過去一年，Hyperliquid 以雷霆之勢吸引用戶，交易量遠超一眾競爭對手，依靠持續(xù)不斷的話題與強大的社區(qū)生態(tài)，其社區(qū)治理代幣$HYPE 持續(xù)走高。而隨著 Hyperliquid 開啟了生態(tài)的穩(wěn)定幣 USDH 的拍賣和提案，再次引發(fā)市場的話題，在今日再次達到新高，現(xiàn)報價 54.7 美元。

作為這一輪加密周期中最成功的公司之一，有兩組有意思的數(shù)據(jù)。第一個是協(xié)議收入，8 月份 Hyperliquid 的協(xié)議費用收入達到 1.1 億美元，全年預期收入超過 11 億美元。

另一個是從估值的角度。根據(jù) Coingecko 的數(shù)據(jù)，Hyperliquid 目前市值超過 120 億美元，在加密市場排名第 18 名。如果剔除穩(wěn)定幣和錨定資產(chǎn)，它其實進入了前十名。要知道在去年 12 月，它的市值還不到 20 億美元。

在 Crypto 這個「胖協(xié)議、瘦應用」的世界，應用的估值遠低于協(xié)議。然而在這一輪周期中，這個敘事正在反轉(zhuǎn)，Hyperliquid 就是最典型的代表。還有一點很有意思，Hyperliquid 創(chuàng)始人 Jeff 在訪談里透露，公司只有 11 個人，也就是說每位團隊成員每年能創(chuàng)造超過 1 億美元的收入，這讓 Hyperliquid 成為全世界人均創(chuàng)收最高的公司之一。

那么它究竟做了哪些機制創(chuàng)新？團隊做對了什么？未來會怎么發(fā)展？最新一期 Web3 101 節(jié)目請來了 DeFi 社區(qū)的老玩家，小浣熊老師一起聊聊。他的小浣熊 telegram 頻道應該是華語社區(qū)最活躍最有影響力的社區(qū)之一。他本人也是 hyperliquid 的深度參與者，同時是 HYPE 的持幣大戶。

TL;DR

小浣熊的早期參與：他在 2023 年 8 月 Private Beta 時就加入 Hyperliquid，最初被社區(qū)推薦，后來因團隊專業(yè)性與流動性機制（HLP）吸引而深入跟隨。憑借早期參與與長期投入，他在代幣上獲利千萬美元以上。

Hyperliquid 的產(chǎn)品優(yōu)勢：采用 CLOB + 主動做市機制，流動性效率高、穩(wěn)定性好，體驗接近 CEX（90%），在市場劇烈波動時也能保持順滑。相比 GMX 的 GLP 實物交割模式，HLP 的現(xiàn)金結(jié)算方式更接近 CEX，能擴展更多交易對和流動性，但風險更依賴團隊風控。

Perp DEX 的發(fā)展脈絡：dYdX（交易挖礦→刷量依賴代幣價格）、GMX（GLP 模式→穩(wěn)健但擴展性不足）、到 Hyperliquid（CLOB + HLP→速度快、交易對豐富、流動性厚），逐步走向接近中心化的體驗。

沒有 VC 的流動性飛輪：創(chuàng)始人團隊自帶做市商背景，早期注入超 1 億美元流動性，并用跟單池、Friendtech 指數(shù)、空投 Purr、積分機制等設計持續(xù)拉新和留存。通過「積分+空投+透明巨鯨倉位」敘事，迅速建立了社群共識與交易活躍度。

巨鯨偏好 Hyperliquid 的原因：低費率與速度之外，鏈上透明讓基金希望「被跟單」以推升收益；同時保護身份隱私、避免 CEX 封號風險。巨額倉位在鏈上可見，反而成為平臺話題與流量來源。

大戶共識的形成：團隊更新節(jié)奏快（每周/每月不斷優(yōu)化），回應爭議及時，給用戶「在做事」的信心。早期拿住 Purr 與積分空投的人，后來形成穩(wěn)定持幣大戶群體，建立強共識。

HyperEVM 與 HIP-3：Unit（跨鏈資產(chǎn)包裝）、Kinetic（最大 HYPE 質(zhì)押協(xié)議）、Supercell/Inselico（第三方前端）是核心生態(tài)。HIP-3 允許抵押 HYPE 啟動白牌交易所，降低新團隊成本，或推動更多資產(chǎn)接入。

弱點與挑戰(zhàn)：手機端體驗不佳、法幣出入金費率高、客服和教育體系不足。XPL 盤前事件也暴露機制漏洞與用戶信任問題。團隊僅 11 人，若無法在熊市維持開發(fā)節(jié)奏與生態(tài)擴展，可能難以長期對抗 Binance。

未來展望：短期優(yōu)勢明顯，長期需靠團隊擴張與生態(tài)伙伴共建，才能在熊市中保持競爭力。Hyperliquid 的真正考驗，將是如何跨越下一個周期。

初識 Hyperliquid，它為何能吸引 DeFi OG？

小浣熊：我是小浣熊，經(jīng)營一個 Telegram 社群和推特賬號，主要聚焦 DeFi。從 2020 年開始活躍在各種協(xié)議里。Hyperliquid 我算是第一批參與的用戶，在 private beta 的時候就加入了。之后無論現(xiàn)貨還是期貨，我一直跟著項目。發(fā)幣之后也持續(xù)關注，可以說我是中文區(qū)里最了解 Hyperliquid 的人之一。希望今天能幫大家更好地認識這個項目。

劉峰：謝謝浣熊。Jack 剛才已經(jīng)講了 Hyperliquid 的重要性。在我看來，去中心化合約交易是 Web3 皇冠上的寶石，特別掙錢。舉個數(shù)字，8 月份 Hyperliquid 的交易量超過 4000 億美元，是 Robinhood 一個月交易量的兩倍，所以它賺錢很合理。

還有一個話題，市場傳聞浣熊你在 Hyperliquid 代幣上的收益超過 1000 萬美元，是真的嗎？

小浣熊：是的。

劉峰：那我們只能羨慕嫉妒了，同時要說明一下，浣熊和 Hyperliquid 有利益相關，而我和 Jack 并不是重要持幣人，我只是空投時拿到少量代幣。今天節(jié)目是知識分享，不構(gòu)成投資建議。

JACK：我最關心的第一個問題是，小浣熊老師最早是怎么找到 Hyperliquid 的？

小浣熊：早期其實是一些社區(qū)里面的群友去介紹的，但是那時候其實群友一天會發(fā)可能四五個項目，我也不會去細看，那時候他也是說速度很快，深度很好，但我沒有太在意。到后面的話他們團隊有一個成員在推特 DM 我，跟我說他們的項目，然后他對我們的社群也很了解，知道我們以前是 GMX 的一個活躍的社群。

就我判斷他們對競品與產(chǎn)品市場契合度（PMF）有系統(tǒng)調(diào)研，肯定它的質(zhì)量不會太差，因為它有事前做好市場調(diào)研，所以我就開始去細看這個項目，到后面就是我一直跟著這個項目，就去參加他們的 Private Beta，還有后面他們的一些更新。

我就感覺這個項目雖然看起來是很 Fair launch，但是其實它背后的團隊也是很成熟的行業(yè)參與者，他們有很多的資源可以運用，所以我就越來越花更多的時間在這個項目里面了。

劉峰：大概什么時候？

小浣熊：Private beta 應該是 2023 年 8 月，9 月就火起來了，其實也沒比別人早多少。

JACK：您剛提到其實 hyperliquid 你初步看它是一個 fair launch 的項目，也就是說它是一個公平發(fā)射，可能說對散戶更加友好，更能夠參與進來的一個項目，但與此同時團隊也是非常的專業(yè)的。就這個專業(yè)性，您是在什么地方感知到的呢？

小浣熊：一開始體現(xiàn)在 HLP（流動性池）設計。與 GMX/ dYdX 偏 AMM 或被動做市不同，Hyperliquid 的做法更接近訂單簿中性價位的主動做市，而且偏向于在訂單簿比較中間的位置提供流動性，因此資金使用效率更高。

而在之后則不僅是技術上的原因，他們在「GTM」和「積分激勵機制等活動」的市場營銷上也是非常成熟。

他們找到我的社群，其實這只是中文區(qū)的社群的部分，但是他們在英文區(qū)找到的一些 KOL 或者是一些領導者，他們都是一些非常成熟的影響力者，但是一般來說如果不在這個行業(yè)里面有足夠的認知是找不到的人，他們早期做的一個跟單的策略，他們找到很多，可能他只有兩三千個粉絲，但是粉絲的構(gòu)成都是參與度比較高、比較積極的用戶，而不是那種幾萬個粉絲，但其實沒幾個人活躍的用戶的粉絲。加上一些項目方、VC 的參與推進讓他們市場營銷做的很完整。

而僅僅是這樣是不夠的，他們的積分節(jié)奏也設計巧妙，例如他們在第一個季度和第二個季度之間設置了一個 1.5 季度的激勵，獎勵那些即便沒積分也持續(xù)交易的原生用戶，降低「空投農(nóng)民」占比。

這種設計加上早期的社區(qū)推廣，市場營銷就做得很巧妙。這兩方面讓我感覺到團隊的專業(yè)性。

劉峰：那在產(chǎn)品上，你第一眼看到它時有什么特別的感受？

小浣熊：第一眼沒什么特別，主要感覺流暢順滑。用久了才發(fā)現(xiàn)穩(wěn)定性很高。比一些競品更少出問題，在市場波動大時也不會抽走流動性。整體體驗接近中心化交易所的 90%，但穩(wěn)定性是它真正的優(yōu)勢。

Perp DEX 發(fā)展簡史

JACK：請你從 dYdX 到 GMX 再到 Hyperliquid，梳理一下 Perp DEX 的演進歷史。你也提到 Hyperliquid 的做市機制和前輩不太一樣，采用中央限價訂單簿（CLOB）和主動做市策略。能否給不了解 Perp DEX 的聽眾做個簡史，并點名一些重要產(chǎn)品？

小浣熊：談到鏈上去中心化永續(xù)合約交易所，先得談 dYdX。它出來之前，永續(xù)合約交易所并不在聚光燈下。dYdX 的空投很多，特點是把中心化交易所能做的事情搬到鏈上，還搞了「撮合-交易挖礦」的機制，有點像 Fcoin，但它是鏈上、每周結(jié)算：你交易多少量，就發(fā)多少 dYdX 代幣當激勵。

問題是交易量早期沖得很高：比如付出 100 萬手續(xù)費，就能獲得 120 萬代幣獎勵，這是肯定能賺、且算得出來的，等于「官方鼓勵刷量」。代幣上漲時交易量就上去，代幣下跌時交易量就一次性離開。后面發(fā) NFT、發(fā)自家鏈也沒彌補因代幣下跌導致的交易挖礦衰退。我覺得這是 dYdX 的「死因」。

dYdX 之后有一堆 VC 支持的交易所，比如 MCDEX 等，BSC、Polygon 上也很多，但都沒掀起水花，因為他們不會像 dYdX 那樣「虧錢買數(shù)據(jù)」。保守策略拿不到交易量。

再到 GMX。GMX 本來在以太坊上做二元期權，后來熱度不在，就去 BSC 轉(zhuǎn)型做永續(xù)合約，但 BSC 競爭大，和 Binance 關系不好也做不起來。到了 Arbitrum 之后，乘著 Arbitrum 的激勵發(fā)展起來，成為大鏈上的頭牌項目。它對產(chǎn)業(yè)最大的貢獻是「命名與架構(gòu)」：用戶提供流動性叫 GLP（于是后來 Hyperliquid 的 LP 叫 HLP）。GLP 的特點是實物結(jié)算：比如池子里真有 BTC、ETH、USD，你杠桿做多 BTC，就是借 USD 去買池子里的 BTC。

好處是不會穿倉，在極端市場只要不是被黑，項目方能給你開單，你賺的錢就能拿走——最穩(wěn)。但問題是無法「杠桿化」流動性：池里有多少 BTC 才能讓大家開多多大的杠桿？即使在中心化交易所，未平倉量（OI）往往大于實際現(xiàn)貨持倉才合理。GLP 因為實物限制，交易費率和 funding 更高。雖然穩(wěn)，但超不過核心 500 個日活的那批「去中心化與安全性強需求」的用戶。

后來出現(xiàn)一些現(xiàn)金結(jié)算的方案，沉寂一段時間。最后 Hyperliquid 出現(xiàn)，大家覺得這個賽道沒了的時候，它回到了一個不完全中心化、不完全去中心化的角度：用少數(shù)節(jié)點的鏈撮合交易。和 dYdX 不同，它把交易都放鏈上，但鏈是幾個節(jié)點，速度更高。它不是實物交割，而是現(xiàn)金交割，所以能上更多幣，不局限 BTC、ETH。

這帶來了長尾資產(chǎn)的廣泛覆蓋；主動做市策略也讓它以相對較低的經(jīng)營成本提供很厚的流動性。一開始流動性池子大概 2 億美元，但上線時就能提供和 OKX 可比的深度（沒到 Binance，但能并肩 OKX），現(xiàn)在可能快要沖擊 Binance 的程度。流動性和速度，是它后來打敗前面競爭對手的原因。

JACK：就是說其實整個加密市場能夠發(fā)展出 hyperliquid，可能有四方面比較重要的因素。一個是說 Perp Dex 的機制一直在創(chuàng)新，從 DYDX 給到的游戲化的鼓勵，大家去刷量的用戶激勵，再到 GMX GLP 的模式，最后再到 hyperliquid，在各個方面都有所完善。第二點，從鏈下到鏈上解決方案的完善也是 PERP DEX 這個產(chǎn)品比較重要的考量的一個核心點，那 hyperliquid 可能是目前為止做的完全鏈上的永續(xù)合約交易最好的一個解決方案之一。第三個就是說關于它的交易速度和它的交易成本，畢竟永續(xù)合約產(chǎn)品它的交易者一定是很看重速度的。最后一個就是關于它能夠交易的交易對，它產(chǎn)品的豐富程度以及流動性也是 hyperliquid 制勝的一個關鍵原因。

GLP 與 HLP 機制的底層邏輯與異同

JACK：您能再跟大家解釋一下 GLP 以及 HLP 的這個模式底層邏輯是什么，以及 hyperliquid 的 HLP 和 GMX 的 GLP 相比有那些比較重要的提升？

小浣熊：可以類比 ETF 的實物申贖與現(xiàn)金申贖：GLP 是「實物交割」的流動性池，HLP 是「現(xiàn)金交割」的流動性池。

GLP 的「實物」是指池子里真有錢和幣：比如 3 億規(guī)模，1 億 BTC、1 億 ETH、1 億 USD。你杠桿做多 BTC，就是用池子 USD 去買池子里的 BTC。流動性池實質(zhì)提供交易。好處是不會穿倉，極端市場只要不是被黑，項目方能給你開單，你就能拿到錢，這是最穩(wěn)的模式。

但它無法把流動性「杠桿化」。池子里有多少 BTC，才能讓大家開多多大的杠桿？在中心化交易所，OI 通常大于現(xiàn)貨持倉，這是行業(yè)常態(tài)。GLP 因此交易費率和 funding 往往偏高。雖然穩(wěn)，但大眾不一定追求到這種穩(wěn)，所以它突破不了那 500 個「核心用戶」。

HLP 改成只放美元（或穩(wěn)定幣），所有幣對都用美元結(jié)算。這樣就可以在任意流動性里加很多交易對，可以開 100 個對，但底層都用美元現(xiàn)金結(jié)算，只按數(shù)字算盈虧，不依賴池子里真的持有 BTC/ETH/SOL 等現(xiàn)貨。更接近中心化交易所模式。它有缺點，但市場現(xiàn)在認為缺點可忽略，換來了更高的流動性、更便宜的費率和分潤。

缺點是什么？上新幣對時更容易出問題，因為可以一直上新。比如之前的某些代幣（如 XPL 一類），如果杠桿設定錯誤導致價格失真，HLP 持有者會有不合理虧損。HLP 的漲跌靠做市策略好壞：做得好收益更高，做得差收益更低。GLP 沒這個「策略好壞」的問題，它只是改變 BTC/ETH/USD 三者持有比例，收益不會突然大起大落；在三者都沒大波動時不會突然虧很多。HLP 遇到長尾幣對被操縱或杠桿設錯，就可能虧很多。

HLP 的設計非常依賴團隊/風控的參數(shù)設置：比如 BTC 允許 100 倍杠桿，中型幣對 10 倍，小型幣對 2 倍，并限制最大開倉量，而且要持續(xù)、積極地調(diào)整。新幣剛上線流動性高可以設高一些，后來市值下降就要調(diào)低杠桿和開倉上限。這需要團隊持續(xù)監(jiān)控各代幣的流動性與市值。GLP 不需要這樣，因為它必須「有現(xiàn)貨才給你交易」。GLP 團隊即使「躺平」也不至于出大問題；HLP 必須積極監(jiān)控。

所以 GLP 和 HLP 其實是兩種不同邏輯。GLP 更「穩(wěn)」，HLP 更「擴展」，但風險也更高。這個是它的改進，更加的接近于 CEX 的模式，當然它也有它的缺點，但是現(xiàn)在的市場覺得它這種缺點是可以被忽略的，所以大家是愿意去接受 HLP 這種模式，去換取更高的流動性、更便宜的交易費率和 Funding Rate。

沒有 VC 背書，Hyperliquid 的流動性飛輪從哪里來？

JACK：另一個有意思的點是：Hyperliquid 最早沒有 VC 背書。很多大型項目需要大量流動性或資金支持去補貼用戶，但它在不到一年半的時間里就快速積累了大量協(xié)議流動性?，F(xiàn)在它應該是全行業(yè)流動性最大的去中心化永續(xù)合約產(chǎn)品，用戶數(shù)也遠超 GMX 那 500～600 的基礎用戶。為什么它能快速積累流動性和早期用戶？我們先聊流動性來源。它的「飛輪」是怎么起來的？

小浣熊：說「沒有 VC 支持」并不是「因為沒 VC 才成功」，而是團隊本身能扮演 VC 的角色：給品牌背書、引入市場資源、提供做流動性的「底」。

Jeff 本身是做市商背景，之前在 OKX 是前五的做市商，對資金量有把控，所以不需要依賴外部資金（不管 VC 還是散戶）來提供基礎流動性。一開始 HLP 團隊自己也投了一個多億美元，雖然不夠完美，但足以支撐一個「可交易」的起點，之后再不斷提升體驗。團隊也能直接接觸行業(yè)意見領袖、項目方和會寫推特的參與者，不必依賴 VC 的人脈。所以他們「沒有 VC」，是因為自己已經(jīng)能承擔 VC 的作用。

早期有兩個池子：HLP 和清算池（liquidation pool），團隊在兩個池子里提供了超過 1 億美元流動性，現(xiàn)在約 3 億（加上一些外部資金）。也有外部做市商通過 API 提供流動性，但基礎流動性團隊能兜底，所以起點比草根項目高。

早期用戶主要來自「跟單系統(tǒng)」的機槍池。中小型 KOL 能帶量，開一些跟單池，有點像 Bitget 的早期增長策略，帶來很多「有方向的買盤或賣盤」。這類訂單對做市與 LP 來說更健康，不像套利、搬磚、對沖那種只薅 0.1% 的不健康流量。

第一波增長：Friendtech 相關指數(shù)（把前 50 個 friend 代幣組合成類似 ETF 的產(chǎn)品），對標 AFOUR 的產(chǎn)品。當時推特有兩派搶用戶，Hyperliquid 搶得更積極，雖然這產(chǎn)品未必賺錢，但帶來了極大關注度。

第二波：空投 Memecoins Purr（而不是等一年半發(fā)治理代幣），意外驚喜，回饋早期用戶。隨后在第一季和第二季之間加了「1.5 季度」：如果在 Purr 空投后仍活躍交易、且沒把空投賣光，就額外給積分空投，而且事先不公告。出其不意，加深了「團隊真在獎勵用戶」的感受。

第三波：推出第二季度計劃，不斷調(diào)整大幣、小幣與現(xiàn)貨交易的積分規(guī)則（每周變化、不公開），大家去猜規(guī)則，「什么都玩一下」，現(xiàn)貨也火了。當時還有「每 48 小時一次的 ticker 拍賣」，項目方去買 ticker、上幣，把收入也帶起來。第一波拉關注，第二波拉用戶，第三波連收入也上來了——雖然后來現(xiàn)貨產(chǎn)品有點失敗，大家不太愿意在 Hyperliquid 現(xiàn)貨上交易。

當時很多團隊搶代幣 ticker 的「上幣費」，這是去中心化協(xié)議里首次出現(xiàn)類似「上幣費」的說法，大家第一次把 Hyperliquid 和中心化交易所聯(lián)系起來。這也說明它當時已有熱度與流量，項目方相信它能帶來流動性，才愿意付費。最高的 ticker 費用接近 100 萬美元。只是后來現(xiàn)貨熱度下去，很多項目方跟 HYPE 關系不大，HYPE 社區(qū)也不太愿意買他們的代幣，熱度難持續(xù)。

再之后他們發(fā)了治理代幣 HYPE。因為前期拿到大量積分的基本都是前兩季度一直活躍交易、且早期 Purr 空投沒賣的人。所以這批人拿到 HYPE 空投的量更可觀，也更愿意繼續(xù)「拿住」。像「先給一顆糖你不吃，我再給你五顆」——不吃掉的概率更高。加上有做市商維持穩(wěn)定的持幣社區(qū)，代幣價格相對穩(wěn)定增長，也帶來了更大聲量。

最近一波聲量來自「巨鯨倉位透明」：相比中心化交易所，鏈上更透明，能看到誰做多誰做空。媒體積極報道像 James W 或 G. T. 這些大倉位，大家甚至戲稱「內(nèi)幕」，我不這么看，但有故事可講。而中心化是黑盒。這提升了媒體聲量。

同時你會看到他們一直在「淘汰老線」：現(xiàn)在 HLP 的交易量只占整體約 10%，一開始的 copy trading 金庫、Purr、現(xiàn)貨，都被邊緣化了。他們是一個變化很快的團隊，這有好有壞。

現(xiàn)在吸引用戶的核心還是「低費率、體驗不輸中心化，且去中心化聽起來更酷」。不是完全不封號、從不插針這類絕對論，而是「更便宜、體驗一樣」。

另外一段時間里，對很多美國用戶來說，Hyperliquid 是不錯的選擇，畢竟他們沒法用 Binance。

最近讓我吃驚的是流動性很好。一個例子：有個比特幣巨鯨在很短時間里把將近 30 億美元的 BTC 換成了 ETH，應該是在 Hyperliquid 上完成的。我也聽說他是擔心在 Binance 被封號。

巨鯨為什么更愿意在 Hyperliquid 上交易？

JACK：市場討論最多的是為什么 Hyperliquid 上有這么多巨鯨？為什么愿意開很高杠桿，甚至 50 倍？為什么愿意在 Hyperliquid 上做巨額現(xiàn)金交易？僅僅是低費率與去中心化的抗審查嗎，還是有其他原因？

小浣熊：社區(qū)里有個猜測，這些基金希望有人「跟他們的單」，這樣能有更好的交易結(jié)果。不是指「機槍池自動跟單」，而是看到他做多你也做多，價格漲得更快。這只有在 Hyperliquid 這樣公開透明的平臺才可能實現(xiàn)。在 Binance 開單，大家看不到也無法確認。

第二個因素是「抗審查/隱私」。不是說錢來路不明，而是他們不想讓散戶知道自己的真實身份。大家看到「某個 ID 很猛」，但不知道真名。只要地址分離做好，真實身份和鏈上身份就能分開，更好保護人身安全與隱私。中心化交易所有 KYC，不保證個人數(shù)據(jù)一定被妥善保護，一旦泄露，人身安全有風險。

第三是「封號」問題。以上都是這些基金偏好用 Hyperliquid 的原因。

JACK：聽上去是一個相對有機的過程？

劉峰：「有機」這個詞很準。大戶在去中心化合約交易所的涌現(xiàn)，從 GMX 就已經(jīng)開始了。GMX 時代最著名的是「Andrew Kang」，動輒上億美元的單，大家看他單，跟單或開對手單，這對平臺流動性推動很大。這只會發(fā)生在去中心化交易所，因為透明、可觀察。中心化交易所說「我開了多大單」，大家會質(zhì)疑「P 圖」。

在 Hyperliquid 時代，巨鯨開單成了現(xiàn)象級事件，很多人在觀察巨鯨倉位，也引發(fā)了更多人跟單或開對手單，流動性因此被促進。

這有點反常識，因為我們以為巨鯨要隱私。但要區(qū)分「身份隱私」和「倉位隱私」兩件事。Hyperliquid 上更容易保護身份隱私，但倉位是暴露的。有人希望策略不被知道，那 Hyperliquid 就不合適；有人需要「聲勢」，不在意倉位被看見，那 Hyperliquid 很適合。

JACK：總之，巨鯨是去中心化永續(xù)的重要關鍵詞，它帶來注意力與流動性。Hyperliquid 真正被行業(yè)廣泛討論，就是因為這些巨額開單的巨鯨。

HYPE 代幣發(fā)行后，大戶為何能迅速形成共識？

JACK：還有一個現(xiàn)象：我身邊很多 Hyperliquid 的大戶，在代幣發(fā)行后第一時間就形成了強共識，持續(xù)支持這個協(xié)議，而且是在「大鯨開單」之前。巨鯨共識的凝結(jié)對我來說挺難理解。作為生態(tài)大戶，你覺得為什么這個團隊能匯聚大戶共識？他們怎么做到的？

劉峰：先界定「大戶」：是指 HYPE 的持幣人吧？聽起來像小浣熊一樣，持幣價值超過千萬美元才算大戶？這么大的很多嗎？

JACK：我覺得 100 萬美元左右也可以算。

劉峰：那小浣熊屬于「超級大戶」了。講講你們「大戶的生活」。

小浣熊：我認識不少幾百萬、上千萬的大戶。他們相信團隊，是因為跟得夠久；他們很多不怎么玩新項目，可能就兩三個、比較大的，比如 WFI 這類，不會整天看新項目。他們一路跟著這個項目，看到團隊改得很快、溝通及時，對真實用戶很重視。

客服確實差，但在推特等地方，Jeff 和團隊成員會針對爭議迅速回應。中心化交易所（Binance、OKX）回復很快是常態(tài)；鏈上項目往往被罵一周都不回應。Hyperliquid 在這塊的回應速度接近中心化交易所，通常 24～48 小時內(nèi)在推特回應。

項目更新也很快，基本每一兩個月有新版本。小更新比如 UI、尤其移動端在持續(xù)優(yōu)化；桌面端也有更多訂單類型等細節(jié)改進，幾乎每周都有維護。大家會覺得團隊沒有躺平，開發(fā)節(jié)奏在，心里更踏實。很多鏈上項目是 V1/V2/V3，V2 到 V3 之間可能一年多，不會每周每月都更新。

這讓大家覺得「他們在做事」，大戶更愿意支持。最后一點：大戶很多是前面拿住空投、一直使用的人。如果你拿了 Purr 就賣，或第一季結(jié)束覺得空投結(jié)束就不再交易，你就拿不到那么多后續(xù)空投，也不會成為「大戶」。所以留下來的這批人，更愿意拿住。

交流渠道上，有些要驗證錢包才能加入的 Telegram/Discord 私密群，團隊成員也在里頭。我現(xiàn)在不在大多數(shù)群了，因為不用自己的錢包了，所以不清楚他們是否還用這些渠道。

HyperEVM 生態(tài)有哪些值得關注的項目？

JACK：很多人期待 Hyperliquid 的 EVM 生態(tài) HyperEVM，它允許其他團隊或應用直接接入 Hyperliquid 流動性池，在其上開發(fā)項目。有哪些值得關注的？

小浣熊：Unit 是值得關注的。他們負責把 BTC/ETH 等資產(chǎn)「包裝」進 Hyperliquid 的現(xiàn)貨里，你可以把它當作一個包裝器，把現(xiàn)貨帶到 Hyperliquid 交易所里。潛在收入可觀，而且他們買了很多主流代幣的 ticker，能把現(xiàn)貨交易量帶過來。

Unit 更像是把跨鏈資產(chǎn)引到 Hyperliquid 的跨鏈產(chǎn)品。它也是去中心化、無需許可的。和像 Thorchain / Rune 那種不同的是：它和 Hyperliquid 關系更近，所以在上面搜是直接用 BTC，而不是 unitBTC。這在 ticker 上占了「正統(tǒng)性」。也有人半開玩笑說，前面那個把 BTC 換成 ETH 的巨鯨可能考慮用 Unit 去挖礦博空投，這當然是玩笑。很多人使用現(xiàn)貨，潛在也有「博空投」的考量。但我傾向于覺得好用就用，不要為了空投去用，否則拿不到空投會影響心態(tài)。

Kinetiq 是起來很快的協(xié)議，我也錯過了。它現(xiàn)在基本是最大的 LST 協(xié)議。之前是 stHYPE，現(xiàn)在大家都在用 kHYPE。我看底層最后都用 Kinetiq HYPE 了，所以它占有最多的流動性質(zhì)押量。這對之后做 HIP-3 很方便，因為 HIP-3 需要抵押 100 萬枚 HYPE，能有這個入場券的人不多。如果能眾籌到大量 kHYPE，在 HIP-3 的啟動上有優(yōu)勢。

Kinetiq上已經(jīng)質(zhì)押的kHYPE已經(jīng)超過20億美元

Supercexy 和 Insilico Terminal 是第三方前端，通過「builder code」（類似項目方的推薦碼）把量帶到 Hyperliquid，并提供第三方前端。Supercell 主要面向手機端；Inselico Terminal 面向電腦端專業(yè)用戶，能提供更多訂單類型。這兩個現(xiàn)在的收入都比較高。

他們主要靠引流，從 Hyperliquid 分傭，因為前端更好用。潛在故事有限，類似「錢包賽道」——發(fā)幣也很難賺大錢。你看一堆錢包（Magic Eden、Trust Wallet、SafePal 等）都普普通通。第三方前端賽道有點像錢包賽道，除非轉(zhuǎn)型做 HIP-3，否則很難做大。好用就用。

解讀 HIP-3，及其對 Hyperliquid 產(chǎn)生的影響

JACK：很多大戶與活躍用戶經(jīng)常提到 HIP-3。HIP 就像以太坊的 EIP，是 Hyperliquid 的升級提案。現(xiàn)在到了第三代。我的理解是：HIP-3 允許滿足一定 HYPE 持有量的用戶在協(xié)議上部署自己的永續(xù)合約交易對。這被很多 HYPE 持有者與生態(tài)觀察者看好。HIP-3 會讓生態(tài)發(fā)生什么變化？你說「轉(zhuǎn)型到 HIP-3」是什么意思？

小浣熊：HIP-3 允許我抵押 100 萬枚 HYPE，就能上線自己的交易對。底層用 Hyperliquid 的撮合引擎，前端在我這邊，提供比官方前端更多的交易體驗。這類似「白牌交易所」（white label）。以前不少團隊想做，像 Odon 類似的也想做，但他們自己沒有用戶，做白牌很難。

劉峰：抵押 HYPE 代幣獲得白牌資格，上你想上的交易對；通過這種方式讓更多代幣被質(zhì)押起來。

小浣熊：不過「更多」也有限。100 萬以上據(jù)我印象是沒有差別（具體看文檔），這更像「保證金」，不是「越多越好」。

JACK：為什么有人愿意做白牌？

小浣熊：現(xiàn)在當然可以拿 VC 錢去做 Hyperliquid 的競品，但不能長期靠 VC 支撐。比如 dYdX 是 VC 支持的，dYdX 和 GMX 中間一堆 VC 支持的交易所最后都沒了，而起來的是沒 VC 的 GMX。VC 不會無限燒錢在沒有回報的賽道；當發(fā)現(xiàn)超不過 Hyperliquid，他們可能會愿意「接入」而不是「對打」。

自己做交易所的話，BTC/ETH 這類基礎對必須有，你要自己找貨，要很厚的庫存；拿了做市商的錢還要分給做市商，融了更多錢也要花回去，不一定省錢。建在 Hyperliquid 上的話，BTC/ETH/SOL 等主流對直接用它的流動性，你只補充你想要的標的，比如黃金、白銀、石油等 CFD 類資產(chǎn)。整體技術與流動性成本會低很多。

Hyperliquid 在市場上有什么競品？

JACK：這和下一個問題相關：除了做競對，HyperEVM 的應用或前端，最終也可能變成 Hyperliquid 的「白牌」。那如果現(xiàn)在做一個去中心化永續(xù)，怎樣和 Hyperliquid 打開差異化？Hyperliquid 還哪些地方可提升？還有哪些值得關注的 Perp DEX？

小浣熊：現(xiàn)在我看了一輪，能做到 Hyperliquid 一半的沒有。有一些不錯的產(chǎn)品，可能有它的四五成。我沒具體去算，但用下來總覺得差點東西。（旁注：Backpack 目前是中心化交易所，但之后會上鏈，走去中心化。）

你的預設「中心化一定比 Hyperliquid 好」不成立?，F(xiàn)在 Hyperliquid 比很多中心化合約交易所已經(jīng)好了。兩年前完全無法想象。

最近熱門的 Lighter 我也試了。它是其他里面最好的，雖然我對它也有不少吐槽。我確實有偏見，因為我 $HYPE 多。它完全用 ZK 做訂單簿撮合，挺讓人期待。

我最近也在看 Pacific，現(xiàn)在產(chǎn)品不行，可能 1～2 分。但我寧愿看到「理念不同」的差異化，而不是「抄 Hyperliquid 做到七成」。競品不一定要做得更好，而是要「不一樣」。Lighter 跟 Hyperliquid 太像了，我覺得有 80% 都像。Esta 推很多「網(wǎng)格 App（手機端）」，Pacific 做 AI，每個名字彈出來都有「特別之處」，是 Hyperliquid 沒有的東西；而 Lighter 每樣東西 Hyperliquid 都有。

Hyperliquid 還有哪些弱點？

小浣熊:主要三塊。第一，手機端。之前做過一次優(yōu)化，我感覺只是從 4 分升到 5 分，仍是「勉強合格」。這不完全是 Hyperliquid 的問題，而是 MetaMask、Trust Wallet、Coinbase Wallet、OKX/Bybit 等錢包在手機端對復雜合約交互的支持都不夠流暢。網(wǎng)絡與 gas 設計在手機端體驗遠不如電腦端。現(xiàn)在基本無法在「沒有 App」的情況下，在手機端順暢用 Hyperliquid。我也很少用手機端。但手機端是剛需：很多上班族不可能一直坐在辦公室交易，還是要靠手機。中心化交易所（OKX、Binance）的手機體驗非常好。Hyperliquid 目前唯一的「救法」是第三方手機端（如 Base 或 Supercell 類型）。但第三方能否與第一方對打未知；如果其他做得夠快、打得夠猛，是能打的，因為對手是「第三方」而不是「Hyperliquid 官方」，小團隊也沒法像官方那樣砸錢做極致體驗。

第二，出入金。現(xiàn)在很多人「買不到」，不是不會出入金，而是費率太高。你說用 MoonPay？手續(xù)費接近 5%，散戶不會付。就算像「信用卡入金 2%」這種，在散戶看來也偏高，何況很多幣種（歐元、日元、里拉）換 USDT 的費率更勸退。Hyperliquid 還沒在「方便性」和「價格合理」之間找到 2% 以內(nèi)的平衡。我也不確定怎么攻克，因為中心化交易所的法幣出入金與跨鏈橋庫存厚、OTC 商多、接入產(chǎn)品廣，價格優(yōu)勢大。

第三，客服與用戶支持資源不足。兩塊：一是用戶文檔?，F(xiàn)在文檔比較簡潔，沒有「手把手」的入門教學，默認你會鏈上操作。很多新手從沒買過幣，你不能指望他第一站就用 Hyperliquid?，F(xiàn)在這塊很多依賴 TikTok、YouTube 的 KOL 做推薦和上手教學。我認為應該有「官方教育平臺」，類似 Binance Academy，手把手教從零開始的用戶，降低門檻，不一定放在主站，但需要官方背書。二是「人工安撫與響應」。比如偶發(fā)提幣延誤，不一定馬上能解決，但需要一個真人出來及時回應、安撫情緒。這是中心化交易所的強項。Hyperliquid 只有 11 個人，推特再會說也覆蓋不了 Facebook、Instagram、微博、小紅書等更廣的圈層。要擴大圈子，單靠推特/Telegram 不夠，需要更大客服與周邊團隊。理想情況是生態(tài)里有團隊來做這些，從中獲得收益。

這三塊（手機端、出入金、客服）確實可以通過第三方解決。但要有合理的「生態(tài)分潤/扶持」。比如 Inselico Terminal 曾公開吐槽：他們發(fā)現(xiàn)從 Hyperliquid 獲得的收入比此前的平臺低，所以不得不提高收費以覆蓋成本。以前他們作為第三方前端幾乎不額外收費，后來發(fā)現(xiàn)不提高就活不下去。這樣就難以激勵大家「別另起爐灶」，而是「幫 Hyperliquid 打工」。

我的建議是，團隊對「生態(tài)伙伴」給更多流量或費率扶持，不一定是直接給錢，也可以在產(chǎn)品上給 gas 優(yōu)惠等。讓做生態(tài)的團隊能賺錢，他們就會自愿做生態(tài)，而不是出去開新項目。Hyperliquid 之前對持幣者和用戶已經(jīng)夠友好了，接下來應該對生態(tài)內(nèi)的團隊也更有「格局」。

劉峰：這也引出下面一個問題：你和團隊溝通時，覺得他們現(xiàn)在怎么設定優(yōu)先級？最近他們宣布要做扶持基金、回購代幣。很快到 10 月/11 月會有巨額團隊代幣解鎖。

小浣熊：我感覺他們當下的優(yōu)先級是「先補機制漏洞」，比如前陣子的 XPL 事件。先「別再出問題」，穩(wěn)住基本盤，再慢慢推進 HIP-3。解鎖這件事，他們也在處理，輿論上強調(diào)「最多只會賣 10%」之類的表述，他們在一些訪談里聊過解鎖。我覺得路線圖是：先穩(wěn)住，再推 HIP-3?！赶乱惠喛胀丁故袌隹赡苓^度期待了。

劉峰：你提到「補坑」，也提到 XPL 的市場操縱爭議。我們能展開說嗎？Jack 先給背景？

JACK：XPL 是泰達（USDT 發(fā)行商）推出的「穩(wěn)定幣鏈」Plasma 的原生治理代幣。在代幣真正上線前，Hyperliquid 開了盤前交易。盤前期間，XPL 出現(xiàn)五分鐘內(nèi)暴漲暴跌的情況，先迅速上漲又迅速回落，引發(fā)大規(guī)模爆倉，多空都被爆。社區(qū)質(zhì)疑存在操縱。

后來看確實像，一個名為 silent_trader 的地址提前做多，然后用巨額買單推高 XPL 價格，導致空頭大量清算。價格短時間從 0.6 美元漲到接近 2 美元，隨后大幅下跌，盤前交易對出現(xiàn)混亂。請浣熊展開聊聊當時發(fā)生了什么？責任在誰？

小浣熊：機制設計上，Hyperliquid 預先想到「盤前更波動」，也在界面上給了大橫幅提醒。但很多正常套保用戶沒遇過這種情況，對 Hyperliquid 期待更高。這個提醒沒起到應有作用。我覺得 Hyperliquid 需要承擔大概 70% 的責任。

我不認為是「被黑」，但機制確有問題。最大的問題是：事件結(jié)束后，Hyperliquid 把「用戶沒讀文檔」當作推脫。我不能接受。因為在產(chǎn)品設計上，premarket 和 market 放在一起，大家會默認它們享受同等程度的「保護」。如果把 Hyperliquid 視作「交易所」，用戶期望在上面「睡得安穩(wěn)」。你可以說「這是博弈賽場」，但這不是大多數(shù)用戶的期待。不能只拿「文檔寫了」當借口，而不具體關注用戶損失，甚至怪用戶。涉金額大概 400 萬美元左右，也許不適合直接賠償，但可以對相關用戶給一些優(yōu)惠，比如后續(xù)手續(xù)費減免。中心化交易所遇到類似問題也多次處理過。比如某交易所上幣后兩個小時不能交易，最后給每個用戶 10 美元手續(xù)費減免。錢不多，但用戶感受會好很多，知道你「知道問題并處理了」，而不是「講對錯」。這是一種「態(tài)度」。

尤其這次受影響的是「真實用戶」，和之前那些純投機「來撈一波」的不同。XPL 的這批用戶是真正在用 Hyperliquid 的用戶。對這樣的支持者，我認為應該更有人文關懷，而不是「白紙黑字」地談規(guī)則。

這件事對持幣人、大戶和活躍用戶的影響是有的，但不會「致命」。每個交易所都出過類似問題。關鍵看后續(xù)處理方法。如果一直用這樣的處理法，信心會慢慢流失。

另一個影響是「新幣交易」。XPL 事件后，你會看到某些新幣（比如 WLFI）的交易量在 Hyperliquid 只占 Binance 的四分之一；而在 XPL 之前，新幣往往能做到 Binance 的二分之一左右。說明在「新幣賽道」的信心被削弱。一些用戶會想：買新幣我就不去 Hyperliquid，老幣才去。這不是全部用戶，但這部分心態(tài)受影響是肯定的。比特幣、以太坊這些大幣則沒有影響，核心合約市場還不錯，核心業(yè)務沒受影響。

Hyperliquid 勢頭還能持續(xù)多久？

劉峰：看得更遠一點，像 Hyperliquid 這樣的優(yōu)勢能維持下去嗎？什么時候它能成為 Binance 的「殺手」？

小浣熊：我覺得瓶頸在「只有 11 個人」。11 個人真的能打敗 Binance 嗎？靠「天才工程師少數(shù)派」比較難，這是我一直擔心的。Binance 一開始線下擴張人員也不多，但后面會做很多投入產(chǎn)出比較低、但提升品牌的事，比如贊助賽車、球隊。這是品牌曝光問題。

如果 Hyperliquid 單靠第三方的投入、Unit/Kinetiq 等生態(tài)團隊支持、以及持幣人社區(qū)，在牛市代幣上漲時能有很強幫助；但熊市是沒有社區(qū)的。熊市就算有社區(qū)，也不會砸錢幫你做事，因為大家都沒錢。那就只能靠核心團隊「頂住」。

要打敗 Binance 不是一個周期的事，需要兩到三個周期的積累。中間會經(jīng)歷代幣下跌 75% 的階段，項目方和散戶會走掉一半。那時這 11 個人能否「再起第二波」？這決定他們能不能「打完整個戰(zhàn)役」。我希望他們不用一定擴到兩三百人，但起碼到 30～40 人，比 11 人好。因為這些人是領工資的，熊市也能維持開發(fā)進度，扛過「社區(qū)都跑光」的階段。

到今天為止，他們的優(yōu)勢和勢頭明顯。挑戰(zhàn)在于能否在當下好局面下有效擴張，建立生態(tài)、完善產(chǎn)品，持續(xù)推動上一個臺階。否則一旦進入熊市，以現(xiàn)在的情況，優(yōu)勢未必容易保持。

他們沒經(jīng)歷過真正的熊市。熊市是不理性的。產(chǎn)品數(shù)據(jù)很好、水平越來越高、體驗越來越好，但代幣就是跌，關注度與流量都在跌。這是「反常識」，牛市平庸產(chǎn)品也能起飛；熊市明明做得更好，人卻在流失。怎么挺過熊市，這是他們沒經(jīng)歷過的。團隊情緒能否穩(wěn)定，值得觀察。撐不過熊市，就沒法打敗 Binance，因為不可能一個周期就打敗它。

到此這篇關于對話HYPE巨鯨：歷史新高后，Hyperliquid下一段奇跡從何開啟的文章就介紹到這了,更多相關HYPE相關資訊內(nèi)容請搜索腳本之家以前的文章或繼續(xù)瀏覽下面的相關文章，希望大家以后多多支持腳本之家！

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