OpenAI 2026 年 6 月秘密向 SEC 提交上市申請，正逐步接近 IPO，目前的時間表可能推遲至 2027 年；若成功，OpenAI 將成為 AI 領(lǐng)域最大 IPO 之一。

近期，獨立科技評論家 Ed Zitron 發(fā)文長文抨擊 OpenAI。其指出真正的 AI 泡沫本質(zhì)上是 “OpenAI 泡沫”（OpenAI is the bubble）；如果 OpenAI 失敗，它將成為 AI 時代的 “雷曼兄弟”（Lehman Brothers），可能引發(fā)數(shù)據(jù)中心、AI 基礎(chǔ)設(shè)施和科技股的重新定價，強(qiáng)調(diào) OpenAI 的商業(yè)模式不可持續(xù)，依賴補(bǔ)貼和循環(huán)融資，缺乏真實需求。（Odaily 注：Ed Zitron 因以直率、高度關(guān)注財務(wù)細(xì)節(jié)的風(fēng)格拆解科技泡沫而聞名，這篇長文是 Zitron 長期批評 AI 泡沫系列的最新激進(jìn)一篇，此前曾發(fā)布多篇文章，如 OpenAI 虧損獨家報道、Silicon Valley Bubble 系列等等。）

今天的文章是我寫過的最大的免費通訊之一，匯集了過去六個月的工作成果。

而一切從一個問題開始：你有多信任 Sam Altman？股市，以及在某種程度上全球經(jīng)濟(jì)，都取決于你的答案。

OpenAI 已經(jīng)成為近代經(jīng)濟(jì)史上最大的負(fù)債之一。你可以爭辯說 OpenAI 不再是 AI 泡沫的焦點——你可以隨便談?wù)撻_源模型或 Anthropic 或任何其他元素——但沒有 OpenAI，AI 行業(yè)就不存在，數(shù)萬億美元資本支出的合理性也就煙消云散。

AI 泡沫并非源于任何實際的投資回報——無論是純粹貨幣意義上的，如收入或盈利能力、生產(chǎn)力提升，還是任何有形或可衡量的東西。相反，這是一場類似X 教般的精神病發(fā)作，感染了一些最有權(quán)勢和財富的個人與機(jī)構(gòu)的頭腦，一家公司強(qiáng)大的神話色彩啟發(fā)了一一并被用來啟發(fā)一一歷史上最大的資本錯配。

盡管這會惹惱一些人，但我完全相信，這件事能持續(xù)這么久，唯一的原因就是 OpenAI 尚未崩潰。它的失敗將是一個分水嶺時刻——AI 泡沫的雷曼兄弟，一個將定義一個時代終結(jié)、另一個時代開啟的事件，將把那些受感染者從精神錯亂中搖醒。沒有這個警鐘，NVIDIA 繼續(xù)銷售 GPU，半導(dǎo)體行業(yè)的金庫繼續(xù)膨脹，越來越多的支出承諾被做出。

OpenAI 計劃到 2030 年底燒掉超過 8520 億美元。它占微軟、亞馬遜和 Oracle 剩余履約義務(wù)中的 7480 億美元，此外還有 Cerebras、CoreWeave、Nebius、IREN、Lambda 和 Nscale（根據(jù) Kakashii 的數(shù)據(jù)）至少 700 億美元的 RPO（恢復(fù)點目標(biāo)），并計劃在 Broadcom 的“Jalapeno”芯片上花費不確定的數(shù)十億美元。它計劃今年在算力上花費 500 億美元或更多，我估計這超過全球 AI 算力總支出的 50%（OpenAI 占據(jù)了全部 AI 算力基礎(chǔ)設(shè)施的 50%以上）。

OpenAI 能夠負(fù)擔(dān)這些支出，僅僅是因為其最新一輪（假設(shè)已完全完成）1220 億美元的融資，已收到至少 500 億美元，其中 200 億美元來自軟銀（總計 300 億美元，第三筆將于 2026 年 10 月 1 日到期）。NVIDIA 在其最新季度財報中提及，它“估計一家 AI 研究和部署公司通過向其客戶購買云服務(wù)，為[其]2027 財年第一季度的收入貢獻(xiàn)了可觀份額”，所指的當(dāng)然是 OpenAI。

AI 泡沫就是 OpenAI 泡沫——走向必然的終結(jié)

OpenAI 是所有人關(guān)注 AI 的原因。2019 年 3 月（根據(jù) JustDario 的數(shù)據(jù)），NVIDIA 收購了一家名為 Mellanox 的公司，該公司生產(chǎn)創(chuàng)建 AI GPU 集群所需的高速網(wǎng)絡(luò)技術(shù)。四個月后，微軟向 OpenAI 投資了 10 億美元，并開始購買 AI GPU 并為其建設(shè) AI 基礎(chǔ)設(shè)施。到 2020 年 3 月，NVIDIA 出貨了其 A100 GPU，2020 年 5 月，微軟宣布已為 OpenAI 建造了一臺超級計算機(jī)，配備“超過 285,000 個 CPU 核心[和]10,000 個 GPU”。

ChatGPT 于 2022 年 11 月推出，時機(jī)對科技行業(yè)來說恰到好處——彼時科技行業(yè)已黔驢技窮，正徘徊在長期蕭條邊緣。IPO 市場已經(jīng)崩潰，加息終結(jié)了零利率時代，疫情時期的過度招聘開始以行業(yè)歷史上一些最嚴(yán)重的裁員潮收場，全球風(fēng)險投資在 2021 年歷史性過度投資后萎縮，科技股遭受重創(chuàng)。

科技行業(yè)第一次被迫量入為出——這是它歷來不愿做的事。大型科技公司不受投資者和公眾的歡迎。過去十年的過度行為——加上對“科技例外論”（即認(rèn)為支配世界其他地區(qū)的規(guī)則不適用于硅谷）日益增長的挫敗感——考驗了監(jiān)管者和立法者的耐心。而且，在缺少“又一件事”——一個轟動性的、改變游戲規(guī)則的產(chǎn)品類別——的情況下，它不再有借口進(jìn)行揮霍性支出，或定期打破支配社會的不成文和成文規(guī)則。

OpenAI 的存在為一個狂熱和奢靡的時代提供了正當(dāng)性。超大規(guī)模企業(yè)缺乏新的超增長創(chuàng)意，于是指著 ChatGPT 擁有“有史以來增長最快的用戶群”和構(gòu)建它的微軟“超級計算機(jī)”告訴投資者，如果他們不投資，就會被甩在后面。亞馬遜、Meta 和谷歌在 2023 年宣布了自己的模糊“超級計算機(jī)”。

到 2023 年底，NVIDIA 已售出 50 萬塊 A100 GPU，而它能做到這一點的唯一原因就是 ChatGPT 的快速增長。Sam Altman 的短暫下  臺只會讓 AI 泡沫進(jìn)一步膨脹——為一個缺乏奇思妙想和個性的科技行業(yè)增添了一層沉悶的宮廷權(quán)謀色彩——并進(jìn)一步鞏固了微軟作為 OpenAI 家長式資助者的角色，確保了 Altman 重返掌舵。

澄清一下，我說的“快速增長”是指 OpenAI 在 2023 年底達(dá)到了 1 億周活躍用戶，月收入約為 1.08 億美元。微軟那年又投資了 100 億美元，其中大部分資金以微軟 Azure 信用額度形式提供。

OpenAI 也是 Anthropic 存在的原因——不僅因為其多位創(chuàng)始人來自該公司，還因為谷歌和亞馬遜都同意在 2023 年向其提供總計 60 億美元，作為“與”微軟新寵“競爭”的手段，這讓兩者都有了進(jìn)一步花費數(shù)千億美元“確保不錯過 AI”的理由。

當(dāng)你把“AI”一詞從等式中去掉，這一切似乎有點荒謬。160 億美元的股權(quán)投資，加上到 2023 年底超過 1500 億美元的資本支出，所有這些基本上都因為一個網(wǎng)站非常受歡迎而得以合理化。

而這兩家公司能夠成長的唯一原因，就是超大規(guī)模企業(yè)為它們的整個基礎(chǔ)設(shè)施提供資金。

2023 年第四季度，全球風(fēng)險投資降至 2016 年第三季度以來的最低水平，美國初創(chuàng)企業(yè)占據(jù)了當(dāng)年投資總額的 1836 億美元。風(fēng)險投資本身不可能——也不會——真正以 OpenAI 或 Anthropic 所需的基礎(chǔ)設(shè)施規(guī)模來支持它們，如果沒有超大規(guī)模企業(yè)抬高這兩家公司的價值，也不會有任何來自超大規(guī)模企業(yè)或為數(shù)據(jù)中心提供債務(wù)融資方的饑渴——這幾乎完全是因為 OpenAI 的成功。

如果把 OpenAI 從 2020 年到 2024 年這段時間移除，AI 泡沫根本不會膨脹。沒有其他主要 AI 公司顯示出任何生命跡象——無論是超大規(guī)模企業(yè)兜售的、風(fēng)險投資家資助的，還是其他科技公司推出的。

任何超大規(guī)模企業(yè)的 AI 努力能產(chǎn)生收入的唯一原因——而且除了 OpenAI 和 Anthropic 之外，收入都相當(dāng)微??！——是因為它們知道自己只需坐在那里不斷說“AI 是未來”，直到客戶最終屈服并嘗試……很大程度上是因為所有人都在談?wù)?ChatGPT。

Anthropic 直到 2025 年初才被視為陪跑者，而且能持續(xù)獲得融資只是因為人們想投資下一個 OpenAI，Anthropic 的初始融資輪次和基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)僅以與 OpenAI 競爭為理由。

2025 年美國數(shù)據(jù)中心債務(wù)交易達(dá) 1785 億美元？幾乎完全由 OpenAI 的增長及其對算力的貪婪需求所證明，因為除了 OpenAI（以及后來的 Anthropic），沒有其他人在使用數(shù)萬塊 GPU 的大規(guī)模集群，而且這種規(guī)模的算力市場在此后數(shù)月乃至數(shù)年間似乎也沒有出現(xiàn)。

最大的算力消費者仍然是微軟（為 OpenAI）、谷歌（為 Anthropic）、亞馬遜（為 OpenAI 和 Anthropic）、CoreWeave（為 OpenAI 和 Anthropic）、Meta（模仿其他超大規(guī)模企業(yè)的做法）和 Oracle（為 OpenAI）。否則，幾乎沒有證據(jù)——而且我確實仔細(xì)查找過——表明 AI 算力需求超過幾十億美元，這已經(jīng)很慷慨了。

所有這些投資——無論是 AI 初創(chuàng)企業(yè)還是數(shù)據(jù)中心——都是為了資助下一個 OpenAI，或成為下一個 OpenAI 的房東而存在。

假設(shè)——因為從來沒人認(rèn)真思考——既然有一個 OpenAI 存在，就會有更多 OpenAI 開花結(jié)果。既然有一個算力大客戶存在，未來算力密集型初創(chuàng)企業(yè)的模板已經(jīng)建立……而且，再說一次，因為從來沒人認(rèn)真思考任何事，也沒人意識到，之所以沒有出現(xiàn)第二個 OpenAI，是因為 OpenAI 和 Anthropic 是全球最大的軟件公司精心策劃的金融心理戰(zhàn)。

OpenAI 和 Anthropic 是專為硅谷單一文化打造的超大規(guī)模心理戰(zhàn)專家

殘酷的事實是，你無法通過風(fēng)險投資來資助一個 AI 實驗室。雖然 OpenAI 和 Anthropic 在過去幾年籌集了近 3000 億美元，但它們實際的基礎(chǔ)設(shè)施成本——為其服務(wù)提供動力的 GPU 和數(shù)據(jù)中心——完全由超大規(guī)模企業(yè)資助，過程中可能又花費了 2500 億美元，因為微軟表示截至 2026 年初，已在其與 OpenAI 的關(guān)系上花費了 1000 億美元。

然而，真正的成本不僅僅是財務(wù)上的，還包括實際執(zhí)行大規(guī)模基礎(chǔ)設(shè)施紓困所需的經(jīng)驗和產(chǎn)業(yè)知識。除了谷歌、微軟和亞馬遜，沒有其他公司具備 OpenAI（以及后來的 Anthropic）所需的那種 AI 集群的規(guī)?；蚪ㄔO(shè)經(jīng)驗。

我們知道這一點有幾個原因。首先，因為在 2023 年之前，幾乎沒有公司在建設(shè) OpenAI 或 Anthropic 所需規(guī)模的那種 AI 計算集群。最接近的可能是加密貨幣挖礦公司，而且很能說明問題的是，今天許多新云服務(wù)商（最著名的是 CoreWeave）最初都是運營裝滿 ASIC 芯片的倉庫來挖比特幣和以太坊的。

第二，因為根據(jù)與數(shù)據(jù)中心業(yè)內(nèi)人士的交流，關(guān)于什么算“大”設(shè)施的整個奧弗頓窗口已經(jīng)移動了。以前，一個 50MW 的數(shù)據(jù)中心會被認(rèn)為是重要的（甚至是值得注意的）開發(fā)項目。這些都是例外而非慣例，大多數(shù)數(shù)據(jù)中心規(guī)模要小得多。唯一有這種規(guī)模建設(shè)經(jīng)驗的公司，大多是超大規(guī)模企業(yè)。

通過將 OpenAI 視為“風(fēng)險投資支持的初創(chuàng)企業(yè)”，超大規(guī)模企業(yè)制造了一種錯覺，認(rèn)為這是下一類大公司，將反過來創(chuàng)造云計算的下一個巨大需求中心——只不過這些公司存在的唯一原因，正是超大規(guī)模企業(yè)本身在促成它們的存在，用巨額資金資助它們，允許它們隨心所欲地?zé)X。

這就是為什么 OpenAI 將繼續(xù)無限增長的想法是 AI 泡沫神話的核心。一個 OpenAI 的存在，讓其他人——無論多么不合邏輯——可以想象更多 OpenAI 的存在，這反過來意味著那些 OpenAI 將需要與 OpenAI 一樣多的算力。

相信這種鬼話的愚蠢投資者，可以通過無數(shù)買方分析師或被收買的媒體人士來合理化——他們談?wù)?ldquo;對算力的永不滿足的需求”，指出產(chǎn)能限制（由數(shù)據(jù)中心建設(shè)緩慢造成，以及 OpenAI 和 Anthropic 占用了全球大部分算力）和 GPU 價格上漲，作為實際上存在巨大需求的證據(jù)，而從來不真正深入思考。

超大規(guī)模企業(yè)玩的最大的把戲就是從不退讓。通過在沒有顯示出一美元利潤的情況下向 AI 資本支出投入超過一萬億美元，它們?yōu)槿魏稳送顿Y AI 數(shù)據(jù)中心提供了合理性，邏輯是“全球最大的公司不可能都錯”——即使它們這樣做的原因是為了給 OpenAI 和 Anthropic 擴(kuò)展產(chǎn)能，而這兩家公司正是超大規(guī)模企業(yè)自己孵化的。

超大規(guī)模企業(yè)在 AI 基礎(chǔ)設(shè)施上花費這么多錢，從根本上說是不合邏輯和瘋狂的，而很少有人愿意這么說的原因，是因為直到最近，暗示這是浪費錢還被認(rèn)為是激進(jìn)的——幾乎完全是因為 OpenAI 的存在和持續(xù)增長。（注：我意識到 Anthropic 在過去一年引起了大量關(guān)注并快速增長，但它能做到這一點，A）是因為 OpenAI 的神話，B）因為它也是被孵化并被允許大規(guī)模虧損運營的。）

無論你從 LLM 中獲得或不獲得什么效用，都不相關(guān)，因為這并不是數(shù)據(jù)中心投資的實際基礎(chǔ)。雖然代碼生成方面的加速進(jìn)展（這本身只有在巨額補(bǔ)貼下才能實現(xiàn)）可能幫助了 Anthropic 增長，但絕大多數(shù)數(shù)據(jù)中心資本支出都是在追逐 AI 可能成為什么的幻影，而不是與公司整體收入或經(jīng)濟(jì)狀況有任何聯(lián)系——當(dāng)然，除了它們的算力支出之外。

這正是驅(qū)動這個浪費、魯莽和毀滅性時代的潛在貪婪——相信還會有另一個 OpenAI，以及如我所說，有機(jī)會成為下一個 OpenAI 的房東。而因為媒體和分析師極少有原創(chuàng)想法，每個人都通過同樣陳詞濫調(diào)來合理化（并繼續(xù)合理化）這種浪費，說這“就像 Uber（不是?。?rdquo;或“就像亞馬遜網(wǎng)絡(luò)服務(wù)（2003 年至 2015 年間，亞馬遜在資本支出上花了 297 億美元，按通脹調(diào)整后）”。

就像任何偉大的投資泡沫一樣，涌入的錢越多，錯失恐懼癥就越強(qiáng)烈，反過來可以合理化的美元就越多，神話就變得越復(fù)雜和扭曲——這就是為什么你會看到知名風(fēng)險投資家聲稱 AI 實驗室有“90%以上的推理利潤率”，這是一個完全未經(jīng)證實的說法，AI 擁躉們緊緊抓住并反復(fù)傳播，以至于被奉為真理，很可能是因為不愿面對這樣一個事實：你可以在每月 200 美元的 ChatGPT 訂閱上燒掉價值 14,000 美元的 token。

這種神話只會在一個被故意剝奪了良好信息的環(huán)境中增長。我們已經(jīng)陷入這個可怕的泡沫四年了，仍然對大型語言模型的實際成本沒有一致共識，這證明了全行業(yè)范圍的努力在壓制這些信息。

OpenAI、Anthropic、微軟、谷歌和亞馬遜已竭盡全力——根據(jù)與熟悉其基礎(chǔ)設(shè)施的消息人士的討論——來混淆其運營的實際底層成本，而硅谷，這個號稱由自由思想者和個人組成的行業(yè)，卻非常樂意接受任何可能維持其夢想的便利神話。

最終，他們都成了超大規(guī)模企業(yè)有用的傻瓜。他們對 OpenAI——以及延伸開來的 Anthropic——的癡迷依附，看起來是在“讓強(qiáng)大 AI 民主化”的名義下做出的決定，而實際上每一美元都流向微軟、谷歌、亞馬遜或 Oracle，這些公司又將錢輸送給 NVIDIA 或 Broadcom，后者再將錢輸送給臺積電、SK 海力士、三星或美光。

投資 AI 初創(chuàng)企業(yè)？它們會付錢給某個 AI 實驗室，后者再付錢給超大規(guī)模企業(yè)。投資 AI 基礎(chǔ)設(shè)施公司？錢會流向 NVIDIA，然后向上游流向半導(dǎo)體公司。最終，無論它們死掉還是被收購（因為它們中沒有一個會上市），所有價值都會落入那些創(chuàng)造了這個虛幻時代、然后將其吹大成非常危險之物的超大規(guī)模企業(yè)手中。

為什么 AI 泡沫沒有 OpenAI 就無法生存

然而問題是，這個行業(yè)在任何情況下都無法在沒有 OpenAI 的情況下生存。

當(dāng)人們討論 OpenAI 可能的崩潰時，他們表現(xiàn)得純屬懦弱，要么說“不會那么糟”，要么含糊其辭地說它“大到不能倒”。

如果 OpenAI——這家擁有最多資金、最多基礎(chǔ)設(shè)施、最多關(guān)注和最多 AI 人才的公司——崩潰了，它很可能是在 AI 數(shù)據(jù)中心債務(wù)和風(fēng)險投資資金幾乎完全耗盡之后發(fā)生的。

你看，高盛的 Jeffrey Papai 最近指出，要復(fù)制超大規(guī)模企業(yè)在過去四年中籌集的數(shù)千億美元將“非常困難”——僅 2026 年就達(dá) 2440 億美元，如果算上 NVIDIA 和 SpaceX 的話——這是個問題，因為截至 2026 年第三季度，它們已無法再用現(xiàn)金流來資助其數(shù)據(jù)中心資本支出。

而且澄清一下，超大規(guī)模企業(yè)的資本支出不必完全停止才能讓 NVIDIA 跌倒。它只需要顯著放緩到 Jensen Huang 無法再給投資者帶來 60%以上的同比收入增長，因為 AI 泡沫是建立在氛圍上的，它只能在氛圍不變酸的情況下生存。

是的，是的，我知道還有其他客戶，但 NVIDIA 的絕大多數(shù)需求來自超大規(guī)模企業(yè)，它們（大部分）要么在為 OpenAI 和 Anthropic 擴(kuò)展業(yè)務(wù)，要么只是在模仿其他超大規(guī)模企業(yè)的做法（參見：Meta 和 SpaceX）。

一旦超大規(guī)模企業(yè)停止花錢，擔(dān)心“噎住”數(shù)據(jù)中心債務(wù)的銀行將看到大量資本正在撤離市場，并據(jù)此承銷（或不承銷）交易。

這意味著，在某個時間點，OpenAI 和 Anthropic 都將伸出雙手說“請給錢！”——而恰恰在那個時候，所有人都在縮減開支。雖然 NVIDIA 可能會有點 desperate 并扔一些錢給它們，但如果收入開始崩潰，它對進(jìn)一步吹大泡沫的興趣也會隨之消失，因為投資者開始問這一切到底是真實的還是一個巨大的循環(huán)融資P局。

雖然這對 Anthropic 絕對是個問題——尤其是在其與 Broadcom 達(dá)成 350 億美元債務(wù)交易之后——但對 OpenAI 來說要嚴(yán)重得多，因為（如前所述）它已向全球一些最大、最有法律實力的公司做出了 7480 億美元的算力承諾。OpenAI 持續(xù)的營銷努力包括在其最昂貴模型發(fā)布時不斷刷新速率限制，向初創(chuàng)企業(yè)贈送價值數(shù)百萬美元的 token，總體上以極快的速度將“盡可能快增長，業(yè)務(wù)以后再說”的模式推向絕境——所有這些都由黏糊糊的 Sammy Altman 過度承諾和交付不足的惡劣習(xí)慣所助燃和資助。

Clamuel（指 Sam Altman）最大的錯誤是離開了超大規(guī)模企業(yè)的天堂之門，去與 Oracle、Cerebras 和 CoreWeave 這些凡人共舞。雖然微軟或亞馬遜可能愿意延長付款期限以保全面子和拖延不可避免的結(jié)果，但 Oracle——一家?guī)в熊浖镜穆伤?mdash;—完全有能力在任何合同違約時提起大聲而激進(jìn)的訴訟。

還有蘋果正在起訴 OpenAI 的事實——在挖走多名工程師用于其硬件項目后，據(jù)稱既指導(dǎo)又脅迫他們竊取商業(yè)機(jī)密——這幾乎肯定會摧毀 OpenAI 在未來幾年內(nèi)發(fā)布任何設(shè)備的機(jī)會……甚至可能摧毀公司本身。這些都是極其嚴(yán)重的指控，蘋果還指控 OpenAI 試圖脅迫信任的合作伙伴透露 iPhone 的制造技術(shù)——這種事可能導(dǎo)致殘酷的證據(jù)開示，甚至刑事指控。

OpenAI 還如我所說，需要持續(xù)增長以跟上這些賬單，在某個時候會耗盡真金白銀來支付員工，很可能恰恰是在最難找到更多資金的時候。雖然可能還有數(shù)十億美元可以籌集，但要支付任何賬單，OpenAI 每年需要多次數(shù)百億美元。根據(jù)我自己對其 2024 年和 2025 年經(jīng)審計財務(wù)報表的報道，OpenAI 在未來十年至少還需要再融資三次。

更糟的是，其免費用戶已成為巨大的負(fù)擔(dān)。雖然 The Information 報道稱 OpenAI 預(yù)計 2026 年廣告收入達(dá) 24 億美元，2030 年達(dá) 1020 億美元，但現(xiàn)實要殘酷得多——分析師 eMarketer 預(yù)計整個 AI 聊天機(jī)器人廣告行業(yè)今年總共只賺 10 億美元，到 2030 年整個市場也才 54.1 億美元。

這意味著 ChatGPT 的 9 億周活躍用戶將繼續(xù)是公司財務(wù)的巨大消耗，其中只有約 5%選擇付費，預(yù)計其每月 20 美元的用戶中有 80%將在 2026 年流失。

在某個時候，OpenAI 就是會耗盡資金。它幾乎用盡了所有可用的資本來源，現(xiàn)在它可能將 IPO 推遲到 2027 年——很大程度上是因為它無法以 1 萬億美元估值上市——它將不得不再次融資，可能是折價輪或小幅溢價輪，這反過來會使投資者更難在 IPO 中獲得回報。

投資者可能會問這樣的問題：“為什么你們不能上市？”以及“銀行家們不喜歡什么？”——而 Sam Altman 會這樣看著他們：

你看，OpenAI 擅長銷售神話和炒作，但一旦其數(shù)字必須面對冷酷的現(xiàn)實之光，就會崩潰。

雖然它能在 Altman 被罷免和轉(zhuǎn)型為營利性公司等情況下滑過去，但這些都是嚴(yán)格意義上的法律問題，可以交給律師處理，并由媒體歡呼。OpenAI 從未面對過“付不起賬單”或“違反與大型公司的合同”這樣的問題，我認(rèn)為這些是它未來不可避免的。

旁注：是的，是的，你會說“但是，紓困（不是！）”，但即使特朗普再向 OpenAI 輸送 420 億美元，也不夠覆蓋 2027 年一年的算力支出——而 2027 年正是我設(shè)想地獄之門打開將其吞噬的那一年。如果你的論點是 OpenAI 將被國有化或“軍方無限期資助它”，那你是在災(zāi)難化，以此假裝你可以控制未來，在智力上獲得滿足感，而完全不需要做與恐怖現(xiàn)實互動的臟活累活。

最終，OpenAI 的崩潰將是對 AI 泡沫枯燥而可怕的經(jīng)濟(jì)學(xué)的戲劇性敘述。

讓我解釋一下：

OpenAI 的崩潰將直接源于其虧損累累的經(jīng)濟(jì)狀況——其注定失敗的、虧損的訂閱業(yè)務(wù)，可悲的廣告收入，以及對其企業(yè)客戶來說成為“巨大問題”的 API 成本——以及除了炒作之外，AI 缺乏可衡量的 ROI 這一事實。

當(dāng) OpenAI 最終拋棄 CoreWeave、Cerebras 和 Oracle 時，不會有其他人來接盤這些算力。這些都是債務(wù)纏身的公司，沒有有意義的收入，它們將難以履行其義務(wù)。

當(dāng) OpenAI 死亡時——在此過程中很可能并入微軟——它將大幅削減所有算力需求，很可能伴隨著免費 ChatGPT 的終結(jié)和全面的大幅漲價。

OpenAI 的消亡自然也會引發(fā)對投資任何 AI 初創(chuàng)企業(yè)合理性的質(zhì)疑。如果整個行業(yè)中最大、資金最充足、資源最豐富、背后有全球最大軟件公司支持的公司都做不成，你為什么相信別人能做成？

生態(tài)系統(tǒng)中最大公司的崩潰也會凍結(jié)所有 AI 數(shù)據(jù)中心債務(wù)（如果到那時還有的話），因為 AI 算力最大的消費者已經(jīng)死了。

AI 泡沫是基于炒作和幻想膨脹的，而不是基于切實的證據(jù)或除半導(dǎo)體行業(yè)外任何人的可觀收入。沒有 NVIDIA 的巨額回報，我不認(rèn)為任何人會在 2024 年之后還認(rèn)真對待它。AI 行業(yè)的任何和所有成就，都是市場精神病、破碎的媒體生態(tài)系統(tǒng)和一萬億美元的直接結(jié)果——這些錢本可以投入任何其他領(lǐng)域——并且必須如此看待。

神話驅(qū)動的泡沫是一把雙刃劍：當(dāng)該神話破滅時，泡沫就更難維持。AI 泡沫能膨脹到如此可怕的程度，是因為市場和媒體愿意接受 Sam Altman 或整個 AI 行業(yè)基本上說的任何話。

通過把任何經(jīng)濟(jì)問題當(dāng)作成長痛一揮而去，把那些愿意審視的人當(dāng)作黑粉或憤世嫉俗者打發(fā)掉，記者和分析師為投資者提供了一次又一次投資這些公司的理由，而它們從來不需要建立真正的業(yè)務(wù)——這意味著，嗯……它們沒有真正的業(yè)務(wù)，而當(dāng)你需要真正付錢給某人——不是風(fēng)險投資家給你的錢——時，這就是個問題。

這將在 AI 行業(yè)最絕望的時刻令其捉襟見肘。

媒體之所以重要有很多很多原因，但其中最重要的之一是：審視是讓資本保持克制的力量——為了人類的利益，有時也是為了公司本身的利益。通過選擇手下留情、忽視 glaring 的經(jīng)濟(jì)問題、盲目接受每一個預(yù)測，媒體助長了欺詐行為，并因此窒息了好企業(yè)，鼓勵了不良行為，幫助它們以荒謬的估值籌集難以置信的巨額資金，而無需擔(dān)心必須做成一個好生意。在某些情況下，媒體甚至鼓勵它們這樣做，說“所有初創(chuàng)企業(yè)一開始都虧錢”——而不是他媽的稍微動腦子想一想。

當(dāng)公司知道自己不會面臨那種審視時，它們就會以此方式自我設(shè)計，不斷推遲尋找真正商業(yè)模式的過程，而只追求任何能讓自己足夠有話題度以獲得報道并因此獲得融資的東西。在缺乏懷疑的真空中，泡沫膨脹，怪物致富，而普通人總是最后接盤。結(jié)果，如果公司真的費心去成為一個真正的企業(yè)，它們也只會在最后一刻才這樣做，一旦判斷錯誤，就會危及所有支持它們的人和每一個交易對手。

當(dāng) OpenAI 死亡時，那將是在一段漫長的絕望重組和試圖說服投資者與媒體它確實能成為真正企業(yè)之后。這些嘗試——漲價、降價、出售知識產(chǎn)權(quán)、模糊的循環(huán)交易等等——都將失敗，到最后，Sam Altman 將用盡所有能想到的花招來維持這場派對。

而當(dāng)這些都失敗時，你覺得 Perplexity 會怎樣？Harvey 呢？Cursor 搭上了最后一架直升機(jī)離開越南（通過 SpaceX 收購，假設(shè)它真的發(fā)生），但 Cognition、Glean、Sierra，或者真的任何 AI 初創(chuàng)企業(yè)，在 OpenAI 死后到底要說什么才能讓投資者相信它們？說它們不一樣？說它們能成功，而那個被給了所需一切的公司卻失敗了？

整個 AI 行業(yè)的推銷話術(shù)是：OpenAI 打開了世界對 AI 力量的認(rèn)知，給 AI 行業(yè)盡可能多的錢將帶來我們前所未見的經(jīng)濟(jì)富足。相反，我們得到的是兩個都虧損數(shù)十億美元的 AI 實驗室，而其中一個的最新模型還會隨機(jī)刪除用戶的東西。

這些都不是靠實際的 ROI、真正的業(yè)務(wù)、回報、生產(chǎn)力或任何其他可衡量的東西來推銷的——除了為它豎起的物理基礎(chǔ)設(shè)施。

關(guān)于 AI 行業(yè)，在現(xiàn)在時態(tài)下根本就沒有什么有說服力的故事可講。一切都總是基于再等幾年就會出現(xiàn)的理論上的倍增力量——而如果那個擁有“天命”的公司被送進(jìn)地獄深淵，這一切就變得更難相信了。

這將對與 AI 行業(yè)相關(guān)的幾乎所有人和事產(chǎn)生巨大的下游效應(yīng)。你將無法為一家初創(chuàng)企業(yè)籌集資金來花在算力上，也無法說服別人你的 LLM 包裝器將改變世界，也無法證明一個巨大估值的合理性。風(fēng)險投資家自詡為經(jīng)濟(jì)的勇敢戰(zhàn)士，但其實是懦弱的旅鼠，一旦形勢變糟就會飛奔尋找掩護(hù)。

Anthropic 與 OpenAI 處境非常相似

我還不斷聽到有人說 Anthropic 神奇地免受 AI 泡沫的魔爪，或與其腐朽的經(jīng)濟(jì)絕緣。我在 Twitter 上讀到的關(guān)于這家公司的純粹神話和錯誤信息的數(shù)量真是令人發(fā)指，而記者們完全沒有對此進(jìn)行反駁的事實，證明了太少人在乎任何事情，除了下一個舔哪只靴子。

Anthropic 面臨與 OpenAI 相同的經(jīng)濟(jì)現(xiàn)實。它在訓(xùn)練上燒掉數(shù)十億美元，將推理成本隱藏在銷售和營銷中，唯一的真正區(qū)別是它更專注于編程，做了更少荒謬的基礎(chǔ)設(shè)施承諾……直到今年，它向谷歌承諾了 2000 億美元的算力和硬件承諾，從 Apollo 籌集了 350 億美元債務(wù)購買谷歌 TPU，與 SpaceX 簽署了每年 150 億美元的算力交易，并與 TeraWulf 達(dá)成了一項為期 20 年、190 億美元的租賃協(xié)議。

和 OpenAI 一樣，Anthropic 也在做太多太多事情。有 Claude for Life Sciences、Claude for Legal、Claude for Small Business、Claude Design，甚至不知為何還有報道稱 Anthropic 打算開發(fā)自己的藥物——而媒體不是問“嘿兄弟，你他媽在干什么？”而是爭先恐后地重復(fù)和慶祝每一個，好像它們都是可行或有用的產(chǎn)品。Anthropic 和 OpenAI 一樣混亂、無序和缺乏專注，但在讓人們相信它在某種程度上是“道德的”方面做得更好——一邊坑合作伙伴，一邊每月胡亂推出 200 個新產(chǎn)品。

這是一家缺乏專注和愿景的公司，除了“更多”和“更大”。在這一點上，OpenAI 和 Anthropic 的唯一區(qū)別就是“AI 代碼”的模糊承諾和 Dario Amodei 的末日恐嚇與安全作秀。

媒體大多數(shù)人沒有努力反駁其花招百出的“盈利”敘事，正是我們陷入這團(tuán)亂麻的原因。

Anthropic 和 OpenAI 一樣是 AI 實驗室。它使用 GPU、TPU 和 Trainium 芯片。它用大致相同的方式訓(xùn)練模型來做大致相同的事情，并在其上構(gòu)建半功能性的插件——就像 OpenAI 一樣。它做出大規(guī)模的算力承諾，它的基礎(chǔ)設(shè)施由超大規(guī)模企業(yè)為它建造，它的 CEO 令人厭煩但受蠢貨們喜愛，它的價值很大程度上由 1000 個在“X 萬能應(yīng)用”上經(jīng)歷不同程度的 AI 精神病的人決定。

試圖聲稱并非如此，就等于含蓄地承認(rèn) OpenAI 是不可持續(xù)的。

OpenAI 泡沫的受害者與后果

請注意，當(dāng)我說“受害者”時，我并不總是指“你應(yīng)該同情的人”。在某些情況下，我會談到面臨 OpenAI 泡沫破裂可怕后果的真實的人，你應(yīng)該對他們有一定程度的同情；在其他情況下，我指的是各種穿巴塔哥尼亞的富豪們的財務(wù)困境。我想你應(yīng)該能區(qū)分它們。

消費者——Sam Altman 和 OpenAI 幫助開啟的這場大內(nèi)存危機(jī)的受害者

我上一期付費通訊是那篇大型的《黑粉指南：內(nèi)存危機(jī)》，或者說一個扭曲的故事：三家公司——三星、SK 海力士和美光——如何將大量制造供應(yīng)從生產(chǎn)筆記本電腦和智能手機(jī)中的 RAM 轉(zhuǎn)移到生產(chǎn)為 GPU 供電的高帶寬內(nèi)存，從而推高了消費電子產(chǎn)品的價格。

解釋一下：

一個 AI 數(shù)據(jù)中心里裝滿了服務(wù)器，而服務(wù)器里（大部分）裝著 NVIDIA GPU。每個 NVIDIA GB300 有兩個 B300 GPU，這兩個 GPU 共有 576GB 的高帶寬內(nèi)存（HBM，具體來說是 HBM3e），還有一個 CPU，它有 480GB 的低功耗 LPDDR5X RAM（通常用于手機(jī)和其他移動設(shè)備的那種）。這些系統(tǒng)通常以 NVL72 機(jī)架形式出售，包含 18 個計算托盤，即 36 個 GB300，總共 20.7TB 的 HBM 和 17TB 的 LPDDR5X RAM——這還不包括高速網(wǎng)絡(luò)設(shè)備和其他相關(guān)組件的 RAM。

因為 HBM 在晶圓上占用更多空間——晶圓是用光刻技術(shù)（讀作：熔錫）蝕刻的半導(dǎo)體材料切片，然后切割成獨立的 die（單個芯片）——而且通常利潤率要高得多（實際產(chǎn)品制造成本更高，但由于三星、SK 海力士和美光的三巨頭壟斷，它們可以隨意定價，主要是向 NVIDIA），內(nèi)存制造商將更多生產(chǎn)線空間分配給 HBM 而非普通消費級 RAM，這使得（得益于上述三巨頭壟斷）這些制造商可以對消費級 RAM 隨意定價。

簡化來說，AI 數(shù)據(jù)中心中的 AI GPU 需要數(shù)百 GB 的高帶寬內(nèi)存，與之相連的 CPU 需要和你的智能手機(jī)一樣的 RAM，而制造所有這些 RAM 的公司正通過供應(yīng)鏈約束（它們自己制造的）來提高價格賺取巨額利潤。這就是美光上季度毛利率達(dá)到 84.9%的原因。RAM 三巨頭控制著全球 90%以上的內(nèi)存，可以任意定價。

這三家公司早在 2002 年就因價格壟斷被美國司 法 部罰款超過 1 億美元，美光通過舉報其同謀而逃過了罰款。五年后的 2007 年，最高法院的一項判決及其產(chǎn)生的先例（Bell Atlantic 訴 Twombly 案）大幅提高了不僅贏得反壟斷案件、甚至將案件送入審判的門檻：

Twombly 測試/規(guī)則旨在提高民事訴訟的門檻，以便被告不必在無聊案件中被強(qiáng)迫配合證據(jù)開示——這可能極其昂貴。

雖然這乍看合理，但它使提起任何形式的反壟斷訴訟變得困難得多，因為市場信號——無論是定價還是新競爭者將其產(chǎn)品推向市場的困難——往往是任何行動的起跑信號。確鑿證據(jù)——口無遮攔的高管談?wù)撈湫皭河媱?mdash;—往往是在訴訟進(jìn)入證據(jù)開示階段后才會出現(xiàn)。

這一先例扼殺了 2019 年針對 SK 海力士、三星和美光的集體訴訟——該訴訟指控它們合謀收緊全球 DRAM 供應(yīng)——因為盡管有公司代表在公開活動中的陳述、它們在某些行業(yè)組織中的集體參與以及可觀察到的定價趨勢，但 Twombly 設(shè)定的先例意味著原告需要的不只是間接證據(jù)才能將案件送入審判。

總之，我提到這個的原因是，雖然我不是在指控三星、SK 海力士和美光價格壟斷，但最近的一起訴訟恰恰就是在指控它們這樣做：

該訴訟聲稱，反消費者行為始于 2022 年，當(dāng)時這些公司開始將生產(chǎn)從 SDRAM 轉(zhuǎn)向 HBM——這在當(dāng)時“除了作為漲價手段外沒有任何經(jīng)濟(jì)意義”。

“該計劃迄今已成功，因為常規(guī) DRAM 及其相關(guān)設(shè)備的消費者支付了高于競爭水平的價格，并承受了被 DRAM 寡頭行為扭曲的市場的影響，”訴狀中寫道。

那么，這和 OpenAI 有什么關(guān)系？

嗯，回到 2025 年 10 月 1 日，OpenAI、三星和 SK 海力士宣布了一項“戰(zhàn)略合作伙伴關(guān)系”，OpenAI 將每月購買 90 萬片 DRAM 晶圓（當(dāng)時約占全球供應(yīng)量的 40%）用于 Stargate 數(shù)據(jù)中心——這件事實際上從未發(fā)生（只是諒解備忘錄，OpenAI 也沒地方放這些晶圓）——但 SK 海力士和三星的股票立即反彈，三星一個月后恰好漲價 60%，這可能是巧合，也可能是公司在說“是啊，哇，我們估計 RAM 要不夠了，不管什么價格趁現(xiàn)在趕緊買吧！”

另一個可能說明事情并非完全合規(guī)的線索是，據(jù)報道三星在 2026 年 3 月與 OpenAI 達(dá)成了另一項交易——據(jù)路透社，“在今年下半年向 OpenAI 供應(yīng)多達(dá) 8 億千兆比特（Gb）的 12 層 HBM4 芯片”，用于 Broadcom 定制“Jalapeno”芯片。雖然很難精確計算這相當(dāng)于多少晶圓，但據(jù)我所知，在 OpenAI、三星和 SK 海力士表示將每月占用 90 萬片之后，總計不到 10 萬片。

無論 OpenAI 是否真的拿走一片硅晶圓，這些交易的存在都是為了擠壓任何在其產(chǎn)品中使用內(nèi)存的公司——包括 NVIDIA、AMD 和 Broadcom——這反過來導(dǎo)致了消費電子史上最激進(jìn)的價格上漲。正如我上周五所說：

最終結(jié)果很簡單：每一種消費電子產(chǎn)品都在變貴。Valve 的 Steam Machine 游戲機(jī)首發(fā)價比計劃高出 30%，蘋果提高了 MacBook 和 iPad 的價格，可能還不得不在下一代 iPhone 上做同樣的事。任天堂、微軟和索尼提高了游戲機(jī)的成本，PS5 和 Xbox Series 現(xiàn)在的價格比它們將近六年前首次零售時還要高。

是的，OpenAI 負(fù)有責(zé)任——既在于它與內(nèi)存制造商赤 裸裸的勾結(jié)，發(fā)布了一個除了漲價之外什么都沒實現(xiàn)的公告，也在于它的海妖之歌讓每個有債務(wù)的蠢貨都急于建造 AI 數(shù)據(jù)中心。

每個消費者都因此受害。RAM 無處不在，而新的制造產(chǎn)能何時真正上線尚不清楚，因為晶圓廠建設(shè)昂貴而復(fù)雜，需要大量專業(yè)人才、原材料、許可、土地和電力。SK 海力士會長 Chey Tae-won 在 3 月表示，內(nèi)存短缺將持續(xù)到 2030 年，他可能是對的——美國銀行的一份報告剛剛指出，SK 海力士到 2028 年可能只能增加其計劃產(chǎn)能的六分之一。

這意味著消費電子產(chǎn)品的價格在可預(yù)見的未來將持續(xù)上漲，即使 AI 泡沫破裂。雖然資本支出縮減最終會發(fā)生，并因此最終導(dǎo)致供應(yīng)約束緩解，但美光、三星和 SK 海力士在 1 月第二周就賣光了 2026 年的全部供應(yīng)，并指出它們只能處理“中期”客戶內(nèi)存訂單的 60%——這讓我覺得 2027 年可能更糟，一個微妙的線索是 SK 海力士 CEO Kwak Noh-jung 最近告訴路透社，2027 年將是“從供應(yīng)角度看行業(yè)歷史上最糟糕的一年”。

雖然內(nèi)存三巨頭有充分動機(jī)讓局勢看起來嚴(yán)峻以招攬業(yè)務(wù)并維持利潤率，但幕后的報道表明它們正在向所有人施壓。

在我的播客 Better Offline（下周播出?。┥吓c GamersNexus 的 Steve Burke 交談時，我了解到消費電子公司私下告訴他，他們從未見過這種情況——現(xiàn)在購買 RAM 的平均體驗是：被告知一個價格，要么接受，要么永遠(yuǎn)不再有機(jī)會與內(nèi)存公司做生意。

這是擁有巨大杠桿的公司利用它來坑害其客戶及其客戶的客戶的典型例子。

是誰給了它們這種杠桿？AI 行業(yè)和 Sam fu cking Altman。

散戶投資者——OpenAI 和 Sam Altman 如何用 AI 交易讓股市變得更糟

嘿，還記得我剛才說（看起來如此，但我無法證實）OpenAI 去年幫助 SK 海力士和三星利用一個永遠(yuǎn)不會發(fā)生的項目的虛假公告制造了一場供應(yīng)鏈危機(jī)嗎？

同樣的事情在同樣的三周內(nèi)又發(fā)生了三次，而現(xiàn)代新聞業(yè)似乎根本不在乎！

讓我們回顧一下發(fā)生的事情，根據(jù)我的年終《惡化金融危機(jī)》通訊：

2025 年 9 月 22 日，NVIDIA 宣布與 OpenAI 達(dá)成“戰(zhàn)略合作伙伴關(guān)系”，將“投資高達(dá) 1000 億美元”并建設(shè) 10GW 數(shù)據(jù)中心，首個吉瓦將在 2026 年下半年部署。數(shù)據(jù)中心建在哪里？OpenAI 怎么付得起建設(shè)費？OpenAI 怎么在不到一年內(nèi)建成一個吉瓦？別問問題，豬玀！

NVIDIA 的股價在一天內(nèi)從 175.30 美元漲到 181 美元。媒體把這個故事寫得好像交易已經(jīng)完成，CNBC 聲稱“首筆 100 億美元將在交易最終確定后一個月左右內(nèi)完成”。我讀了至少十篇報道說“NVIDIA 已投資 1000 億美元”。

這筆交易從未發(fā)生。三個月后，《華爾街日報》稱其“被擱置”，又過了兩個月，NVIDIA 承諾向該公司投資 300 億美元，雖然 NVIDIA 提到投資了 186 億美元于“私 營公司和基礎(chǔ)設(shè)施基金……[包括]可能間接購買或使用我們云端產(chǎn)品的 AI 模型制造商”，但不清楚有多少真正流入了 OpenAI。

2025 年 10 月 5 日，AMD 宣布與 OpenAI 達(dá)成“多年、多代協(xié)議”，建設(shè) 6GW 數(shù)據(jù)中心，“首個 1GW 部署將于 2026 年下半年開始”，稱該協(xié)議“最終確定”，條款允許 OpenAI 購買 AMD 最多 10%的股份，從首個吉瓦數(shù)據(jù)中心開發(fā)開始按“特定里程碑”分期歸屬。這些數(shù)據(jù)中心還將使用 AMD 尚未發(fā)布的 MI450 GPU。據(jù)路透社，該交易將帶來“數(shù)百億美元的收入”。

AMD 股價飆升 34%，Wedbush 分析師 Dan Ives 稱這是 AMD 的“重大估值時刻”。

我找不到任何切實證據(jù)表明 OpenAI 購買過哪怕一塊 AMD GPU。雖然其最新的 10K 文件提及了“與 OpenAI OpCo LLC 的產(chǎn)品采購協(xié)議”，雖然你可以部分歸咎于 OpenAI 據(jù)稱要買的 MI450 GPU 的延遲，但奇怪的是 AMD 沒有在每個財報電話會議上大聲提及此事。同樣奇怪的是，2026 年 2 月，Meta 和 AMD 簽署了幾乎相同的協(xié)議。

2025 年 10 月 13 日，Broadcom 宣布與 OpenAI 達(dá)成 10 吉瓦交易，聲稱將部署 10GW 的 OpenAI 設(shè)計芯片，首批機(jī)架在 2026 年下半年部署，整個部署在 2029 年底前完成。Broadcom 股價在該 10GW 交易消息中上漲 9%，CNBC 補(bǔ)充說“兩家公司已合作 18 個月。[強(qiáng)調(diào)是我加的，原因很快就會顯而易見]”

2026 年 5 月 7 日，The Information 報道稱 Broadcom 和 OpenAI 尚未解決首批專用芯片的融資問題。2026 年 6 月 24 日，OpenAI 和 Broadcom 宣布該芯片“在九個月內(nèi)從設(shè)計到生產(chǎn)”——這種赤 裸裸的謊言，只有當(dāng)你明知沒人在看時才會說。

2025 年 12 月 11 日，華特迪士尼公司宣布與 OpenAI 達(dá)成“里程碑式協(xié)議”，將其角色帶到 Sora，并補(bǔ)充說將向該公司投資 10 億美元。同一天，迪士尼 CEO Bob Iger 和 Sam Altman 上了 CNBC，Iger 補(bǔ)充說迪士尼“想?yún)⑴c Sam 正在創(chuàng)造的東西，他的團(tuán)隊正在創(chuàng)造的東西”，并說迪士尼“認(rèn)為這對公司來說是一筆好投資”。它還將為全公司購買 ChatGPT。

2026 年 3 月 24 日，OpenAI 宣布 Sora 已死，交易已死，不清楚是否真的發(fā)生了任何事情。

這四家公司的股價都在介于誤導(dǎo)和虛構(gòu)之間的交易消息中上漲，基本上任何投資它們的人在兩個月內(nèi)都會虧損，盡管所有三家公司后來都通過類似可疑的公告和交易恢復(fù)——這些公告和交易唯一的目的就是提振股價。

旁注：我甚至沒有提到與 Oracle 和 OpenAI 那個完全虛構(gòu)的 5000 億美元“Stargate”項目發(fā)生了什么，因為我會再寫 20 萬字關(guān)于所有幫助炒作它的人應(yīng)該感到羞恥。

每一個對 Oracle 受 OpenAI 驅(qū)動的剩余履約義務(wù)作出反應(yīng)的分析師也一樣——像一個饑渴少年第一次看到乳房。產(chǎn)能根本不存在，這筆交易永遠(yuǎn)不會發(fā)生，你們都知道這一點，要么是無可救藥的無知，要么是 cowardly beyond words。

不然為什么 Sam Altman 會在一個從來只是諒解備忘錄的項目宣布當(dāng)天，和 NVIDIA CEO Jensen Huang 一起上 CNBC？不然為什么 Sam Altman 會跳上電視和 Bob Iger 談?wù)撘粋€顯然毫無進(jìn)展的迪士尼交易？

別給我什么“AI 快速交易”或“交易很復(fù)雜”的解釋。CNBC 在 NVIDIA 交易宣布的第二天報道說，首筆 100 億美元“將在一個月內(nèi)或交易最終確定后完成”——援引消息人士！很明顯，目的是制造交易存在的假象，而該交易實際上從未存在！

AI 交易是日益惡化的股票市場的自然終點——在那里，許多分析師和記者的存在只是為了重復(fù)敘事以影響股價。除了半導(dǎo)體之外，AI 交易從來、從來都不是關(guān)于實際的經(jīng)濟(jì)基本面或大型語言模型的實際經(jīng)濟(jì)潛力，而是在墻上投影陰影，使其看起來像下一代技術(shù)。

這是因為 AI 交易完全是象征性的，由股價驅(qū)動。當(dāng) NVIDIA 和其余“華麗七雄”（除蘋果外）表現(xiàn)良好時，AI 是地球上最偉大的東西。當(dāng)“華麗七雄”絆倒時，每個人都擔(dān)心它們在 AI 上可能支出過多。AI 交易的存在只是為了通過虛假新聞和社交媒體上的煙霧信號操縱股價，把容易上當(dāng)?shù)纳敉顿Y者（占美國股票交易量的 20%，是 2021 年以來的最高水平）和市場的其余部分從關(guān)心“基本面”或“現(xiàn)實”中引開，轉(zhuǎn)向當(dāng)前正在響的鑰匙。

我的證據(jù)相當(dāng)簡單：谷歌、Meta、微軟和亞馬遜實際上并不告訴你它們的 AI 收入，除了微軟和亞馬遜選擇以未定義的“運行率”來定義的時候。它們?yōu)槭裁匆f？記者們多年來一直在說它們的 AI 押注已獲回報，而公司從來不需要展示回報——除了股價在漲。

這里還有一個例子：CoreWeave，一顆定時炸彈/AI 算力公司，它的存在真的只是 NVIDIA 的收入來源（根據(jù) Jensen Huang 的說法，“如果[NVIDIA]不幫助 CoreWeave 存在，它們就不會存在”）——通過簽訂未建成產(chǎn)能的合同，然后拿去銀行籌集更多資金購買 GPU。NVIDIA 知道分析師和記者不在乎這種明顯的自我交易和循環(huán)融資，全因為這些交易幫助股價上漲——而這似乎是現(xiàn)代新聞業(yè)評估的唯一指標(biāo)。這就是為什么當(dāng) NVIDIA 在 2026 年 1 月向 CoreWeave 投資 20 億美元時——一個公司有流動性問題的警告信號！——卻導(dǎo)致了無休止的正面報道，因為“該消息使股價大漲”，據(jù) CNBC。

這是因為 AI 交易的存在只是為了榨取價值和欺騙投資者。它不是一個與 AI 是否有效、AI 是否真的為任何人賺錢、或任何關(guān)于 AI 的事情相關(guān)的交易——除了提及 AI 或 AI 相關(guān)公司是否讓股票數(shù)字上下波動。

我直說吧：現(xiàn)代新聞業(yè)辜負(fù)了散戶投資者，直接幫助“錢包檢查員”監(jiān)管股票市場。通過助長 Sam Altman 和 AI 行業(yè)其他人混淆生成式 AI 實際經(jīng)濟(jì)學(xué)的故意嘗試，并將 AI 成功的標(biāo)準(zhǔn)設(shè)定為“股票表現(xiàn)如何以及公司整體是否在增長”，它們辜負(fù)了對公眾的責(zé)任，幫助富人更富。

如果商業(yè)新聞業(yè)真正視自己為向受眾提供良好信息的責(zé)任者，這一切都不可能發(fā)生。雖然有人會說如果你盲目投資 AI 交易可能賺了錢，但 AI 交易中賺錢的能力直接來自現(xiàn)代新聞業(yè)無法或不愿反駁任何企業(yè)敘事。每一家主要媒體都報道了我提到的每一筆交易，沒有一家似乎因為被誤導(dǎo)而感到不安或勸阻，從而也誤導(dǎo)了它們的受眾。

是的，投資基金和散戶投資者一樣容易被 操縱，它們會追隨任何看起來可能賺錢的趨勢——即使該趨勢完全脫離任何基本面?？萍挤治鰩熗ㄟ^構(gòu)建龐大的模型來助長這一點，賦予其體面的外衣，即使它們的預(yù)測大多只是“數(shù)字未來永遠(yuǎn)上漲”。

這就是為什么 Musk 能把 SpaceX 倒到公開市場上。為什么 SK 海力士選擇在納斯達(dá)克上市。當(dāng)整個世界都被一種幼稚的信念“AI 是好的，將是有史以來最大的事情”所俘獲時，你就賦予了大規(guī)模欺詐和詐 騙以力量。

嗯，還有像高盛這樣的承銷商如此赤 裸裸地 crooked，以至于它們說預(yù)計 SpaceX 的 AI 收入到 2030 年將增長 100 倍。滾蛋！

然而，內(nèi)存的繁榮/蕭條/危機(jī)才是媒體最辜負(fù)投資者的地方——在一切崩潰之前的最后侮辱。

你看（引用我自己的話），這次特定的內(nèi)存危機(jī)之所以如此危險，是因為它與其說是消費者需求的結(jié)果，不如說是一些非常大的公司做出的與現(xiàn)實脫節(jié)的資本支出。

微軟、谷歌、亞馬遜和 Meta 在 2026 年不會因為消費者對 AI 服務(wù)的快速需求而花費 7650 億美元的資本支出，而是由于缺乏超增長創(chuàng)意、與 Anthropic 和 OpenAI 的循環(huán)融資、以及一種模糊的擔(dān)憂——如果它們停止支出，其他公司會因此做些什么。

任何喋喋不休地說“內(nèi)存超級周期”的人，都在故意混淆收入和需求的來源——來自 AI GPU 的高帶寬內(nèi)存——意味著這個繁榮周期只是一個更大的炒作周期的癥狀，意味著當(dāng)公司停止購買 GPU 時，對那種（短暫的）高利潤高帶寬內(nèi)存的需求也隨之消失。

給你一些背景：ComputerBase.de的一張圖表顯示，高帶寬內(nèi)存需求從 2022 年的 6.81 億千兆比特 HBM 增長到 2026 年的 293 億千兆比特——四年內(nèi)增長 40 倍，這表明一旦與 GPU 相關(guān)的資本支出停止，高帶寬內(nèi)存需求將有效消失。

正如我之前提到的，這甚至不是我黑。超大規(guī)模企業(yè)現(xiàn)在正和世界其他地方一樣，不得不舉債購買更多 GPU，這意味著在某個時候它們將買不起那么多，這反過來意味著 NVIDIA——約占所有 HBM 采購的 65%——將不再需要那么多。

我他媽沒讀過一篇提及這種可能性的文章！現(xiàn)在關(guān)于內(nèi)存行業(yè)的每篇文章都是關(guān)于供應(yīng)約束和內(nèi)存成本上升，但沒有一篇警告投資者或公眾當(dāng)資本支出放緩時會發(fā)生什么——當(dāng)然，大量關(guān)于 SK 海力士、三星和美光收入的主要商業(yè)出版物文章也沒有。事實上，路透社說 SK 海力士的“稀缺溢價看起來是持久的”。

這里憤世嫉俗（而無聊）的回應(yīng)是“市場保持非理性的時間可以比你保持償付能力更長”，但這種說法轉(zhuǎn)移了更大的焦點——這種非理性是如何被媒體制造的。

旁注：有大量證據(jù)表明 AI 對收入的影響微乎其微。例如，Salesforce 花了三年時間才達(dá)到 10 億美元的 AI ARR（讀作：對于一家年收入 400 億美元以上的公司來說，每月 8300 萬美元）——一個可悲的數(shù)字，早該讓人們四散奔逃……但記者們幾個月前就在說它的 AI 押注已“獲回報”。指出這一點很容易——而且是負(fù)責(zé)任的！

我不確定大多數(shù)媒體認(rèn)為自己的目標(biāo)或?qū)ψx者的責(zé)任是什么，所以我就直說：責(zé)任是告訴他們冷酷的事實，而不是因為害怕出錯或錯過就跟隨任何正在發(fā)生的炒作周期。懷疑不是末日論！批判不是消極！這些公司是世界上最大最富有的企業(yè)——它們應(yīng)該受到審視！

不，審視不是發(fā)表他們說的每一句話，然后含糊地評論一下“這個賭注是否會得到回報”。太多時候，新聞業(yè)將客觀性與被動性混為一談，將批評視為“負(fù)面”或“有偏見”——而事實上，重復(fù)大公司說的一切以利于它們，就是最偏頗的。

最終，受害者是任何沒有及時退出 AI 交易的人。

旁注：越來越有可能“任何人”就是散戶投資者，Citadel Securities 本周早些時候指出，“散戶仍然是美國股票最強(qiáng)勁的結(jié)構(gòu)性買家”，它在 7 月份沒有一天看到散戶投資者是股票的凈賣方，而不是買方。

韓國的形勢同樣嚴(yán)峻——那里的散戶投資者不僅是一些最大的股票買家，而且他們還在加杠桿買入。

順便說一句，對于那些讀到這篇文章并 smugly 說“嘿嘿，我賺錢了”的人，或者用任何人的回報來證明 AI 交易不是被制造出來的共識的人，再熱的地獄都不夠。有人在這筆交易中賺了錢，這本身就說明股市天生被 操縱以利于富人而損害多數(shù)人——而當(dāng)泡沫破裂時，受苦的人之所以受苦，是因為媒體通過幫助 Sam Altman 和 AI 行業(yè)其他人混淆和扭曲現(xiàn)實來拉抬股價。

這讓我們順理成章地進(jìn)入下一個受害者！

軟銀、孫正義和日本散戶投資者

在我的《黑粉指南：軟銀》中，我講述了 CEO 孫正義的故事——一個墮落的賭徒，僅憑他所信的神明和純粹的運氣，帶領(lǐng)公司經(jīng)歷了繁榮與蕭條的周期。

軟銀集團(tuán)——控股公司，不要與軟銀公司混淆，后者在日本經(jīng)營一批電信和媒體公司——只能通過投資或收購公司、然后上市或賣給他人來賺錢，否則需要債務(wù)來維持流動性。

孫正義一個又一個糟糕的賭注，但他的運氣似乎總是眷顧他。他在阿里巴巴的 2000 萬美元股份在 IPO 時變成了 500 億美元。他購買了 Sprint 70%的股份，后來變成了 T-Mobile 24%的持股。在 2000 年代初，軟銀持有 Betfair 23%的股份，最終成為 Flutter Entertainment（177 億美元）的一部分。然后是其最近且可以說是第二令人印象深刻的投資（至少僅次于阿里巴巴）——ARM，2016 年以 320 億美元收購，2023 年以 545 億美元估值上市，目前市值約 3000 億美元。

旁注：軟銀集團(tuán)的“估值”基于其持股的“凈資產(chǎn)價值”（你可以在這里看到），每當(dāng)你看到它有“虧損”，那是因為其資產(chǎn)的潛在價值（其中許多是其災(zāi)難性的愿景基金 1 號和 2 號持有的私 營 公司）決定了它的“回報”。

這就是為什么軟銀能夠因其在 OpenAI 的投資而在愿景基金 2 號上賬面獲利 460 億美元——盡管在滴滴、Coupang 和 Klarna 上都有虧損。

然而，他的問題始終在于他與異想天開的白人男孩們的糾纏。軟銀在可疑金融服務(wù)公司 Greensill Capital 倒閉前向其注資 15 億美元，事后透露孫正義和 CEO Lex Greensill 每天都通電話，以至于（據(jù) Greensill 本人說）軟銀經(jīng)理們感到被 Greensill 與孫的關(guān)系“威脅”。孫正義與 WeWork 的 Adam Neumann 只談了 28 分鐘，就在 iPad 上起草了 44 億美元投資條款，并在出租車后座簽署了協(xié)議——孫說“上一個讓他有這種感覺的是[阿里巴巴 CEO]馬云”。

而從來沒有哪個白人男孩比 Sam Altman 更異想天開。

2019 年，Altman 拒絕了孫正義的 100 億美元（諷刺的是，那在當(dāng)時會是一筆了不起的投資），轉(zhuǎn)而接受了微軟的 10 億美元（以及全套基礎(chǔ)設(shè)施支持），我相信這一刻把孫推向了一種可能摧毀公司的瘋狂程度。

你看，直到最近，軟銀一直被其兩個風(fēng)險投資基金——愿景基金 1 號和 2 號——糟糕投資的貶值所拖累，后者是自籌資金的，大部分資金流向了 OpenAI。直到最近，軟銀還一季接一季地虧損，因為一項又一項投資的 NAV 下降——因為它們被高估了，軟銀一開始就不該投它們。

為了生存，軟銀在 2020 年進(jìn)入“防御模式”，放緩?fù)顿Y并在 2023 年 4 月前賣掉了絕大部分阿里巴巴股票，ARM 的 IPO 和數(shù)十億美元的債券銷售幫助止血。

但孫正義知道他注定要成就更偉大的事業(yè)，正如他在 2024 年 6 月告訴 CNBC 的：

“軟銀是為了什么目的成立的？Masa Son 是為了什么目的出生的？聽起來可能很奇怪，但我認(rèn)為我出生是為了實現(xiàn) ASI。我對這件事是超級認(rèn)真的，”孫說。

OpenAI——以及更大的 AI 交易——給了孫正義某種貪婪驅(qū)動的狂熱，他相信 AI 將使軟銀（如他最近所說）成為“下金蛋的鵝”——一臺永久的印鈔機(jī)，表面上從歷史上最大的燒錢機(jī)器開始。

Altman，像 Neumann，像 Greensill 一樣，告訴孫正義他想聽的話：這將是有史以來最大的事情，孫將通過他在 OpenAI 的投資以及數(shù)據(jù)中心和其他 AI 基礎(chǔ)設(shè)施的進(jìn)一步投資捕獲所有價值。

于是開始了他有史以來最粗俗的投資——OpenAI，2024 年 11 月通過愿景基金 2 號向該公司投入 20 億美元——結(jié)果 Altman 轉(zhuǎn)身要求他為 2025 年 3 月宣布的 400 億美元融資中提供 300 億美元。

孫正義斬釘截鐵地說了“是”，除了一個小問題：他沒錢，只能通過借入 150 億美元的為期一年過橋貸款來支付首筆 75 億美元（2025 年 4 月到期），其余部分用于他最終收購 Ampere Computing。

為了支付剩余的 225 億美元，軟銀被迫以其 ARM 股票為抵押進(jìn)一步借入保證金貸款，并出售了大量 T-Mobile 股票，以及其在 NVIDIA 的全部 58.3 億美元持股。

然而支票一兌現(xiàn)，Sam Altman 就開始轟炸他的電話，要求更多資金——作為 2026 年 2 月 1100 億美元融資的一部分（最終在 3 月下旬變成 1220 億美元）。

孫正義再次斬釘截鐵地說了“是”，只不過到這時他已經(jīng)用盡了幾乎所有剩下的有用資產(chǎn)——除了約 1180 億美元的 ARM 股份，這約占軟銀凈資產(chǎn)的 40%，意味著出售或進(jìn)一步以 ARM 股份為抵押將直接拖累其價值——既通過明顯的“他們擁有的有價值的東西變少了”，也通過進(jìn)一步出售/抵押 ARM 股份影響其股價。

那么，孫正義做了什么？更多債務(wù)，寶貝！更多風(fēng)險債務(wù)！你總是可以再融資的，對吧？

為了支付其在 OpenAI 2026 年融資中的份額，軟銀借入了 400 億美元的過橋貸款（2027 年 3 月到期），使其對公司的投資超過 400 億美元，其中向 OpenAI 支付的 100 億美元分三期于 2026 年 4 月、7 月和 10 月到期。

幾個月后，它試圖以其全部 OpenAI 投資為抵押籌集 100 億美元的保證金貸款，將籌集金額削減至 60 億美元，當(dāng)銀行仍然猶豫時，它提出“保證償還貸款以解決貸方擔(dān)憂”——實際上是用自己的資產(chǎn)負(fù)債表為貸款提供擔(dān)保（稱為追索權(quán)貸款），因為盡管紙上價值超過 1000 億美元，貸方對其 OpenAI 股份是否真值那么多表示懷疑。

如果你想知道為什么它不干脆借更多債，那是因為（由于其持續(xù)對 OpenAI 的投資）標(biāo)普全球?qū)④涖y的展望下調(diào)至負(fù)面——強(qiáng)調(diào)是他們加的：

軟銀集團(tuán)投資組合的流動性將惡化，因為 OpenAI 現(xiàn)在在其中占更大份額。OpenAI Group PBC 是一家美國私 營 AI 研發(fā)初創(chuàng)公司。軟銀集團(tuán)的額外投資金額將達(dá)到 300 億美元（約 4.5 萬億日元）。

公司投資資產(chǎn)的信用質(zhì)量也可能惡化。我們認(rèn)為 OpenAI 是其信用質(zhì)量最弱的投資之一。公司在 AI 領(lǐng)域的投資，包括 OpenAI，主要涉及新興初創(chuàng)企業(yè)和私 營公司，我們認(rèn)為這些公司面臨顯著的 AI 創(chuàng)新風(fēng)險和激烈競爭。

這對以電信為主的軟銀公司（提醒一下，軟銀集團(tuán)是持有其他公司股票的控股公司，軟銀公司是實際生產(chǎn)東西的能源/電信公司）的評級產(chǎn)生了連鎖影響，目前被評為 BBB，即標(biāo)普系統(tǒng)中投資級融資的最低一級。

更糟的是，如果軟銀繼續(xù)長期保持 30%以上的貸款價值比，其債務(wù)可能面臨進(jìn)一步降級的風(fēng)險——這將關(guān)掉其通過債券融資的大門，而這……嗯，基本上就是軟銀過去 10 年或 20 年的運作方式。

而這一切都發(fā)生在日本堅定地逐步走出長期低利率時代之際——使債務(wù)的償還成本大大增加。

軟銀需要 OpenAI 上市，以便將其賬面收益變成實際的流動股票，可以拋向市場或用于現(xiàn)實世界的保證金貸款。軟銀已剝離了絕大多數(shù)最重倉的投資，使其在很大程度上依賴 ARM 股票的持續(xù)價值來保持在牌桌上的位置，如果 OpenAI 不能上市，它最終將持有該公司的非流動股票，而該公司的價值將因此暴跌。

然而，即使 OpenAI 真的上市，任何獲取保證金貸款的嘗試都可能是危險的，因為我打賭它將是歷史上被做空最多、波動性最大的股票之一——這對軟銀的潛在凈資產(chǎn)價值也是個問題，將隨著 Altman 每三個月編造的任何狗 屁而起伏。

孫正義既是 AI 交易被制造出來的共識的受害者，也是其最惡劣過度的推動者，在任何財務(wù)謹(jǐn)慎都可能遏制 OpenAI 的貪婪或在它造成進(jìn)一步損害之前殺死它的時刻，賦予并豐富了 Sam Altman。

軟銀的暴跌將坑害任何投資日本股市的人，它目前是市值第三大公司，僅次于 KIOXIA（一家因 AI 交易而繁榮的內(nèi)存公司）和三菱 UFJ 金融集團(tuán)（一家與 AI 行業(yè)和數(shù)據(jù)中心基礎(chǔ)設(shè)施有深厚聯(lián)系的銀行）。雖然我嚴(yán)重懷疑它會死——三菱 UFJ 和 SMBC 銀行很可能會提供任何必要的信貸來維持運營——但 OpenAI 和更大的 AI 交易已經(jīng)成為世界上資金最充足的賭徒的萬億美元屁股的承重牙簽。

軟銀要以目前的形式生存，OpenAI 必須上市，成為一個蓬勃發(fā)展和盈利的企業(yè)，其股價在可預(yù)見的未來保持高位。此外，ARM 也必須保持或超過其當(dāng)前股價。

嘿，既然我們在說“把整個未來押在 OpenAI 上、最近被標(biāo)普全球降級的公司”這個話題……

Oracle 和 Larry Ellison 的財富

別笑 Larry Ellison，他現(xiàn)在只是世界第八富有的人了！

Oracle 目前正在花費超過 3400 億美元建設(shè)超過 7.1GW 的數(shù)據(jù)中心產(chǎn)能給 OpenAI，作為其 3000 億美元、為期五年的云算力合同的一部分——該合同至少在理論上于 2026 年 6 月 1 日、其 2027 財年開始時生效，盡管大部分產(chǎn)能尚未建成。為資助建設(shè)，Oracle 不得不通過股票銷售和債務(wù)籌集超過 500 億美元，上一財年支出 557 億美元，預(yù)計 2027 財年再花費至少 900 億美元。

因此，標(biāo)普全球?qū)?Oracle 的信用評級下調(diào)至 BBB/A-2——在淪為垃圾級之前的絕對最低級別，意味著再降一級（盡管需要來自兩家評級機(jī)構(gòu)）就可能使 Oracle 成為“墮落天使”，投資基金（不能持有垃圾級債務(wù)）將不得不從其指數(shù)中剝離其債務(wù)——正如 2020 年 3 月福特發(fā)生的情況，導(dǎo)致超過 350 億美元的債務(wù)被拋售，其借貸成本在 2020 年 4 月融資時飆升至 8.5%至 9.625%。作為背景，福特在 2019 年年報中報告其長期債務(wù)的平均利率為 5.2%。

你絕對猜不到標(biāo)普全球為什么下調(diào) Oracle 評級！再一次，強(qiáng)調(diào)是他們加的：

OpenAI 仍然是一個關(guān)鍵信用風(fēng)險。我們估計 OpenAI 約占 6380 億美元 RPO 的一半。OpenAI 履行其合同義務(wù)和籌集外部融資的能力，將取決于 AI 順風(fēng)是否持續(xù)以及其模型是否為市場領(lǐng)導(dǎo)者。如果 OpenAI 無法向 Oracle 付款，我們認(rèn)為 Oracle 可能被留下大量數(shù)據(jù)中心租賃，可能無法退出，或必須以不利條件重新出租給新租戶。作為 OpenAI 未來前景的代理指標(biāo)，我們正在追蹤 OpenAI 對數(shù)據(jù)中心運營商和芯片制造商的財務(wù)承諾，以衡量其整體財務(wù)敞口及其在企業(yè)與消費者中的市場份額。

這是一個承重的“如果”，兄弟！

anyway，你知道還有誰在試圖警告你 Oracle 對 OpenAI 的風(fēng)險敞口嗎？

Oracle 自己！據(jù)彭博社：Oracle 對投資者有一個新的警告：所有在數(shù)據(jù)中心上的支出可能不會得到回報。

這些披露是公司年度財務(wù)報告的一部分，Oracle 詳細(xì)計劃在 AI 基礎(chǔ)設(shè)施上為 OpenAI 等客戶大舉支出。并指出了這個昂貴賭注可能失敗的所有方式。Oracle 警告說，數(shù)據(jù)中心的建設(shè)最終可能花費更多或耗時更長。這可能由于供應(yīng)鏈問題、政府對數(shù)據(jù)中心開發(fā)的限制，或第三方未能按時完成項目。

一旦場地完成，主要客戶可能不付款，或選擇不續(xù)簽合同，Oracle 說。在這種情況下，公司可能被留下一些非常昂貴的資產(chǎn)，它“可能無法以可接受的條款重新出租、轉(zhuǎn)用或轉(zhuǎn)讓這些產(chǎn)能，如果有可能的話。”

提醒一下，OpenAI 能夠支付其與 Oracle 的 3000 億美元云算力合同的唯一方式，是它繼續(xù)達(dá)到（據(jù) The Information）的收入預(yù)測——2028 年 1130 億美元，2029 年 1840 億美元，2030 年 2840 億美元——那一年它將神奇地實現(xiàn)盈利，不，我不知道那是怎么發(fā)生的：

根據(jù)我自己的分析，假設(shè) Oracle 能成功為 OpenAI 建設(shè)產(chǎn)能來支付（一個承重的假設(shè)），它將不得不支付約 750 億美元來租賃這 7.1GW 的產(chǎn)能。Stargate Abilene，一個 8 棟建筑、1.2GW 的項目，于 2024 年 7 月破土動工，據(jù)（熟悉情況的消息人士）僅建成并運營了三棟建筑，盡管該項目本應(yīng)在 2025 年底前全面投入運營（據(jù)土地所有者 Lancium），或在 2026 年中前通電——這不太清楚，我也無法從任何人那里得到一個直接的答案，關(guān)于現(xiàn)場是否有電力可以啟動任何東西。

無論如何，Oracle 要賺到所有剩余的錢，它還必須再建五個 Stargate Abilene。如果你想知道那進(jìn)展如何——Stargate Shackelford 直到 2025 年 12 月才破土動工，Stargate Wisconsin 在 3 月似乎只有一根蒸汽梁，Stargate Michigan 兩個月前才得到第一批鋼梁，而 Stargate New Mexico 仍在等待許可開始建設(shè)。

根據(jù) Lancium 的演示和與知情人士的討論，Oracle 將從（假設(shè)它最終完工）完全建成的 824MW 關(guān)鍵 IT 基礎(chǔ)設(shè)施 Stargate Abilene 中獲得約 100 億美元的年收入。不清楚 Oracle 希望如何獲得其 3000 億美元算力交易的哪怕一小部分付款，因為在目前狀態(tài)下，其來自 Stargate 項目的年收入最多在 50 億美元左右，不到其 2026 財年資本支出的十分之一。

大部分情況下，Oracle 通過各種 Stargate 數(shù)據(jù)中心的項目融資來籌措資金，意味著一個模糊的 SPV 將負(fù)責(zé)在它違約時承擔(dān)責(zé)任……直到 Stargate Michigan，只有在 Oracle 同意擔(dān)?；I集的 140 億美元債券時才完成交割。

所有這些收入——無論是理論上的還是其他的——都記在 Oracle 的“云”部門，這是業(yè)務(wù)中唯一實際增長的部分，而業(yè)務(wù)的其他部分大約十年來要么在下降要么在停滯。

無論如何，要讓 Oracle 真正拿到其 3000 億美元，它必須在……一年半內(nèi)建成超過 6GW 的數(shù)據(jù)中心產(chǎn)能？這筆交易意味著到 2028 財年（始于 2027 年 6 月 1 日）年收入將達(dá)到數(shù)百億美元的高位！Stargate 被嚴(yán)重、不可能地延誤了，到了讓我懷疑除了 Anissa Gardizy 之外是否有人他媽的哪怕花一秒鐘考慮過 Stargate 的程度。

無論如何，Oracle 的整個未來都取決于這筆交易。雖然 Oracle 云基礎(chǔ)設(shè)施持續(xù)增長，但其未來增長（和剩余履約義務(wù)）幾乎完全取決于它是否有能力建設(shè)有史以來最大的基礎(chǔ)設(shè)施項目，以及 OpenAI 能否無限期地繼續(xù)融資。其余增長來自 Meta 和 xAI，而這兩家公司“做 AI”基本上只是因為其他所有人都在做。

這使得 Oracle 在多個不同層面上處于非常、非常被動的地位。

生成式 AI 是華爾街重新喜歡上 Oracle 的唯一原因——因為它的其他業(yè)務(wù)停滯不前——即使它燒掉了數(shù)十億美元的資本支出，自 2022 年以來毛利率下降了近 15%，其中絕大部分價值來自其從 OpenAI 和 Stargate Abilene 實際運營中獲得的收入。

和 AI 交易的其他部分一樣，關(guān)于 Oracle 未來的一切都以潛力為賣點，而不是任何人考慮現(xiàn)實或諸如“Oracle 是否真的能建成數(shù)據(jù)中心”或“如果數(shù)據(jù)中心沒建成 Oracle 如何獲得任何收入”或“如果數(shù)據(jù)中心建成了 OpenAI 如何付得起算力費用”之類的事情。

正如 Oracle 在自己披露中所說，如果 OpenAI 付不起，“Oracle 可能被留下大量數(shù)據(jù)中心租賃，可能無法退出，或必須以不利條件重新出租給新租戶”——而地球上沒有任何一家公司能夠或愿意為這么大量的算力買單，也沒有足夠的總需求來證明其合理性。

旁注：不，Anthropic 也付不起，Sundar Pichai 會張開下巴把 Oracle 整個吞下去，而不是看著它遷移出其 TPU 基礎(chǔ)設(shè)施。

雖然其眾多政府合同和國 家 安 全重要性使得 Oracle 不太可能被允許倒閉，但其唯一增長部門的崩潰很可能給這家已經(jīng)裁員 21,000 人以資助其 AI 建設(shè)的公司帶來黑暗時期。

AI 交易對股票估值的幼稚依附是一把雙刃劍，對 Larry Ellison 本人構(gòu)成了嚴(yán)重威脅。

OpenAI 如何可能摧毀 Ellison 的財富

別笑了！這是一個嚴(yán)肅的情況！你在嘲笑一個曾經(jīng)寫信給《紐 約 時 報》抨擊惠普解雇前 CEO Mark Hurd 的人的潛在垮臺——因為 Hurd 多次利用惠普財務(wù)向一位真人秀明星進(jìn)行性騷擾！

抱歉，我的錯，你應(yīng)該繼續(xù)笑，即使我要告訴你的前景很搞笑。

正如我在《OpenAI 如何殺死 Oracle》一文中所說：

[Stargate 和 OpenAI 的崩潰將是]對 Larry Ellison 非常糟糕的事情，他持有 Oracle 約 40%的股份，并因此每年獲得約 23 億美元的分紅——尤其因為他以 457 億美元作為 Ellison 信托（持有其 Oracle 股份的 Ellison 家族投資部門）的股權(quán)承諾支持了 1110 億美元的派拉蒙-華納兄弟探索合并交易，由 Larry 本人擔(dān)保，其中約 240 億美元可能來自中東。

這讓 Ellison 家族剩下約 120 億美元來完成這筆交易。取決于信托的流動性，它可以用現(xiàn)金支付，但如果 Ellison 手頭有點緊，他可能不得不用 Oracle 股票進(jìn)一步借入保證金貸款。

是的，我用了“進(jìn)一步”這個詞。Ellison 已將其 3.46 億股 Oracle 股票——約 615 億美元——“質(zhì)押以擔(dān)保某些個人債務(wù)，包括各種信貸額度”，意思是“許多針對其 Oracle 股票的大額漂亮貸款”——IFR 在 9 月估計（當(dāng)時 Oracle 股價高得多）這可能讓他以（他們說是“保守的”）20%的貸款價值比獲得多達(dá) 214 億美元的債務(wù)，這還是假設(shè)銀行不是特別慷慨。

這篇文章的一貫主題是，AI 的“價值”大部分是空氣——我的意思是，人們愿意為一只股票支付的價格，該股票不斷被可疑的媒體驅(qū)動炒作所膨脹。

Ellison 的財富由他在 Oracle 持續(xù)的年度分紅中的份額、他的 Oracle 股票、以及他用這些股票進(jìn)行保證金貸款的能力共同驅(qū)動，這使他對 OpenAI 哪怕是象征性的崩潰都很脆弱——這就是為什么它不得不在 2 月發(fā)推說“NVIDIA-OpenAI 交易對其與 OpenAI 的財務(wù)關(guān)系零影響”以安撫那些拋售股票的人。

澄清一下，Ellison 約有 11.6 億股 Oracle 股票，剩下約 8.1 億股左右，允許他將其質(zhì)押為額外抵押品，而不是必須將其拋向市場或動用其約 100 億美元現(xiàn)金和 150 億美元特斯拉股票的儲備——Ellison 歷來從未賣出超過約 47 億美元的股票。

我們不知道其個人貸款的確切規(guī)模和條款，但確實知道他有很多很多貸款，而且他的全部財富都建立在他永遠(yuǎn)不必賣出 Oracle 股票的想法上。如果派拉蒙交易拖延下去，這就成了問題，因為他還從 Ellison 信托擔(dān)保了 400 億美元，實際上阻止他在交易完成（和中東資金到達(dá)以資助交易）之前出售或使用這些股份。

Ellison 承諾的股份數(shù)量逐年波動，2018 年和 2019 年為 3.05 億股，2020 年和 2021 年升至 3.17 億股，2024 年降至最低水平（2.17 億股），2025 年回升至 3.46 億股。雖然董事會理論上在監(jiān)控他的貸款和他質(zhì)押的東西，但他持有 Oracle 40%的股份，以及像前 CEO Safra Catz 和聯(lián)合 CEO Clay Magouyrk 與 Mike Sicilia 這樣的老將的堅定忠誠。

具體到派拉蒙/華納兄弟交易如何分解：240 億美元將由中東資金（主要是主 權(quán)財富基金）覆蓋，Ellison 提供 220 億美元，銀行債務(wù)資助其余部分。

如果交易在 9 月 30 日前未完成，Ellisons 每季度需支付約 6.5 億美元的費用。

如果交易完成，Ellison 很可能要么清算其特斯拉股票，交出現(xiàn)金，要么以其 Oracle 股票為抵押進(jìn)一步借入保證金貸款來資助。這些可能會使其必須承諾的股份數(shù)量增加約 1.5 億至 3 億股（貸款價值比 25%至 50%），以 Oracle 當(dāng)前交易價格計算。

雖然很難精確判斷，但 Oracle 需要關(guān)注的關(guān)鍵數(shù)字是“低于 70 美元”。

一旦發(fā)生這種情況，Ellison 很可能不得不提供更多 Oracle 股票來滿足其追加保證金要求，這將嚴(yán)重限制其用 Oracle 股票進(jìn)一步獲取保證金貸款的能力。他將不得不重新談判貸款，如果他成功收購了派拉蒙，他將持有一家擁有 800 億美元債務(wù)且持續(xù)虧損的公司的股票——這對潛在的貸方來說吸引力大大降低，因為他們知道 Ellison 的其余資金都綁在 Oracle 日益渺茫的希望中。

如果 Oracle 跌破 50 美元，情況可能更加黑暗——屆時他各種企業(yè)的負(fù)擔(dān)和他自己的保證金貸款可能變得無法承受，不得不清算 Oracle 股票。如果發(fā)生這種情況，就會產(chǎn)生一個惡性循環(huán)，可能涉及出售派拉蒙、進(jìn)一步拋售 Oracle 股票，甚至試圖為公司策劃一次大甩賣。

旁注：雖然 Oracle 的軟件確實具有經(jīng)濟(jì)重要性——其數(shù)據(jù)庫系統(tǒng)和 ERP 平臺為許多大企業(yè)和政府機(jī)構(gòu)提供動力——但我不認(rèn)為任何外部干預(yù)（無論是外部投資者扔些現(xiàn)金，還是某種形式的紓困）能夠阻止即將到來的痛苦。

簡單來說，它下的賭注太大了——而且，雖然 Oracle 的軟件在經(jīng)濟(jì)上很重要，但沒有理由說這些軟件不能在另一家公司的管理下繼續(xù)開發(fā)。

所有這一切本可以完全避免——如果他從未見過 Sam Altman，從未屈服于 AI 交易的誘惑。

OpenAI 泡沫是每個人的問題

當(dāng) OpenAI 泡沫——以及 OpenAI 本身——破裂時，許多人會試圖以“我們怎么可能知道”的方式為這種情況致悼詞，我想明確的是，我會閱讀和評論我能找到的盡可能多的這類文章。

我相信一旦 OpenAI 崩潰，它將對整個股市產(chǎn)生猛烈而懲罰性的影響——是更大規(guī)模回撤的前奏，因為所有人都接受 AI 泡沫已經(jīng)破裂。

這一觀點得到英格蘭銀行行長 Andrew Bailey 的認(rèn)同，他警告說 AI 泡沫的破裂將對英國經(jīng)濟(jì)產(chǎn)生影響——盡管英國經(jīng)濟(jì)和英國金融體系對它的敞口遠(yuǎn)不及美國——并將產(chǎn)生足夠顯著的影響來改變英國貨幣政策，特別是利率。

我繼續(xù)堅持我的信念，即這家公司會死，雖然我不能說它什么時候會發(fā)生。Sam Altman 以其規(guī)模所作出的承諾既荒謬又危險，使任何交易對手最終不是被燒傷就是破產(chǎn)。

一旦 OpenAI 死亡，就沒有任何 AI 公司有令人信服的故事了。其他 AI 實驗室將突然不得不解釋它們?nèi)绾伪苊馔瑯拥慕?jīng)濟(jì)陷阱，同時仍然顯示出 Sam Altman 承諾的那種激進(jìn)增長預(yù)測——而折中方案將不再可接受。它們獲得信貸——甚至風(fēng)險投資——的能力將面臨關(guān)于可持續(xù)性和盈利能力的無法回答的問題。

任何與其模型相關(guān)的初創(chuàng)企業(yè)都將受苦，因為很明顯任何 AI 實驗室都是一個金融黑洞，而且顯而易見的是，基本上每個 AI 初創(chuàng)企業(yè)都是一個不盈利的 LLM 包裝器。這現(xiàn)在就該很明顯，但沒人費心去看。

任何 AI 基礎(chǔ)設(shè)施公司如果還沒有這樣做，將不得不積極轉(zhuǎn)向開源模型，并意識到對 AI 服務(wù)的需求很大一部分來自 AI 交易和市場炒作驅(qū)動的無腦好奇。CoreWeave、IREN 和許多循環(huán)融資的新云服務(wù)商將和 AI 實驗室一樣，發(fā)現(xiàn)自己無法獲得融資，因為第一個問題將是“你怎么知道你的客戶不會死？”

NVIDIA 就是無法再合理化銷售那么多 GPU 了，因為它多次引用 OpenAI（盡管沒有點名）作為通過微軟和亞馬遜等對手方驅(qū)動銷售的代理。

這將是對初創(chuàng)企業(yè)生態(tài)系統(tǒng)的永久污點——它讓這么多人基于虛構(gòu)或幻想的承諾和預(yù)測致富，由不強(qiáng)迫創(chuàng)始人建立穩(wěn)定或可持續(xù)公司的風(fēng)險投資家資助和促成，因為“以前總是成功的”。

而且我真心認(rèn)為這將在媒體中引發(fā)一場問責(zé)危機(jī)。

我每天都和讀者和聽眾交談，他們對有多少半真半假和徹頭徹尾的謊言被發(fā)表并用作支撐 AI 泡沫和更大科技行業(yè)的手段感到恐懼。“AI”這個詞已經(jīng)從一種技術(shù)變成了當(dāng)權(quán)者用來威脅和恐嚇工人的大棒——全部基于大型語言模型的結(jié)果，而這些模型根本做不到其創(chuàng)造者所承諾的事情，也沒有產(chǎn)生任何可以衡量的 ROI 或生產(chǎn)力收益。

OpenAI 泡沫膨脹不是因為 Sam Altman 是超級天才，而是因為他非常、非常擅長告訴人們他們想聽的話。他會給媒體成員足夠有說服力的預(yù)測，以必要的自信（或必要的恐懼）說出來，以影響大量渴望追隨下一個大炒作周期的記者（或者換句話說，害怕錯過它）。

Altman 知道使用哪些確切的信號標(biāo)記和最低可行產(chǎn)品來“證明”OpenAI 的價值——無論是數(shù)億周活躍用戶、年化運行率、多少吉瓦的數(shù)據(jù)中心、模糊的“富足”和“太便宜而無需計量的智能”承諾——這些東西從未真正像一個有形的東西——來欺騙那些不想思考除了增長之外的任何事情的記者和投資者。

他還非常、非常擅長利用人們的貪婪——無論是向 Satya Nadella 承諾他能建立下一代云算力現(xiàn)金，向 Larry Ellison 承諾他能讓 OCI 比 Azure 更大，還是向?qū)O正義承諾他能誕生一只下金色 AI 標(biāo)簽蛋的鵝。

Altman 很早就意識到，銷售 AI 的唯一方式是以未來時態(tài)談?wù)撍旌现{和承諾——總是微妙地暗示那些追隨 OpenAI 福音的人將從永久底層階級中被拯救出來。

同樣的P局也在硅谷創(chuàng)始人的頭腦中起作用——他們?yōu)樽约荷形闯蔀橄乱粋€蘋果、谷歌、亞馬遜或微軟的早期員工而感到懊惱——在“加速主義”的名義下銷售無盡財富的夢想，這實際上意味著“不惜一切代價增長，通常賬單開給別人”。他和他的追隨者在硅谷制造了一種明顯的狂熱，說服人們不使用他的軟件就保證他們會成為貧困的白癡——我認(rèn)為他完全清楚硅谷是一個密集的單一文化，卻假裝是自由思想者的天堂。

最終，Altman 不太可能受苦，至少不會像他誤導(dǎo)或幫助誤導(dǎo)的那些人那樣嚴(yán)重。股市可能面臨的損失規(guī)模讓我害怕到幾乎希望我是錯的——市場嚴(yán)重依賴 AI 交易的永續(xù)增長，因為沒有 NVIDIA 每季度銷售更多 GPU，到 2028 年之后不太可能有人會興奮地投資科技。

如果那些負(fù)責(zé)審視當(dāng)權(quán)者的人實際上做了他們的工作，而不是花更多時間批評批評者、重復(fù)無恥騙子和億萬富翁人渣的承諾，這一切本可以停止。從最早的日子起就有跡象表明這一切都是不可持續(xù)的，它之所以變得這么大，唯一的原因就是媒體和市場支持了一個似是而非的 AI 交易，賦權(quán)和促使風(fēng)險投資家和超大規(guī)模企業(yè)將數(shù)千億美元投入一個注定失敗的行業(yè)。

無論 AI 行業(yè)在這場鬧劇結(jié)束時取得什么成就，都與其已經(jīng)造成和將要造成的巨大傷害相形見絀——為了避免這種情況再次發(fā)生，我們需要從根本上重新構(gòu)想如何報道當(dāng)權(quán)者，需要付出多少努力來拆解他們的計劃，以及追究那些要么未能阻止他們、要么積極協(xié)助他們的人的責(zé)任。

如果我聽起來憤憤不平，那是因為我擔(dān)心被卷入這場瘋狂的普通人——數(shù)萬名遭受 AI 粉飾裁員的人，數(shù)億投資于依賴 AI 交易的全球股市的人（舉個例子，看看本周早些時候 KOSPI 下跌時韓國發(fā)生了什么，迫使數(shù)十萬散戶投資者面臨追加保證金），那些退休金、養(yǎng)老金和保險年金被捆綁在投資于 AI 數(shù)據(jù)中心的私人信貸基金中的人，以及任何以 Sam Altman 及其追隨者所作承諾為基礎(chǔ)建立生活的人。

我向那些對我所說的一切輕率地不屑一顧的人——那些尋找任何一絲證據(jù)來駁斥硬數(shù)據(jù)或明顯的經(jīng)濟(jì)問題的人——發(fā)出挑戰(zhàn)，請他們真正思考我所寫內(nèi)容的后果，并認(rèn)真對待 OpenAI 泡沫的風(fēng)險?？萍脊静皇悄愕呐笥眩L(fēng)險投資家不是你的救星，Sam Altman 不在乎你是死是活——AI 行業(yè)和硅谷會在你作為追隨者或鼓吹者不再有用的一瞬間拋棄你。

我熱愛科技，并歸功于它使我成功、成為今天的我，以及將我與許多我深愛的人聯(lián)系在一起。我相信科技應(yīng)該是賦權(quán)、保護(hù)和豐富人類體驗的東西——可持續(xù)的、可靠的、可復(fù)制的、穩(wěn)定的，并使人類因此變得更好。

而目前的科技行業(yè)對用戶只表現(xiàn)出蔑視。每個科技產(chǎn)品都介于壞掉和有 bug 之間。那些寫科技的人為公司的寫作遠(yuǎn)遠(yuǎn)多于為他們付費的人。風(fēng)險投資家資助他們認(rèn)為可以賣給其他公司或上市的公司——這反過來意味著他們資助的東西只對 Twitter 上的人或其他風(fēng)險投資家有吸引力。大型科技公司不受監(jiān)管、不受約束，完全以要么致富要么坑股東為目的——取決于當(dāng)天的心情——而因為金融媒體幾乎沒有興趣反駁，它們將繼續(xù)這樣做，損害市場和散戶投資者。

一切都回到科技行業(yè)幾乎所有部分的明顯自私和缺乏責(zé)任感。AI 發(fā)展到如此之大是硅谷需要被約束的癥狀——它能夠而且將會大規(guī)模發(fā)布危險、不可靠、不可預(yù)測和不穩(wěn)定的產(chǎn)品，幾乎不考慮后果——部分原因是它知道媒體會為它這樣做而歡呼，只要它能顯示用戶或收入增長。

OpenAI 是科技行業(yè)應(yīng)得的公司——一個價值可疑的、在責(zé)任真空中成長的公司，大規(guī)模利用貪婪和無知。

而科技行業(yè)將因縱容 Sam Altman，任由他的帝國發(fā)展到如此龐大的規(guī)模，終將自食其果。

以上就是Sam Altman的萬億AI泡沫：OpenAI為何是AI界的“雷曼兄弟”的詳細(xì)內(nèi)容，更多關(guān)于OpenAI：AI界的“雷曼兄弟”的資料請關(guān)注腳本之家其它相關(guān)文章！

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