī)制。期權(quán)訂單簿最早可以追溯到 2016 年 3 月的 EtherOpt（以太坊上第一個(gè)流行的現(xiàn)貨訂單簿 EtherDelta 在幾個(gè)月后推出）。但實(shí)際上，鏈上做市非常困難，gas 費(fèi)用和網(wǎng)絡(luò)延遲使得做市商難以提供準(zhǔn)確的報(bào)價(jià)并避免虧損交易。
為了解決這些問題，下一代期權(quán)協(xié)議采用了自動做市商（AMM）。AMM 不再依賴個(gè)人進(jìn)行市場交易，而是從流動性池的內(nèi)部代幣余額或外部價(jià)格預(yù)言機(jī)獲取價(jià)格。在前一種情況下，當(dāng)交易者買賣流動性池中的代幣（改變池的內(nèi)部余額）時(shí)，價(jià)格就會更新；流動性提供者本身并不設(shè)定價(jià)格。在后一種情況下，當(dāng)新的預(yù)言機(jī)價(jià)格在鏈上發(fā)布時(shí)，價(jià)格會定期更新。從 2019 年到 2021 年，Opyn、Hegic、Dopex 和 Ribbon 等協(xié)議都采用了這種方式。
遺憾的是，基于 AMM 的協(xié)議并未顯著提升鏈上期權(quán)的普及率。AMM 之所以能節(jié)省 gas 費(fèi)用（即由交易者或滯后預(yù)言機(jī)而非流動性提供者來設(shè)定價(jià)格），恰恰是因?yàn)槠涮匦允沟昧鲃有蕴峁┱呷菀滓蛱桌叨墒軗p失（即逆向選擇）。
然而，真正阻礙期權(quán)交易普及的，或許是所有早期版本的期權(quán)協(xié)議（包括基于訂單簿和自動做市商的設(shè)計(jì)）都要求空頭頭寸必須有充分的抵押。換句話說，賣出的看漲期權(quán)必須有對沖，賣出的看跌期權(quán)必須有現(xiàn)金擔(dān)保，這使得這些協(xié)議的資本效率低下，并剝奪了散戶投資者所需的關(guān)鍵杠桿來源。失去了這種杠桿，當(dāng)激勵(lì)機(jī)制消失時(shí)，散戶的需求也隨之減少。
可持續(xù)期權(quán)交易平臺：吸引優(yōu)質(zhì)訂單流，避免不良訂單流
讓我們從基礎(chǔ)開始。健康的市場需要兩樣?xùn)|西：
- · 流動性提供者避免「不良訂單流」（即避免不必要的損失）的能力。所謂「不良訂單流」，指的是套利者以犧牲流動性提供者的利益為代價(jià)，賺取幾乎無風(fēng)險(xiǎn)的利潤。
- · 強(qiáng)勁的需求來源是為了提供「優(yōu)質(zhì)訂單流」（也就是賺錢）。所謂「優(yōu)質(zhì)訂單流」，指的是那些對價(jià)格不敏感的交易者，他們在支付點(diǎn)差后，為流動性提供商賺取利潤。
我們回顧鏈上期權(quán)協(xié)議的歷史發(fā)現(xiàn)，它們過去失敗的原因在于以上兩個(gè)條件均未得到滿足：
- · 早期期權(quán)協(xié)議的技術(shù)基礎(chǔ)設(shè)施限制導(dǎo)致流動性提供者無法避免不良訂單流。流動性提供者避免不良訂單流的傳統(tǒng)方法是在訂單簿上免費(fèi)且高頻地更新報(bào)價(jià)，但 2016 年訂單簿協(xié)議的延遲和費(fèi)用使得鏈上更新報(bào)價(jià)變得不可能。遷移到自動做市商（AMM）也未能解決這個(gè)問題，因?yàn)槠涠▋r(jià)機(jī)制較為遲緩，使得流動性提供者在與套利者的競爭中處于劣勢。
- · 全額抵押的要求取消了散戶投資者所看重的期權(quán)功能（杠桿），而杠桿正是優(yōu)質(zhì)訂單流的關(guān)鍵來源。由于缺乏其他鏈上期權(quán)使用方案，優(yōu)質(zhì)訂單流也就無從談起。
因此，如果我們想在 2025 年構(gòu)建鏈上期權(quán)協(xié)議，就必須確保這兩個(gè)難題都得到解決。
近年來，諸多變化表明我們現(xiàn)在可以構(gòu)建基礎(chǔ)設(shè)施，使流動性提供者能夠避免不良訂單流。特定應(yīng)用（或行業(yè)）基礎(chǔ)設(shè)施的興起顯著改善了各種金融應(yīng)用領(lǐng)域流動性提供者的市場設(shè)計(jì)。其中最重要的包括：延遲執(zhí)行訂單的減速帶；僅限發(fā)布訂單的排序優(yōu)先級；取消訂單和價(jià)格預(yù)言機(jī)更新；極低的 Gas 費(fèi)用；以及高頻交易中抗審查機(jī)制。
借助規(guī)?；瘎?chuàng)新，我們現(xiàn)在也能構(gòu)建符合良好訂單流需求的應(yīng)用程序。例如，共識機(jī)制和零知識證明的改進(jìn)使得區(qū)塊空間成本足夠低，從而可以在鏈上實(shí)現(xiàn)復(fù)雜的保證金引擎，從而無需完全抵押。
解決不良訂單流問題主要是一個(gè)技術(shù)問題，在很多方面來說，這反而是一個(gè)「相對容易」的問題。
誠然，構(gòu)建這套基礎(chǔ)設(shè)施在技術(shù)上很復(fù)雜，但這并非真正的難點(diǎn)。即便新的基礎(chǔ)設(shè)施能夠支持協(xié)議吸引良好的溢出流量，但這并不意味著良好的訂單流會憑空出現(xiàn)。
相反，本文的核心問題，也是本文的重點(diǎn)是：
假設(shè)我們現(xiàn)在擁有支持良好訂單流的基礎(chǔ)設(shè)施，那么項(xiàng)目應(yīng)該針對什么樣的市場推廣策略（GTM）來吸引這種需求？如果我們能夠回答這個(gè)問題，我們就有希望構(gòu)建一個(gè)可持續(xù)的鏈上期權(quán)協(xié)議。
價(jià)格不敏感需求特征（訂單流良好）
如上所述，良好的訂單流是指對價(jià)格不敏感的需求。一般來說，期權(quán)對價(jià)格不敏感的需求主要由兩類核心客戶構(gòu)成：(1) 套期保值者和 (2) 零售客戶。這兩類客戶的目標(biāo)不同，因此對期權(quán)的使用方式也不同。
對沖基金
所謂套期保值者，指的是那些認(rèn)為降低風(fēng)險(xiǎn)有足夠價(jià)值，愿意支付高于市場價(jià)值一定金額的機(jī)構(gòu)或經(jīng)營企業(yè)。
期權(quán)對套期保值者來說很有吸引力，因?yàn)樗试S他們通過選擇停止虧損的確切價(jià)格水平（行權(quán)價(jià)）來精確地控制下行風(fēng)險(xiǎn)。這與期貨不同，期貨的套期保值方式是非此即彼的；期貨在所有情況下都能保護(hù)你的頭寸，但不允許你指定保護(hù)生效的價(jià)格。
目前，對沖者占據(jù)了加密貨幣期權(quán)需求的絕大部分，我們預(yù)計(jì)這主要來自礦工，他們是第一批「鏈上機(jī)構(gòu)」。這一點(diǎn)可以從比特幣和以太坊期權(quán)交易量占據(jù)主導(dǎo)地位，以及這些鏈上的挖礦/驗(yàn)證活動比其他鏈更加機(jī)構(gòu)化這一事實(shí)看出。對沖對礦工至關(guān)重要，因?yàn)樗麄兊氖杖胍圆▌有暂^大的加密資產(chǎn)計(jì)價(jià)，而他們的許多支出——例如工資、硬件、托管等——則以法定貨幣計(jì)價(jià)。
零售
所謂散戶，指的是那些以盈利為目的但相對缺乏經(jīng)驗(yàn)的個(gè)人投機(jī)者——他們通常憑感覺、信念或經(jīng)驗(yàn)而非模型和算法進(jìn)行交易。他們一般希望交易體驗(yàn)簡單易用，并且他們的需求驅(qū)動力在于快速致富，而非對風(fēng)險(xiǎn)和回報(bào)進(jìn)行理性考量。
如上所述，散戶歷來青睞期權(quán)的原因在于其杠桿作用。零日期權(quán)（0DTE）在散戶交易中的爆炸式增長便印證了這一點(diǎn)——0DTE 被廣泛視為一種投機(jī)性杠桿交易工具。2025 年 5 月，0DTE 占標(biāo)普 500 指數(shù)期權(quán)交易量的 61% 以上，其中大部分交易量來自散戶用戶（尤其是在 Robinhood 平臺上）。
盡管期權(quán)在交易金融領(lǐng)域很受歡迎，但散戶對加密貨幣期權(quán)的接受度實(shí)際上為零。這是因?yàn)閷τ谏舳?，還有一種更好的加密貨幣工具可以利用杠桿進(jìn)行多空交易，而這種工具目前在交易金融領(lǐng)域尚不可用：那就是永續(xù)合約（perps）。
正如我們在對沖交易中看到的那樣，期權(quán)的最大優(yōu)勢在于其精細(xì)化程度。期權(quán)交易者可以考慮做多/做空、時(shí)間以及行權(quán)價(jià)，這使得期權(quán)比現(xiàn)貨、永久合約或期貨交易更加靈活。
雖然更多的組合能帶來更高的精細(xì)度，這正是套期保值者所期望的，但也需要做出更多決策，這通常會讓零售投資者感到不知所措。事實(shí)上，0DTE 期權(quán)在交易零售領(lǐng)域的成功很大程度上可以歸因于：0DTE 期權(quán)通過消除（或大幅簡化）時(shí)間維度（「零日」）改善了期權(quán)的用戶體驗(yàn)問題，從而提供了一種簡單易用的杠桿做多或做空工具。
期權(quán)之所以不被視為加密貨幣領(lǐng)域的杠桿工具，是因?yàn)橛览m(xù)合約（perps）已經(jīng)非常流行，而且比 0DTE 期權(quán)更簡單，更便于進(jìn)行杠桿做多/做空操作。perps 消除了時(shí)間和行權(quán)價(jià)格這兩個(gè)因素，使用戶能夠持續(xù)進(jìn)行杠桿做多/做空。也就是說，perps 以更簡單的用戶體驗(yàn)實(shí)現(xiàn)了與期權(quán)相同的目標(biāo)（為散戶提供杠桿）。因此，期權(quán)的附加價(jià)值大大降低。
然而，期權(quán)和加密貨幣散戶并非完全沒有希望。除了利用杠桿進(jìn)行簡單的做多/做空操作外，散戶也渴望獲得有趣新穎的交易體驗(yàn)。期權(quán)的精細(xì)化特性意味著它們能夠帶來全新的交易體驗(yàn)。其中一個(gè)特別強(qiáng)大的功能是允許參與者直接對波動率本身進(jìn)行交易。以 FTX（現(xiàn)已關(guān)閉）提供的比特幣波動率指數(shù)（BVOL）為例。BVOL 將隱含波動率代幣化，使交易者能夠直接押注比特幣價(jià)格的波動幅度（無論方向如何），而無需管理復(fù)雜的期權(quán)頭寸。它將通常需要跨式期權(quán)或勒式期權(quán)才能實(shí)現(xiàn)的交易打包成一個(gè)可交易的代幣，使散戶用戶能夠輕松便捷地進(jìn)行波動率投機(jī)。
針對價(jià)格不敏感需求（良好訂單流）的市場推廣策略
既然我們已經(jīng)確定了價(jià)格不敏感需求的特征，那么讓我們來描述協(xié)議可以使用的 GTM 策略，以針對每個(gè)特征吸引良好的訂單流到鏈上期權(quán)協(xié)議。
Hedgers GTM：在礦工所在的地方與他們見面
我們認(rèn)為，抓住對沖資金流的最佳市場推廣策略是瞄準(zhǔn)對沖者，例如目前在中心化交易平臺進(jìn)行交易的礦工，并提供一種產(chǎn)品，通過代幣讓他們擁有協(xié)議的所有權(quán)，同時(shí)最大限度地減少對其現(xiàn)有托管設(shè)置的更改。
這一策略與 Babylon 的用戶獲取方式如出一轍。Babylon 推出時(shí)，已經(jīng)存在大量鏈下比特幣對沖基金，而礦工（一些最大的比特幣持有者）很可能已經(jīng)能夠利用這些基金提供流動性。Babylon 主要通過托管機(jī)構(gòu)和質(zhì)押提供商（尤其是在亞洲）來建立信任，并迎合他們的現(xiàn)有需求；它并沒有要求他們嘗試使用新的錢包或密鑰管理系統(tǒng)，而這些系統(tǒng)往往需要額外的信任假設(shè)。礦工選擇采用 Babylon 表明，他們重視自主選擇托管方案（無論是自行托管還是選擇其他托管機(jī)構(gòu)）、通過代幣激勵(lì)獲得所有權(quán)，或者兩者兼而有之。否則，Babylon 的增長就難以解釋。
現(xiàn)在正是利用這一全球交易平臺（GTM）的絕佳時(shí)機(jī)。Coinbase 近期收購了期權(quán)交易領(lǐng)域領(lǐng)先的中心化交易平臺 Deribit，這對于那些可能不愿將大量資金存放在美國控制實(shí)體中的外國礦工來說構(gòu)成了風(fēng)險(xiǎn)。此外，BitVM 可行性的提升以及比特幣橋整體質(zhì)量的提高，正在為構(gòu)建一個(gè)有吸引力的鏈上替代方案提供必要的托管保障。
零售市場推廣：提供全新的交易體驗(yàn)
與其試圖用犯罪分子慣用的伎倆與他們競爭，我們認(rèn)為吸引零售商的最佳方法是向零售商提供具有簡化用戶體驗(yàn)的新穎產(chǎn)品。
如上所述，期權(quán)最強(qiáng)大的特性之一在于能夠直接觀察波動率本身，而無需考慮價(jià)格走勢。鏈上期權(quán)協(xié)議可以構(gòu)建一個(gè)金庫，讓散戶用戶能夠通過簡單的用戶體驗(yàn)進(jìn)行波動率的多空交易。
以往的期權(quán)庫（例如 Dopex 和 Ribbon 上的那些）由于報(bào)價(jià)機(jī)制不夠完善，很容易被套利者套利而蒙受損失。但正如我們之前提到的，隨著近期應(yīng)用特定基礎(chǔ)設(shè)施的創(chuàng)新，我們現(xiàn)在有了明確的理由，這意味著您可以構(gòu)建一個(gè)不受這些問題困擾的期權(quán)庫。期權(quán)鏈或期權(quán)匯總可以利用這些優(yōu)勢，在提升多空波動率期權(quán)庫的執(zhí)行質(zhì)量的同時(shí)，還能促進(jìn)訂單簿的流動性和訂單流。
結(jié)論
鏈上期權(quán)成功的條件終于逐漸具備?；A(chǔ)設(shè)施日趨成熟，足以支持更高效的資本利用方案，鏈上機(jī)構(gòu)也真正有了直接在鏈上進(jìn)行對沖的理由。
通過構(gòu)建幫助流動性提供者避免不良訂單流的基礎(chǔ)設(shè)施，并圍繞兩類對價(jià)格不敏感的用戶群體——尋求精準(zhǔn)交易的套期保值者和尋求全新交易體驗(yàn)的散戶——構(gòu)建鏈上期權(quán)協(xié)議，最終能夠建立可持續(xù)的市場。有了這些基礎(chǔ)，期權(quán)就能以前所未有的方式成為鏈上金融系統(tǒng)的核心組成部分。
到此這篇關(guān)于加密的下一個(gè)風(fēng)口：會是鏈上期權(quán)嗎？的文章就介紹到這了,更多相關(guān)鏈上期權(quán)詳細(xì)介紹內(nèi)容請搜索腳本之家以前的文章或繼續(xù)瀏覽下面的相關(guān)文章，希望大家以后多多支持腳本之家！
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