穩(wěn)定幣正成為沃什版美聯(lián)儲的下一個政策難題
美聯(lián)儲理事克里斯托弗·沃勒在央行 6 月 22 日的美元會議上，將穩(wěn)定幣納入美聯(lián)儲關(guān)于美元國際角色的研究議程。
這很重要，因為美元代幣會影響銀行融資、短期國債需求，以及全球用戶如何獲取美元流動性。
現(xiàn)在的問題是，增長來自海外需求還是銀行存款替代，以及儲備和贖回機制能否經(jīng)受考驗。
穩(wěn)定幣已經(jīng)從加密政策的邊緣市場，進入凱文·沃什領(lǐng)導(dǎo)的美聯(lián)儲的美元政策議程。
美聯(lián)儲理事克里斯托弗·沃勒利用央行 6 月 22 日的美元會議，將包括穩(wěn)定幣在內(nèi)的數(shù)字資產(chǎn)，納入關(guān)于美元國際角色的研究議程。
這番表態(tài)是研究信號而非新的穩(wěn)定幣政策。但它改變了語境：穩(wěn)定幣流動現(xiàn)在與美元融資、支付通道、跨境資本流動、安全資產(chǎn)需求，以及私人代幣發(fā)行商如何觸及公共美元基礎(chǔ)設(shè)施等問題并列。
美聯(lián)儲理事沃勒說"DeFi 通道上的支付沒什么可怕的"
這重新定義了市場。美元支持的穩(wěn)定幣仍然是加密交易工具、支付代幣和監(jiān)管對象。但美聯(lián)儲的美元議程現(xiàn)在把它們視為一種可能的傳導(dǎo)渠道。
沃勒的講話和美聯(lián)儲的會議議程，將穩(wěn)定幣置于一個更大的系統(tǒng)中：私人數(shù)字美元債權(quán)可以在交易所、錢包、發(fā)行商、銀行和儲備投資組合之間流動，同時仍然依賴美元和支撐它的短期資產(chǎn)。
合理的問題是，如果這些發(fā)行商成為全球美元需求到達銀行系統(tǒng)和國債市場的渠道之一，會發(fā)生什么變化。
美聯(lián)儲把穩(wěn)定幣當作美元通道
沃勒在第五屆美元國際角色會議的開幕致辭中，將分布式賬本技術(shù)和代幣化資產(chǎn)（包括穩(wěn)定幣）描述為全球美元中介的渠道，與傳統(tǒng)銀行和支付系統(tǒng)并行或連接。
會議議程澄清了政策框架。美聯(lián)儲和紐約聯(lián)儲圍繞金融創(chuàng)新、數(shù)字資產(chǎn)、美元在投資和支付中的角色、市場結(jié)構(gòu)、儲備貨幣地位、數(shù)字碎片化和地緣政治組織了這場 6 月 22-23 日的活動。
穩(wěn)定幣位于這張更廣泛的數(shù)字美元研究地圖中，與其他數(shù)字資產(chǎn)和市場結(jié)構(gòu)問題并列。
美元的角色通常從銀行、國債市場、外匯儲備、貿(mào)易計價和離岸融資的角度討論。穩(wěn)定幣為這張地圖增加了一個私人技術(shù)層。
美國以外的用戶可以持有以美元計價的代幣，在區(qū)塊鏈之間轉(zhuǎn)移，與其他資產(chǎn)交易，或通過發(fā)行商贖回，同時以不同于銀行存款人或貨幣市場基金投資者的方式與美元系統(tǒng)互動。
結(jié)果是一種更復(fù)雜的美元獲取形式。穩(wěn)定幣可以通過讓美元債權(quán)更容易持有和轉(zhuǎn)移來擴大美元覆蓋范圍。
一旦儲備管理、贖回、流動性沖擊或海外需求變得足夠大，足以影響其他市場，它們也會把私人發(fā)行商拉入政策辯論。
這就是為什么規(guī)模改變了政策問題。與整個國債市場相比，穩(wěn)定幣仍然很小，但在加密領(lǐng)域它們已經(jīng)很大。
CryptoSlate 市場數(shù)據(jù)顯示，Tether 和 USDC 在 6 月 25 日按市值計算位列五大加密資產(chǎn)之列，USDT 接近 1860 億美元，USDC 接近 738 億美元。
僅 Tether 的 24 小時交易量就約為 810 億美元，幾乎是比特幣同期約 430 億美元的兩倍。
這些數(shù)字只是一個時間點。更重要的是，美元代幣現(xiàn)在有足夠的規(guī)模和周轉(zhuǎn)率，促使央行研究人員詢問它們背后的美元來自哪里，儲備存放在哪里，贖回時會發(fā)生什么，以及這些流動是否會在以前主要通過銀行和貨幣基金研究的地方造成壓力。
Circle 自己的材料顯示，截至 6 月 22 日，USDC 流通量為 743 億美元，并稱該代幣由高流動性現(xiàn)金和現(xiàn)金等價物支持。Circle 還表示，大部分儲備持有在 Circle 儲備基金中，這是一個由貝萊德管理的 SEC 注冊政府貨幣市場基金。
這種結(jié)構(gòu)把支付代幣變成了儲備管理渠道。穩(wěn)定幣需求的變化可以改變對銀行存款、國債回購或短期國債的需求，這取決于發(fā)行商如何管理支撐資產(chǎn)。
因此，美元政策敘事超越了一對一贖回。政策問題是，足夠多的私人代幣，由足夠的短期美元資產(chǎn)支撐，能否被整合到美元流動性的分配和吸收中。
穩(wěn)定幣同時競爭支付和余額
美聯(lián)儲工作人員的研究已經(jīng)開始將潛在的銀行影響與穩(wěn)定幣抽走存款的簡單說法區(qū)分開來。5 月的一份 FEDS 筆記說，穩(wěn)定幣值得注意是因為它們在數(shù)字通道上結(jié)合了余額持有和支付功能，這意味著它們同時競爭交易余額和支付流。
12 月的另一份美聯(lián)儲筆記將存款影響描述為有條件的。穩(wěn)定幣增長可能減少、循環(huán)或重組銀行存款，這取決于誰需要代幣、他們轉(zhuǎn)換什么資產(chǎn)，以及發(fā)行商如何持有儲備。
國內(nèi)用戶將交易余額從銀行轉(zhuǎn)出會產(chǎn)生一種影響。尋求數(shù)字美元的海外用戶可能產(chǎn)生另一種影響。
發(fā)行商將儲備存放在銀行、貨幣基金、回購或票據(jù)中，會通過金融系統(tǒng)的不同部分傳導(dǎo)增長。
銀行現(xiàn)在是應(yīng)對措施的一部分。清算所在 6 月 5 日宣布，主要金融機構(gòu)支持鏈上商業(yè)銀行貨幣計劃，以支持代幣化存款清算和結(jié)算，同時將區(qū)塊鏈活動連接到 RTP 和 CHIPS。
大銀行可能找到了應(yīng)對 CLARITY 法案穩(wěn)定幣挑戰(zhàn)的答案
這一公告顯示了銀行應(yīng)對的方向：在穩(wěn)定幣建立全天候美元通道時，將數(shù)字貨幣流動保持在受監(jiān)管的商業(yè)銀行貨幣內(nèi)。
2026 年紐約聯(lián)儲工作人員研究報告認為，穩(wěn)定幣活動可以將流動性壓力傳導(dǎo)至銀行，并使貨幣政策實施復(fù)雜化。
這不是官方政策聲明，但它指向沃勒會議框架提出的同一問題：一旦穩(wěn)定幣與銀行、儲備和批發(fā)支付互動，其影響就會泄漏到加密市場之外。
最強的宏觀聯(lián)系是短期安全資產(chǎn)需求。6 月的一份 BIS 工作論文發(fā)現(xiàn)，美元支持的穩(wěn)定幣流入可以降低短期國債收益率，這種影響在國債市場壓力期間和隨著該行業(yè)增長而加劇。
該論文的發(fā)現(xiàn)相當具體：它描述了短期限流入帶來的收益率壓縮，沒有聲稱影響整個國債曲線。
財政部咨詢材料增加了規(guī)模檢查。2026 年財政部借款咨詢委員會報告發(fā)現(xiàn)，主要穩(wěn)定幣發(fā)行商持有的國債不到未償國債的 1%。
Tether 的 1410 億美元國債儲備揭示了現(xiàn)已嵌入美國債務(wù)的穩(wěn)定幣風(fēng)險
同一份報告還表示，如果未來增長來自新的海外美元需求，穩(wěn)定幣可能增加對短期國債發(fā)行的需求。這種組合是政策制定者必須追蹤的張力。
今天，相對于整個國債市場，穩(wěn)定幣可以很小，但仍然在邊際上影響票據(jù)和回購。
在更大規(guī)模上，它們的儲備投資組合可能成為對最安全、流動性最強的美元資產(chǎn)的另一個需求來源。在壓力期間，贖回可能朝另一個方向運作。
美元強化論證依賴于這個渠道。如果美元穩(wěn)定幣繼續(xù)在海外傳播，它們可以擴大對美元工具的訪問，而不需要外國用戶擁有美國銀行賬戶。
但這也意味著私人發(fā)行商和儲備管理者成為美元流動性分配系統(tǒng)的一部分。模式越成功，就越難將其視為加密邊緣市場。
下一個信號是系統(tǒng)如何吸收它們
美聯(lián)儲 6 月的會議留下了一個開放問題：穩(wěn)定幣將繼續(xù)作為美元主導(dǎo)地位的被容忍的私人延伸，還是成為更明確受監(jiān)管的美元基礎(chǔ)設(shè)施層。它表明這個問題已經(jīng)進入美元的主要研究議程。
近期信號表明，政策制定者將觀察穩(wěn)定幣增長是由海外美元需求還是國內(nèi)銀行存款替代驅(qū)動。
銀行將測試代幣化存款能否在將余額保持在銀行系統(tǒng)內(nèi)的同時，匹配穩(wěn)定幣的速度和可編程性。發(fā)行商將必須證明，儲備、贖回和集中度風(fēng)險能夠承受穩(wěn)定幣供應(yīng)的快速擴張或收縮。
這就是當美聯(lián)儲將穩(wěn)定幣視為全球美元傳導(dǎo)的一部分時發(fā)生的變化。曾經(jīng)看起來像加密結(jié)算資產(chǎn)的代幣，成為具有公共后果的私人美元通道。
它的增長可以支持美元覆蓋范圍，但也可以在同一框架內(nèi)引發(fā)關(guān)于銀行融資、短期國債需求和流動性壓力的問題。
門檻低于取代銀行或主導(dǎo)國債市場。一旦穩(wěn)定幣足夠大、足夠有用、足夠連接，以至于美元需求越來越多地通過它們傳遞，它們就會成為一個政策問題。
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