Pantera Capital 年度報(bào)告揭示了 2025 年加密市場(chǎng)的殘酷真相 —— 這不是基本面驅(qū)動(dòng)的一年，而是宏觀、部位和市場(chǎng)結(jié)構(gòu)主導(dǎo)的一年。比特幣僅跌 6%，但多數(shù)代幣暴跌 60%，市場(chǎng)極度分化。對(duì)于想在 2026 年生存的投資者和從業(yè)者來說，理解這些驅(qū)動(dòng)因素比盲目樂觀更重要。

2026 年市場(chǎng)展望

2025 年加密市場(chǎng)的報(bào)酬并非由基本面驅(qū)動(dòng)。這是宏觀環(huán)境、部位、資金流向和市場(chǎng)結(jié)構(gòu)效應(yīng)主導(dǎo)的一年 —— 尤其是對(duì)比特幣以外的資產(chǎn)。

回顧全年主要宏觀和政策轉(zhuǎn)折點(diǎn)的時(shí)間線，有助于理解為什么行情如此不連貫。

這一年以美國(guó)總統(tǒng)就職典禮開場(chǎng)，最終證明這是典型的 “消息落地即拋售” 時(shí)刻，也是波動(dòng)性的早期預(yù)警。隨后幾個(gè)月，風(fēng)險(xiǎn)偏好反復(fù)拉鋸 —— 從對(duì)美國(guó)戰(zhàn)略比特幣儲(chǔ)備公告的樂觀情緒，到” 解放日” 關(guān)稅帶來的 renewed 壓力。年中迎來建設(shè)性進(jìn)展，包括 GENIUS 法案通過、Bitmine Immersion 等數(shù)字資產(chǎn)國(guó)庫(kù)（DATs）的興起，以及聯(lián)準(zhǔn)會(huì)開始降息，這些穩(wěn)定了幾個(gè)月的市場(chǎng)情緒。

第四季出現(xiàn)決定性轉(zhuǎn)折，多重挑戰(zhàn)同時(shí)出現(xiàn)。 10 月 10 日的拋售觸發(fā)了加密史上最大規(guī)模的清算連環(huán)爆倉(cāng) —— 規(guī)模超過 Terra/Luna 崩盤和 FTX 倒閉時(shí)期 —— 超過 200 億美元名義頭寸被抹去。市場(chǎng)需要時(shí)間消化這項(xiàng)沖擊。同時(shí)，全年的關(guān)鍵邊際買家（DATs）開始耗盡增量購(gòu)買力。這種下行動(dòng)能又被季節(jié)性壓力放大，包括稅損拋售（特別是在 ETF 和 DATs 中）、投資組合再平衡，以及年末的系統(tǒng)性 CTA 流動(dòng)。

比特幣 2025 年小幅收跌，跌幅約 6%。以太坊下跌約 11%。從那里開始，表現(xiàn)急劇惡化。 Solana 下跌 34%，更廣泛的代幣 universe（BGCI 剔除 BTC、ETH 和 SOL）跌幅接近 60%。

這是一個(gè)極度狹窄的市場(chǎng)。當(dāng)觀察代幣 universe 的回報(bào)分布時(shí)，這種分化變得更加 stark。

只有一小部分代幣產(chǎn)生了正向回報(bào)。絕大多數(shù)都經(jīng)歷了深度回撤 —— 中位數(shù)代幣下跌了 79%。

長(zhǎng)達(dá)一年的山寨幣熊市

2025 年最被低估的現(xiàn)實(shí)可能是，非比特幣代幣市場(chǎng)實(shí)際上從 2024 年 12 月就進(jìn)入了熊市。

除比特幣、以太坊和穩(wěn)定幣之外的加密貨幣總市值在 2024 年底達(dá)到峰值，此后一直處于緩慢下跌中 —— 到 2025 年底下跌了約 44%。從這個(gè)角度看，對(duì)比特幣而言至少有時(shí)看起來還不錯(cuò)的一年，對(duì)市場(chǎng)其他部分來說，是一場(chǎng)未解決的熊市的延續(xù)。

持有大量中小盤代幣曝險(xiǎn)的投資組合在結(jié)構(gòu)上舉步維艱。

比特幣與更廣泛代幣市場(chǎng)之間的分化反映了根本差異。比特幣受益于單一、廣為理解的論述 —— 數(shù)字黃金 —— 并且越來越多地受益于主 權(quán)國(guó)家、政府、ETF 和企業(yè)金庫(kù)驅(qū)動(dòng)的機(jī)械性需求。相比之下，其他代幣代表了一組異質(zhì)的顛覆性技術(shù)，標(biāo)準(zhǔn)化訪問較少，機(jī)構(gòu)支持較少，價(jià)值捕獲動(dòng)態(tài)也更復(fù)雜。

這種分化在價(jià)格上表現(xiàn)得很明顯。

代幣面臨的結(jié)構(gòu)性阻力

2025 年，多種力量加劇了對(duì)更廣泛代幣綜合體的壓力。

1. 價(jià)值累積與投資者權(quán)利

最持久的挑戰(zhàn)之一是圍繞價(jià)值累積的未解決問題。在傳統(tǒng)股票市場(chǎng)中，股東受益于對(duì)現(xiàn)金流量、治理和剩余價(jià)值的明確法律主張。相較之下，代幣通常依賴由程序碼而非政府機(jī)構(gòu)執(zhí)行法律強(qiáng)制執(zhí)行的協(xié)議級(jí)機(jī)制。

今年，多起備受矚目的案例將這種緊張關(guān)系推向了焦點(diǎn)，特別是在基于代幣的生態(tài)系統(tǒng)被收購(gòu)或重組時(shí)沒有直接補(bǔ)償代幣持有者，包括 Aave、Tensor 和 Axelar。這些事件在整個(gè)市場(chǎng)引起反響，即使在代幣經(jīng)濟(jì)學(xué)相對(duì)強(qiáng)勁的項(xiàng)目中也削弱了信心。

在這種背景下，數(shù)字資產(chǎn)股票表現(xiàn)優(yōu)于代幣，在投資者已經(jīng)尋求防御性的時(shí)候受益于更清晰的價(jià)值捕獲路徑。

2. 鏈上活動(dòng)放緩

下半年鏈上基本面也有所軟化。

在關(guān)鍵指標(biāo)上 —— 包括一層網(wǎng)絡(luò)收入、去中心化應(yīng)用程序費(fèi)用和活躍地址 —— 活動(dòng)減速。值得注意的是，穩(wěn)定幣供應(yīng)持續(xù)成長(zhǎng)，顯示區(qū)塊鏈在支付和結(jié)算方面的持續(xù)采用。然而，與穩(wěn)定幣相關(guān)的大部分經(jīng)濟(jì)價(jià)值流向了鏈下基于股權(quán)的業(yè)務(wù)，而不是基于代幣的協(xié)議。

實(shí)際上，使用的基礎(chǔ)層持續(xù)存在，但邊際的、順周期活動(dòng)下降。這種轉(zhuǎn)變直接反映在代幣價(jià)格走勢(shì)上。

3. 投機(jī)資本的輪動(dòng)

最后，資金流逆轉(zhuǎn)了。支持更廣泛代幣領(lǐng)域的邊際資本歷來是投機(jī)性散戶。雖然機(jī)構(gòu)采用持續(xù)成長(zhǎng)，但仍主要集中在可通過 ETF 取得的資產(chǎn)上，包括比特幣、以太坊，以及年底的 Solana。

2025 年，投機(jī)注意力轉(zhuǎn)向了其他領(lǐng)域。

ETF 資金大量流入黃金、白銀和新興主題交易（如量子計(jì)算），而數(shù)字資產(chǎn) ETF 的資金則放緩并在年底轉(zhuǎn)為負(fù)值。這種輪動(dòng)恰好發(fā)生在代幣廣度惡化之際，強(qiáng)化了下行動(dòng)能。

情緒、部位和歷史背景

到年底，情緒壓縮到歷史上與投降相關(guān)的水平。

恐懼與貪婪指數(shù)達(dá)到了上次在急性壓力時(shí)期（包括 FTX 崩潰后）看到的讀數(shù)。同時(shí)，永續(xù)期貨資金費(fèi)率下降，顯示杠桿減少和投機(jī)過度減弱。

季節(jié)性因素也發(fā)揮了作用。 12 月歷來是比特幣和更廣泛加密市場(chǎng)的疲軟月份，稅損拋售、投資組合再平衡和流動(dòng)性限制造成了獨(dú)立于基本面的機(jī)械性壓力。

重要的是，從更長(zhǎng)期的角度來看，當(dāng)前非比特幣回撤的持續(xù)時(shí)間與先前的周期非常吻合。

2018 年和 2022 年的熊市持續(xù)了約 12 至 14 個(gè)月。從 2024 年底的高峰開始計(jì)算，目前的回撤現(xiàn)在處于同樣的范圍內(nèi)。這并不能保證見底，但確實(shí)表明大量基于時(shí)間和價(jià)格的壓縮已經(jīng)發(fā)生。

為什么前景從這里開始改善

盡管 2025 年面臨挑戰(zhàn)，但展望未來有幾個(gè)理由保持建設(shè)性樂觀。

首先，機(jī)構(gòu)采用繼續(xù)擴(kuò)大。企業(yè)越來越多地將區(qū)塊鏈集成到內(nèi)核產(chǎn)品中 —— 從 Robinhood 推出代幣化股票到 Stripe 開發(fā)穩(wěn)定幣基礎(chǔ)設(shè)施，再到摩根大通將存款代幣化。在資本方面，主 權(quán)儲(chǔ)備已經(jīng)創(chuàng)建，證券公司、退休平臺(tái)和大型資產(chǎn)管理公司大幅降低了參與門檻。

其次，產(chǎn)品市場(chǎng)契合度變得更加清晰。穩(wěn)定幣和預(yù)測(cè)市場(chǎng)在 2025 年作為突出的用例獲得了突破性關(guān)注和采用，而更廣泛的代幣化和永續(xù)期貨正顯示出產(chǎn)品市場(chǎng)契合度的早期跡象。

第三，宏觀背景是支持性的。美國(guó)經(jīng)濟(jì)維持韌性，薪資成長(zhǎng)超過通膨，企業(yè)獲利擴(kuò)張。現(xiàn)在聯(lián)準(zhǔn)會(huì)已經(jīng)停止量化緊縮，流動(dòng)性狀況正在改善。長(zhǎng)期收益率下降與寬松貨幣政策相結(jié)合，歷來對(duì)包括數(shù)字資產(chǎn)在內(nèi)的風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)具有建設(shè)性。

最后，滲透率仍然低得驚人。正如 Bitmine 的 Tom Lee 所說：持有超過 1 萬(wàn)美元價(jià)值的比特幣地址只有 440 萬(wàn)個(gè)，而全球傳統(tǒng)投資帳戶有 9 億個(gè)。根據(jù)美銀機(jī)構(gòu)投資人調(diào)查，在專業(yè)投資經(jīng)理人中，67% 仍對(duì)數(shù)字資產(chǎn)零敞口。即使分配隨時(shí)間的適度轉(zhuǎn)變也代表潛在需求的重要來源。

結(jié)語(yǔ)

2025 年對(duì)大部分代幣市場(chǎng)來說是艱難的一年，特征是極端分化、主流幣表現(xiàn)更強(qiáng)，以及比特幣以外的長(zhǎng)期疲軟。但這也是推進(jìn)機(jī)構(gòu)采用、明確產(chǎn)品市場(chǎng)契合度，并在生態(tài)系統(tǒng)大部分領(lǐng)域壓縮估值的一年。

在更廣泛的代幣領(lǐng)域經(jīng)歷一年熊市后的強(qiáng)勁基本面背景可能帶來機(jī)會(huì)。隨著情緒出清、杠桿降低以及重大重新定價(jià)已經(jīng)在我們身后，前瞻性配置看起來越來越不對(duì)稱 —— 前提是基本面穩(wěn)定且廣度回歸。歷史上，混亂時(shí)期為下一階段的成長(zhǎng)奠定了基礎(chǔ)。

彭博銀河加密指數(shù)價(jià)格（BGCI）的表現(xiàn)不包括會(huì)降低業(yè)績(jī)的費(fèi)用扣除。任何指數(shù)僅供參考，僅作為一般市場(chǎng)表現(xiàn)的范例。沒有指數(shù)可以直接與 Pantera 基金的表現(xiàn)比較，部分原因是指數(shù)不是主動(dòng)管理的。 Pantera 基金的投資結(jié)果并非要預(yù)測(cè)或暗示 Pantera 基金的未來報(bào)酬。

2026 年的九個(gè)預(yù)測(cè)

1 真實(shí)世界資產(chǎn)（RWA）起飛

截至 2025 年 12 月中旬，RWA 總鎖倉(cāng)量（TVL）達(dá)到 166 億美元，占 DeFi 總 TVL 的約 14%。

預(yù)測(cè)：

• 國(guó)債和私人信貸可能至少翻倍。
• 當(dāng) SEC “加密項(xiàng)目” 下預(yù)期的 “創(chuàng)新豁免” 推出時(shí)，代幣化股票和股權(quán)可能增長(zhǎng)更快。
• 一個(gè)意外領(lǐng)域（碳信用、礦產(chǎn)權(quán)或能源項(xiàng)目）將會(huì)火熱。這個(gè)領(lǐng)域的特征可能是流動(dòng)性分散、全球分布和缺乏標(biāo)準(zhǔn)，而基于區(qū)塊鏈的市場(chǎng)將有助于解決這些問題。

2 AI 革新鏈上安全

AI 安全和區(qū)塊鏈開發(fā)工具變得非常強(qiáng)大。即時(shí)詐欺檢測(cè)、95% 準(zhǔn)確的交易比特幣標(biāo)記以及即時(shí)智能合約調(diào)試已經(jīng)到來，檢測(cè)到數(shù)百萬(wàn)美元的區(qū)塊鏈漏洞。

預(yù)測(cè)：2026 年，想像一下向鏈上智能的更大轉(zhuǎn)變，確定性、可驗(yàn)證的規(guī)則接管基于智能合約的治理。該應(yīng)用程序?qū)⒔跫磿r(shí)地掃描程序碼，立即發(fā)現(xiàn)邏輯錯(cuò)誤和漏洞，并提供即時(shí)偵錯(cuò)回饋。下一個(gè)大型獨(dú)角獸將是一家創(chuàng)新的鏈上安全公司，將安全性提高 100 倍。

3 預(yù)測(cè)市場(chǎng)成為收購(gòu)目標(biāo)

2025 年前 10 個(gè)月交易了 280 億美元，預(yù)測(cè)市場(chǎng)正圍繞機(jī)構(gòu)基礎(chǔ)設(shè)施進(jìn)行集成。 10 月 20 日那周我們達(dá)到了 23 億美元的歷史新高。

預(yù)測(cè)：該產(chǎn)業(yè)將出現(xiàn)超過 10 億美元的收購(gòu)，不涉及 Polymarket 或 Kalshi。獲勝的平臺(tái)將建造內(nèi)置流動(dòng)性軌道，內(nèi)置市場(chǎng)發(fā)現(xiàn)智能，指出資金藏在哪里以及原因。忘掉閃亮的新按鈕。這完全是關(guān)于毫不費(fèi)力地賦予用戶超能力：即時(shí)訪問隱藏池、更聰明的路由和預(yù)測(cè)性訂單流。

專注于運(yùn)動(dòng)的平臺(tái)如 DraftKings 和 FanDuel 已經(jīng)成為主流，與媒體合作進(jìn)行即時(shí)賠率分發(fā)。專注于體育的新進(jìn)入者如 NoVig 將垂直擴(kuò)展其存在，新創(chuàng)業(yè)公司將在亞太地區(qū)出現(xiàn)，因?yàn)槟鞘且粋€(gè)值得關(guān)注的地區(qū)。

4 AI 成為你的個(gè)人加密副駕駛

隨著系統(tǒng)成熟，提供滿足客制化期望的超個(gè)人化體驗(yàn)，消費(fèi)者 AI 平臺(tái)使用將激增。無(wú)縫集成使高級(jí) AI 感覺毫不費(fèi)力，使用從笨拙轉(zhuǎn)向即時(shí)。

預(yù)測(cè)：像 Surf.ai 這樣的平臺(tái)將在 2026 年通過直覺的高級(jí) AI 模型、專有加密資料集和多步驟工作流程代理，吸引從加密好奇者到活躍交易者的人群。我相信復(fù)雜的技術(shù)和可訪問的設(shè)計(jì)使 Surf 成為首選的加密研究工具，提供比其他類型平臺(tái)的通用選項(xiàng)快 4 倍的即時(shí)鏈上支持的市場(chǎng)洞察。

5 銀行巨頭準(zhǔn)備：G7 掛鉤穩(wěn)定幣迫在眉睫

十家主要銀行正處于探索聯(lián)盟穩(wěn)定幣發(fā)行掛鉤 G7 貨幣的早期階段。金融機(jī)構(gòu)正在確定行業(yè)范圍的穩(wěn)定幣是否可能以合規(guī)、風(fēng)險(xiǎn)管理的方式為個(gè)人和機(jī)構(gòu)提供數(shù)字貨幣的好處。同時(shí)，一群十家歐洲銀行正在調(diào)查發(fā)行歐元掛鉤穩(wěn)定幣。

預(yù)測(cè)：主要銀行聯(lián)盟將發(fā)布自己的穩(wěn)定幣（無(wú)論這些試點(diǎn)項(xiàng)目在 2026 年成果還是不同的聯(lián)盟這樣做）。

6 隱私、支付、永續(xù)：機(jī)構(gòu)三巨頭

隱私技術(shù)在機(jī)構(gòu)使用中蓬勃發(fā)展，Zama、Canton 和其他協(xié)議的透明– 保密組合，盡管零售使用未找到牽引力或可擴(kuò)展性。穩(wěn)定幣目前達(dá)到 3,100 億美元，自 2023 年以來市值成長(zhǎng)了一倍多，連續(xù) 25 個(gè)月擴(kuò)張。永續(xù)掉期合約已占加密衍生性商品交易量的約 78%，永續(xù)合約和現(xiàn)貨選擇權(quán)之間的差距持續(xù)擴(kuò)大。

預(yù)測(cè)：對(duì)于隱私，機(jī)構(gòu)和零售之間的差距將在 2026 年擴(kuò)大。穩(wěn)定幣將有一條通往 2 兆美元以上的長(zhǎng)期道路，明年至少達(dá)到 5,000 億美元，永續(xù)合約的勢(shì)頭將在 2026 年繼續(xù)。

7 機(jī)構(gòu)宏觀視角

截至 12 月 15 日，17.9% 的 BTC 持有量現(xiàn)在掌握在上市公司和私人公司、ETF 和國(guó)家手中。

預(yù)測(cè)：2026 年不會(huì)是關(guān)于炒作或 meme。它將是關(guān)于集成、真正的合規(guī)性和由公開市場(chǎng)流動(dòng)性驅(qū)動(dòng)的機(jī)構(gòu)資金。加密貨幣將集成到主流平臺(tái)，升級(jí)金融軌道，并挑戰(zhàn)當(dāng)前的在位者。

8 有史以來最大的加密 IPO 年

2025 年有 335 個(gè)美國(guó) IPO，整體比 2024 年增加 55%；其中許多是加密友善的，包括 9 個(gè)區(qū)塊鏈 IPO。這包括像 Circle Internet Group 這樣的加密原生公司（2025 年 5 月 27 日上市）和像 SPAC 這樣的加密包容性公司；例如 Bitcoin Infrastructure Acquisition Corp 于 2025 年 12 月 2 日上市。

預(yù)測(cè)：2026 年將是數(shù)字資產(chǎn)公開上市更大的一年。 Coinbase 表示，76% 的公司計(jì)劃在 2026 年添加代幣化資產(chǎn)，一些公司著眼于整個(gè)投資組合的 5% 以上。 Morpho 作為一個(gè)范例協(xié)議，2025 年 11 月 TVL 為 86 億美元。

9 數(shù)字資產(chǎn)國(guó)庫(kù)集成加速

早在 2021 年，擁有比特幣的上市公司不到 10 家。到 2025 年 12 月中旬，151 家上市公司擁有 950 億美元，包括政府時(shí)數(shù)字上升到 164 家和 1,480 億美元。

預(yù)測(cè)：2026 年將看到殘酷的修剪。在每個(gè)主要資產(chǎn)類別中，只有一到兩個(gè)參與者將占主導(dǎo)地位。其他人都被收購(gòu)或被拋在后面，除了一個(gè)長(zhǎng)尾代幣贏家跟著走。它也在全球化。日本的 Metaplanet 已經(jīng)很激進(jìn)，因此美國(guó)不再擁有這一趨勢(shì)，因?yàn)槿驀?guó)庫(kù)格局多樣化。

以上就是Pantera Capital復(fù)盤:史上最大清算潮,代幣暴跌 60%,2026年加密市場(chǎng)怎么走?的詳細(xì)內(nèi)容，更多關(guān)于2026年加密市場(chǎng)展望的資料請(qǐng)關(guān)注腳本之家其它相關(guān)文章！

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