比特幣本周下跌 13%，盈利能力大幅崩塌，已實(shí)現(xiàn)虧損激增，現(xiàn)貨賣方重新掌控局面。美國(guó)現(xiàn)貨 ETF 投資者在成本價(jià)附近遭遇阻力后重新陷入浮虧，而期權(quán)市場(chǎng)持續(xù)為高風(fēng)險(xiǎn)定價(jià)。

摘要

• 比特幣過(guò)去 7 天下跌 13%，價(jià)格回落至已實(shí)現(xiàn)價(jià)格與真實(shí)市場(chǎng)均值區(qū)間的中間位置。短期持有者成本基礎(chǔ)首次跌破真實(shí)市場(chǎng)均值（自 2022 年 1 月以來(lái)首次），確認(rèn)熊市后期特征。
• 已實(shí)現(xiàn)盈虧比的 7 日均線從局部高點(diǎn) 3.16 暴跌至 0.29，與 2 月恐慌波段幾乎一致；而 90 日均線始終未突破 2 的閾值，確認(rèn) 82k 美元反彈只是熊市反彈，而非結(jié)構(gòu)性轉(zhuǎn)折。
• 每日已實(shí)現(xiàn)虧損總額激增至 13.5 億美元，其中 7.7 億美元來(lái)自長(zhǎng)期持有者在周期頂部位置的割肉，表明供應(yīng)再分配進(jìn)程正在加速，但仍未完成。
• 比特幣幾乎精確在美國(guó)現(xiàn)貨 ETF 整體成本價(jià) 83k 美元附近遭遇拒絕，使 ETF 平均投資者重新回到浮虧狀態(tài)，該價(jià)位被強(qiáng)化為重要上方阻力。
• 現(xiàn)貨市場(chǎng)賣壓加劇，7 日現(xiàn)貨成交量 Delta 轉(zhuǎn)為顯著負(fù)值，達(dá)到自 2 月以來(lái)最弱水平，表明盡管出現(xiàn)回調(diào)，賣方仍主導(dǎo)訂單簿。
• 隱含波動(dòng)率持續(xù)壓縮，而波動(dòng)率風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)擴(kuò)大，期權(quán)市場(chǎng)對(duì)未來(lái)波動(dòng)的定價(jià)高于近期實(shí)際市場(chǎng)表現(xiàn)。
• 偏度持續(xù)處于看跌期權(quán)溢價(jià)區(qū)域，但近期拋售并未引發(fā)明顯的下行對(duì)沖需求增加。
• 做市商持倉(cāng)集中在當(dāng)前現(xiàn)貨價(jià)格附近，比特幣正處于最大負(fù)伽馬區(qū)域，資金流持續(xù)偏好保護(hù)性需求。

宏觀洞察

美國(guó) 4 月職位空缺升至 762 萬(wàn)，為近兩年最高，比市場(chǎng)預(yù)期高 75 萬(wàn)。10 年期美債收益率回升至 4.45% 以上，市場(chǎng)對(duì)美聯(lián)儲(chǔ)年底加息概率的定價(jià)超過(guò) 50%，全年不再有降息預(yù)期。美元指數(shù)守在 99 上方。金融條件正在邊際收緊，而非寬松。

比特幣比其他任何風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)都更強(qiáng)烈地吸收了這一轉(zhuǎn)變，過(guò)去一周價(jià)格下跌 13% 至 67,000 美元區(qū)間。美國(guó)現(xiàn)貨 ETF 連續(xù)三周流出 42.1 億美元，是 2026 年最大機(jī)構(gòu)贖回潮。機(jī)構(gòu)正在價(jià)格下跌前去風(fēng)險(xiǎn)，而非事后反應(yīng)。周五非農(nóng)就業(yè)數(shù)據(jù)是關(guān)鍵觀察點(diǎn)。強(qiáng)勁數(shù)據(jù)將延續(xù)當(dāng)前派發(fā)壓力；疲軟數(shù)據(jù)則可能提供首次重置條件。

鏈上洞察

重新回到熊市區(qū)間

上述宏觀逆風(fēng)直接轉(zhuǎn)化為鏈上結(jié)構(gòu)的惡化。過(guò)去一周 13% 的跌幅將價(jià)格從真實(shí)市場(chǎng)均值 77.8k 美元拉回，該均值追蹤活躍交易供應(yīng)的成本基礎(chǔ)，歷史上是熊牛市場(chǎng)分界線。目前價(jià)格 67k 美元處于該區(qū)間的中間位置，未能守住真實(shí)市場(chǎng)均值上方，再次確認(rèn)熊市延續(xù)仍是主導(dǎo)格局。

值得注意的是，短期持有者成本基礎(chǔ)目前已降至 76.4k 美元并跌破真實(shí)市場(chǎng)均值，這種結(jié)構(gòu)上一次出現(xiàn)在 2022 年 1 月。這種配置表明新買家正在市場(chǎng)關(guān)鍵均值估值下方累積，這是熊市后期典型的特征：回調(diào)的時(shí)間維度開始?jí)浩韧顿Y者信念，歷史上在此階段更容易出現(xiàn)結(jié)構(gòu)性失效或大規(guī)模割肉。

盈利能力偏向在下跌中崩塌

在上述結(jié)構(gòu)惡化基礎(chǔ)上，短期資金流環(huán)境因近期價(jià)格下跌而急劇轉(zhuǎn)變。已實(shí)現(xiàn)盈虧比的 7 日均線已收縮至 0.29，表明虧損實(shí)現(xiàn)正大幅主導(dǎo)鏈上支出行為。這與 2 月初恐慌波段幾乎完全一致。5 月 7 日，該 7 日均線曾因投資者在 82k 反彈中實(shí)現(xiàn)利潤(rùn)而飆升至 3.16，但 90 日均線始終未突破真正牛市資金流對(duì)應(yīng)的 2 的閾值。這種短期與中長(zhǎng)期讀數(shù)的背離，是反彈缺乏結(jié)構(gòu)性信念的明確信號(hào)，符合熊市中的局部頂部形態(tài)，而非可信的結(jié)構(gòu)轉(zhuǎn)變。隨后回落至 0.29 進(jìn)一步確認(rèn)了這一判斷。

新買家承受壓力

從熊市頂部區(qū)間的阻力，使最近累積的供應(yīng)直接暴露在虧損線上。短期持有者成本基礎(chǔ)分布熱力圖顯示了近期買家在不同價(jià)格區(qū)間的供應(yīng)密度，揭示了短期持有者成本基礎(chǔ)集中的位置，也即最可能出現(xiàn)行為壓力的區(qū)域。

隨著價(jià)格回落至 67k 美元附近，它正逼近自 2 月以來(lái)累積的供應(yīng)集群下沿。在該區(qū)域，大量短期持有者眼看著未實(shí)現(xiàn)收益被壓縮至盈虧平衡甚至轉(zhuǎn)為虧損。那些在 78k-82k 局部頂部附近累積的人正面臨最直接的壓力，他們是選擇持有還是割肉，將決定當(dāng)前價(jià)位能否吸收賣壓，還是讓位于更深的下跌。

各群體虧損實(shí)現(xiàn)加速

隨著近期買家被壓回三個(gè)月區(qū)間下沿，虧損實(shí)現(xiàn)的壓力已從最新累積供應(yīng)擴(kuò)展至更廣范圍。目前回調(diào)至 67k 美元已將每日已實(shí)現(xiàn)虧損總額推高至 13.5 億美元，較此前盤整期的基準(zhǔn)水平大幅加速。

其中每日 7.7 億美元由 2026 年 1 月前買入的長(zhǎng)期持有者實(shí)現(xiàn)，反映出隨著熊市時(shí)間延長(zhǎng)，周期頂部買家正在持續(xù)割肉。其余部分來(lái)自 2026 年內(nèi)在 67k-82k 區(qū)間累積的近期買家，他們正因價(jià)格跌破成本基礎(chǔ)而被迫虧損離場(chǎng)。

隨著熊市成熟，這種長(zhǎng)期持有者割肉并將供應(yīng)以更低價(jià)格傳遞給新買家的模式，是周期筑底過(guò)程中的反復(fù)且必要特征。不過(guò)當(dāng)前虧損實(shí)現(xiàn)的節(jié)奏表明，這一過(guò)程仍未完成。

鏈下洞察

跌破 ETF 成本基礎(chǔ)

比特幣最新反彈幾乎精確在聚合美國(guó)現(xiàn)貨 ETF 成本價(jià) 83k 美元附近停滯，將此前充當(dāng)支撐的價(jià)位轉(zhuǎn)變?yōu)槊鞔_阻力。這表明大量此前處于浮虧的 ETF 投資者利用反彈機(jī)會(huì)減倉(cāng)或在盈虧平衡點(diǎn)退出。

這一拒絕尤其值得注意，因?yàn)?ETF 資金流一直是本周期主導(dǎo)需求來(lái)源之一。當(dāng)價(jià)格難以重奪平均持有者成本基礎(chǔ)時(shí)，往往意味著被套投資者的供應(yīng)正超過(guò)新需求，形成上方阻力。

展望未來(lái)，聚合 ETF 成本基礎(chǔ)仍是一個(gè)關(guān)鍵觀察水平。決定性重奪將使 ETF 平均投資者重新回到盈利狀態(tài)，并可能改善該群體的整體情緒。在此之前，無(wú)法守住該水平上方表明 ETF 持倉(cāng)仍是逆風(fēng)，投資者仍在利用強(qiáng)勢(shì)進(jìn)行去風(fēng)險(xiǎn)而非累積。

現(xiàn)貨買盤消失

現(xiàn)貨市場(chǎng)資金流在過(guò)去兩周急劇惡化，7 日現(xiàn)貨成交量轉(zhuǎn)為負(fù)值，并達(dá)到自 2 月拋售以來(lái)最弱水平。這表明激進(jìn)賣方再次主導(dǎo)現(xiàn)貨訂單簿，進(jìn)一步強(qiáng)化了近期價(jià)格走勢(shì)的疲弱。

當(dāng)前走勢(shì)的特別之處在于，它發(fā)生在 4 月和 5 月初持續(xù)現(xiàn)貨主導(dǎo)累積之后。在那波上漲中，買方持續(xù)抬升賣盤，將現(xiàn)貨成交量推向正值，幫助比特幣從 60k 中段回升至 80k 美元。該需求脈沖現(xiàn)已消退，隨著價(jià)格未能突破更高，賣方重新掌控局面。

持續(xù)負(fù)值的現(xiàn)貨成交量 Delta 通常伴隨要么是投降事件，要么是更廣泛趨勢(shì)反轉(zhuǎn)的早期階段。目前來(lái)看，這表明市場(chǎng)仍處于派發(fā)階段，現(xiàn)貨參與者正在利用反彈賣出而非累積。現(xiàn)貨需求的顯著改善，仍是支撐可持續(xù)復(fù)蘇的關(guān)鍵信號(hào)之一。

期貨爆倉(cāng)

最新市場(chǎng)回調(diào)引發(fā)了本周期最大規(guī)模的爆倉(cāng)事件之一，比特幣跌破 70k 美元時(shí)，超過(guò) 4 億美元杠桿多頭頭寸被強(qiáng)制平倉(cāng)。雖然對(duì)晚期入場(chǎng)者來(lái)說(shuō)很痛苦，但這類事件往往能清除系統(tǒng)中過(guò)剩杠桿并重置市場(chǎng)持倉(cāng)。

值得注意的是，本次爆倉(cāng)規(guī)模仍低于 2025 年 10 月和 2026 年 2 月修正期間，表明進(jìn)入本次下跌前杠桿并未過(guò)度拉伸。歷史上，大規(guī)模多頭爆倉(cāng)往往與局部耗盡點(diǎn)重合，因?yàn)閺?qiáng)制賣壓會(huì)通過(guò)衍生品市場(chǎng)級(jí)聯(lián)，并清除弱手。

未來(lái)關(guān)鍵問(wèn)題是現(xiàn)貨需求能否介入吸收供應(yīng)。如果爆倉(cāng)驅(qū)動(dòng)的賣壓開始消退，同時(shí)現(xiàn)貨買家回歸，市場(chǎng)或?qū)碛懈蓛舻某謧}(cāng)背景和更低的杠桿懸垂，為更可持續(xù)的復(fù)蘇創(chuàng)造條件。

隱含波動(dòng)率持續(xù)下行

從隱含波動(dòng)率來(lái)看，盡管現(xiàn)貨出現(xiàn)破位，但主導(dǎo)趨勢(shì)仍是全期限曲線壓縮。1 個(gè)月期限從約 38% 降至 34%，3 個(gè)月和 6 個(gè)月期限過(guò)去兩周也分別壓縮約 3 個(gè)波動(dòng)率點(diǎn)。

這一走勢(shì)反映出市場(chǎng)即使在比特幣跌破近期區(qū)間下沿后，仍不愿為期權(quán)支付溢價(jià)。雖然前端波動(dòng)率在劇烈現(xiàn)貨波動(dòng)時(shí)出現(xiàn)短暫反應(yīng)，但這些很快被賣出，維持了更廣泛的下行趨勢(shì)。

期限結(jié)構(gòu)仍處于溢價(jià)狀態(tài)，遠(yuǎn)期波動(dòng)率仍以溢價(jià)交易于前端。這表明交易者繼續(xù)將近期價(jià)格疲弱視為局部事件，而非引發(fā)更廣泛波動(dòng)率重定價(jià)的催化劑。

波動(dòng)率賣方仍占主導(dǎo)，盡管價(jià)格走弱，對(duì)保護(hù)的需求并未加速。

波動(dòng)率風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)接近三個(gè)月高位

隨著隱含波動(dòng)率下降，隱含與已實(shí)現(xiàn)波動(dòng)率的關(guān)系卻講述了不同故事。盡管比特幣經(jīng)歷了一段波動(dòng)期，但期權(quán)市場(chǎng)持續(xù)為未來(lái)定價(jià)顯著高于近期現(xiàn)貨實(shí)際交付的波動(dòng)。

1 個(gè)月隱含波動(dòng)率已回升至約 42%，而已實(shí)現(xiàn)波動(dòng)率仍接近 32%。結(jié)果是波動(dòng)率風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)擴(kuò)大至過(guò)去三個(gè)月最高水平附近。

這一變化在近期拋售期間尤為明顯。雖然現(xiàn)貨破位關(guān)鍵支撐時(shí)已實(shí)現(xiàn)波動(dòng)率有所回升，但隱含波動(dòng)率上升更快，反映出對(duì)期權(quán)和保護(hù)的新增需求。

期權(quán)市場(chǎng)持續(xù)賦予未來(lái)波動(dòng)率高于近期價(jià)格行為單獨(dú)暗示的更高概率，使波動(dòng)率溢價(jià)保持在顯著高位。

看跌期權(quán)溢價(jià)維持高位

隨著波動(dòng)率風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)擴(kuò)大，偏度顯示交易者繼續(xù)將期權(quán)需求集中在何處。盡管現(xiàn)貨破位，但看跌期權(quán)在全期限曲線上仍持續(xù)比看漲期權(quán)更貴。

結(jié)論

比特幣的最新下跌進(jìn)一步印證了市場(chǎng)依然脆弱的觀點(diǎn)，盈利能力、投資者行為、ETF 持倉(cāng)以及現(xiàn)貨市場(chǎng)需求等各方面均顯露出疲軟態(tài)勢(shì)。ETF 總成本價(jià)位在 8.3 萬(wàn)美元附近受阻，表明許多投資者仍被套牢在當(dāng)前價(jià)格之上，這造成了高位拋售，持續(xù)抑制著比特幣的反彈。

與此同時(shí)，已實(shí)現(xiàn)虧損加速擴(kuò)大，長(zhǎng)期持有者開始大規(guī)模拋售，現(xiàn)貨訂單流已明顯轉(zhuǎn)向賣方。雖然近期的清算事件有助于清除系統(tǒng)中的杠桿，但目前幾乎沒(méi)有證據(jù)表明已出現(xiàn)能夠消化由此產(chǎn)生的供應(yīng)的持久需求反應(yīng)。

期權(quán)市場(chǎng)的情況也類似。交易者仍在為下行風(fēng)險(xiǎn)保護(hù)和未來(lái)波動(dòng)性買單，但并未出現(xiàn)通常伴隨大幅下跌而來(lái)的恐慌情緒。在現(xiàn)貨需求走強(qiáng)、ETF 投資者恢復(fù)盈利能力、拋售壓力開始緩解之前，市場(chǎng)可能仍將面臨進(jìn)一步下跌的風(fēng)險(xiǎn)，并在更廣泛的熊市結(jié)構(gòu)中持續(xù)盤整。

以上就是比特幣價(jià)格走勢(shì)分析：比特幣反彈結(jié)束，正式進(jìn)入熊市后期？的詳細(xì)內(nèi)容，更多關(guān)于比特幣反彈結(jié)束進(jìn)入熊市后期的資料請(qǐng)關(guān)注腳本之家其它相關(guān)文章！

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