比特幣（BTC）和以太坊（ETH）DAT 的價格現(xiàn)在是買入良機嗎？一文了解
近幾個月來，我注意到數(shù)字資產(chǎn)企業(yè)的估值溢價率逐步跌破 1。換句話說，相較于本就處于折價狀態(tài)的現(xiàn)貨價格，這些企業(yè)的股票或許是更便宜的比特幣、以太坊投資渠道。理論上，如今你只需花 0.5-0.75 美元，就能買到價值 1 美元的對應資產(chǎn)。
聽起來像是筆劃算的買賣，不是嗎？
為了一探究竟，我決定深入研究這些折價背后的運作邏輯，以及推動其估值回歸平價所需的條件。本文前半部分將復盤這類企業(yè)近期的表現(xiàn)，并回顧加密資產(chǎn)折價交易的歷史；文末則會具體分析，究竟需要哪些條件變化，才能讓這些標的迎來轉(zhuǎn)機 —— 這到底是絕佳的買入機會，還是一場資本陷阱？
加密資產(chǎn)庫類股票正被J賣，當下是否該出手？歷史數(shù)據(jù)顯示其存在上漲潛力，但由于缺乏簡易套利機制，投資風險仍居高不下。
核心要點
隨著比特幣和以太坊價格從近期高點大幅回落，投資者開始將目光投向市場中的價值標的。當前正處于深度折價交易的數(shù)字資產(chǎn)庫類股票，成為了極具吸引力的投資選項。
本文將探討，這些低于資產(chǎn)凈值倍數(shù)（mNAV）1.0 的估值水平，究竟是類似灰度比特幣信托（GBTC）的逆襲良機，還是會讓人深陷其中的價值陷阱。
- 數(shù)字資產(chǎn)庫類股票的估值狀態(tài)已從大幅溢價徹底轉(zhuǎn)向深度折價，如今多家企業(yè)的市值，遠低于其持有的比特幣、以太坊底層資產(chǎn)價值。
- 盡管歷史表明，此類折價狀態(tài)有望催生可觀的長期回報，但多數(shù)數(shù)字資產(chǎn)庫（DATs）缺乏明確的估值修復機制，這意味著定價偏差可能持續(xù)存在甚至進一步擴大。
- 股票回購與收益生成策略（尤其是以太坊資產(chǎn)庫）或許有助于支撐估值，但同時也會帶來杠桿、流動性與執(zhí)行層面的風險。
- 買入折價交易的數(shù)字資產(chǎn)庫類股票并非無風險套利，它更適合作為高信念支撐的長期投資策略，而非短線抄底的投機工具。
加密市場持續(xù)下挫之際，“逢低買入” 的論調(diào)甚囂塵上。畢竟，比特幣價格較 10 月初突破 12.6 萬美元的歷史高點已下跌約 30%，同期以太坊跌幅更是超過 35%。
（數(shù)據(jù)來源：TradingView）
對于堅定看好加密市場的長期投資者而言，這似乎是難得的入場時機。但除此之外，還有一種折扣力度更大的投資方式 —— 購買囤積這類加密資產(chǎn)的數(shù)字資產(chǎn)企業(yè)股票。
這類被稱為數(shù)字資產(chǎn)庫（DATs） 的企業(yè)在今年迅猛崛起，其運作模式效仿了 5 年前 Strategy 董事長邁克爾?塞勒的策略，累計囤積了價值超 1500 億美元的比特幣和 170 億美元的以太坊。今年春夏兩季的大部分時間里，這些企業(yè)的股價相較于其持有的加密資產(chǎn)價值，一直處于大幅溢價狀態(tài)。
本質(zhì)上，這相當于投資者每向企業(yè)投入 2 美元，才能換得價值 1 美元的比特幣 —— 所有企業(yè)都在這場 “囤積競賽” 中，竭力擴充自身的加密資產(chǎn)儲備規(guī)模。而投資者則寄望于一種飛輪效應：加密貨幣價格與企業(yè)股價同步上漲，同時吸引更多投資者以更高溢價入場，從而實現(xiàn)獲利。
然而，盛極必衰。隨著本輪市場下行，這些企業(yè)的股價也應聲暴跌。
盈透證券首席策略師史蒂夫?索斯尼克在接受采訪時表示：“無論包裝得多么花哨，說到底，數(shù)字資產(chǎn)庫類企業(yè)最貼切的類比，就是一只愿意在市場向好時大量增發(fā)股票的封閉式共同基金。但本質(zhì)上，這門生意的邏輯相當直白。很難想象 2-3 倍的估值倍數(shù)能夠長期維持，這不過是一臺短暫運轉(zhuǎn)的造富機器罷了。”
如今，幾乎所有重倉比特幣、以太坊的主流數(shù)字資產(chǎn)庫企業(yè)，都處于折價交易狀態(tài)（即資產(chǎn)凈值倍數(shù)低于 1.0）。也就是說，在投資者眼中，這些企業(yè)的價值甚至比不上其持有的加密資產(chǎn)本身。多家企業(yè)的交易價格，較其底層資產(chǎn)價值折價近 50%（詳見關鍵圖表）。
自 10 月初以來，這類企業(yè)的股價表現(xiàn)，也幾乎全面跑輸其對標加密資產(chǎn)。
（數(shù)據(jù)來源：TradingView）
這種市場格局，向投資者拋出了一系列值得深思的問題：
- 若市場終將迎來反彈，買入這些股票是否比直接投資現(xiàn)貨，更能斬獲超額收益？
- 數(shù)字資產(chǎn)庫企業(yè)的估值溢價率，是否天然就該圍繞 1 波動？倘若如此，當前的大幅折價是否為投資者提供了獨特的套利機會？
關鍵背景
歷史上，投資者曾多次利用這類折價機會賺取豐厚利潤。2021 年 2 月至 2024 年初，如今已轉(zhuǎn)型為紐交所交易所交易基金（ETF）的灰度比特幣信托（GBTC），其交易價格相較于資產(chǎn)凈值（NAV）的折價幅度一度接近 50%。
（數(shù)據(jù)來源：The Block）
該信托折價幅度達到如此高位，背后存在多重原因。首先，在成功轉(zhuǎn)型 ETF 之前，它本質(zhì)上是一只封閉式共同基金 —— 這意味著投資者雖能按資產(chǎn)凈值申購份額，但份額一旦發(fā)行，便可在二級市場以溢價或折價的價格自由交易。而 “封閉式” 的核心特征在于，投資者無法將持有的份額贖回為對應的底層加密資產(chǎn)。
多年來（該信托于 2013 年首次發(fā)行），其交易價格一直維持著極高的溢價，峰值時期溢價率甚至突破 100%。其中一個關鍵原因在于，當時投資者缺乏其他合規(guī)的加密投資渠道，尤其是對于那些不愿自行保管加密資產(chǎn)的群體而言，灰度信托幾乎是唯一選擇。
然而，隨著加拿大首只比特幣 ETF 獲批上市（該產(chǎn)品支持份額贖回），灰度信托的估值溢價開始轉(zhuǎn)向折價；2022 年加密寒冬期間，三箭資本、Genesis Trading、BlockFi 等知名機構接連爆雷，比特幣價格一度跌破 1.5 萬美元，其折價幅度也隨之進一步擴大。
即便 2023 年比特幣價格開始回暖，灰度信托的折價狀態(tài)依然沒有改善。這很大程度上是因為，信托份額持有者無法將折價交易的份額，兌換為等值的現(xiàn)貨加密資產(chǎn) —— 這本質(zhì)上是一種流動性折價。最終，2023 年 10 月灰度勝訴美國證券交易委員會（SEC），其信托轉(zhuǎn)型 ETF 已成定局，套利者這才得以入場，抹平了這一折價缺口。
那些在大幅折價時買入灰度信托份額的機會主義投資者，不僅收獲了比特幣現(xiàn)貨價格上漲的紅利，更賺得盆滿缽滿。
關鍵圖表
以下是主流比特幣、以太坊數(shù)字資產(chǎn)庫企業(yè)名單，及其對應的資產(chǎn)凈值倍數(shù)（mNAV）—— 這一指標可直觀反映股票的溢價或折價程度。部分企業(yè)當前的折價數(shù)據(jù)，與 2022 年加密寒冬期間灰度比特幣信托的處境極為相似。比特幣資產(chǎn)庫陣營中，折價幅度最大的三家企業(yè)分別是康托股權合伙公司、KindlyMD 與塞姆勒科學公司；而在所有追蹤標的中，折價最嚴重的當屬以太坊機器公司，其資產(chǎn)凈值倍數(shù)僅為 0.13。
投資者可以這樣解讀這些數(shù)據(jù)：資產(chǎn)凈值倍數(shù)低于 1，意味著企業(yè)的整體估值，低于其持有的加密資產(chǎn)實際價值。
（數(shù)據(jù)來源：Unchained）
資產(chǎn)凈值倍數(shù)（mNAV）的合理區(qū)間應該是多少？
灰度比特幣信托的歷史會重演嗎？答案取決于多重因素。
但首先，我們需要明確這類產(chǎn)品的估值自然平衡點。與 ETF 不同，其合理估值倍數(shù)未必是 1，但大概率會在 1 附近波動。索斯尼克表示：“我無法確定具體合理的溢價或折價水平，但可以肯定的是，絕不可能是幾倍的估值。有觀點認為，如果這些企業(yè)能通過所持資產(chǎn)創(chuàng)造收益，那么股票存在小幅溢價是合理的。”
灰度投資研究主管扎克?潘德爾對此表示認同：“從分析角度看，長期而言，資產(chǎn)凈值倍數(shù)（mNAV）應維持在 1 上下。在私募信貸領域，這類產(chǎn)品通常會折價交易，以此覆蓋產(chǎn)品本身的管理費。但另一方面，如果數(shù)字資產(chǎn)庫類企業(yè)能夠利用更復雜的融資渠道，通過獨特方式實現(xiàn)資產(chǎn)增值（且這種方式是其他結構產(chǎn)品無法復制的），那么理論上其長期估值倍數(shù)完全有可能略高于 1。”
此外，不同底層代幣的屬性差異也不容忽視。例如，以太坊支持質(zhì)押功能，屬于生息資產(chǎn)；而比特幣本身并不具備這一原生特性。B. 萊利證券研究分析師費多爾?沙巴林指出：“以太坊資產(chǎn)庫類企業(yè)可以通過質(zhì)押及再質(zhì)押策略創(chuàng)造額外收入。近期夏普林克游戲公司公布的三季度財報顯示，其單靠質(zhì)押業(yè)務就實現(xiàn)了超 1000 萬美元的營收。而比特幣的代幣屬性本身，并不能帶來收益。”
DATs 如何實現(xiàn)估值回歸 1 倍資產(chǎn)凈值？
然而，推動這類產(chǎn)品的資產(chǎn)凈值倍數(shù)回歸 1 附近，絕非易事。畢竟，投資者無法像 ETF 授權參與者那樣，通過申購企業(yè)股票來兌換對應比例的加密資產(chǎn)。
盧米達財富創(chuàng)始人拉姆?阿盧瓦利亞在采訪中表示：“數(shù)字資產(chǎn)庫類企業(yè)需要建立明確的估值修復機制。當初灰度比特幣信托（GBTC）和灰度以太坊信托（ETHE）之所以有翻盤機會，是因為其 ETF 轉(zhuǎn)型路徑清晰可見。而如今部分數(shù)字資產(chǎn)庫企業(yè)，既沒有合法的估值修復渠道，甚至在公司章程中明確禁止出售所持代幣以回購股票。”
阿盧瓦利亞還指出了當前市場與 2022 年的關鍵區(qū)別：“灰度那兩只信托產(chǎn)品在 2023 年啟動 ETF 轉(zhuǎn)型時，其價格低點早已過去。單憑折價這一現(xiàn)象，并不足以構成買入理由。2022 年灰度信托也曾處于折價狀態(tài)，但折價缺口卻在持續(xù)擴大。”
這一警示尤為重要，畢竟當前市場情緒依舊低迷，部分分析師警告加密資產(chǎn)價格或?qū)⑦M一步下探，甚至有人預測比特幣價格可能跌至 2.5 萬美元。歷史經(jīng)驗表明，在投資者恐慌情緒蔓延的階段，這些數(shù)字資產(chǎn)庫類股票的表現(xiàn)，往往會持續(xù)跑輸其對標加密資產(chǎn)。
如下圖表所示，上周比特幣價格曾短暫回暖，尤其是在美國聯(lián)邦儲備委員會宣布降息 25 個基點后的幾小時內(nèi)，漲幅尤為明顯。但由于短期內(nèi)缺乏利好催化劑，市場對加密資產(chǎn)陷入數(shù)月下行通道的擔憂加劇，比特幣的上漲動能隨后迅速枯竭。
（數(shù)據(jù)來源：TradingView）
行動建議
有意布局這類價值標的的投資者，必須明確自身的投資時間周期。盡管從邏輯上看，只要不發(fā)生黑客攻擊、欺詐或投資決策失誤等重大風險事件，幾乎所有數(shù)字資產(chǎn)庫企業(yè)的估值最終都會向 1 倍資產(chǎn)凈值靠攏，但這一過程注定不會一帆風順。它可能需要數(shù)年時間，甚至伴隨著大規(guī)模的并購活動與強制清算式的惡意收購。
以上就是比特幣（BTC）和以太坊（ETH）DAT 的價格現(xiàn)在是買入良機嗎？的詳細內(nèi)容，更多關于比特幣與以太坊DAT值得買入嗎？的資料請關注腳本之家其它相關文章！
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