Tether二季度賺了15億美元，超額儲(chǔ)備金為何腰斬？
所謂超額儲(chǔ)備，也就是 Tether 持有的資產(chǎn)總值與欠 USDT 持有者負(fù)債之間的安全墊，單季度從 82.3 億美元下滑至 41.1 億美元。
這條耗時(shí)多年搭建起來(lái)的安全緩沖，短短三個(gè)月縮水一半。一家能夠盈利 15 億美元的企業(yè)，季度收官時(shí)儲(chǔ)備緩沖規(guī)模卻僅剩期初一半。
想要理解這一現(xiàn)象，需要結(jié)合黃金、比特幣、擔(dān)保貸款業(yè)務(wù)，以及一個(gè)根本性問(wèn)題：
穩(wěn)定幣發(fā)行商的資產(chǎn)負(fù)債表究竟應(yīng)當(dāng)是什么形態(tài)。
Tether 二季度業(yè)績(jī)表明，這家企業(yè)身兼雙重身份：既是全球美元流通的底層基礎(chǔ)設(shè)施，同時(shí)又立志打造多元化金融集團(tuán)，兩大定位之間存在權(quán)衡取舍。
40 億美元都去哪兒了？
儲(chǔ)備規(guī)模下滑的計(jì)算方法很簡(jiǎn)單。Tether 一季度期初超額儲(chǔ)備為 82.3 億美元，本季度盈利 15 億美元。若無(wú)其他變動(dòng)，理論上緩沖資金應(yīng)當(dāng)增至約 97 億美元。實(shí)際結(jié)果卻跌至 41.1 億美元。意味著大約 56 億美元資金，通過(guò)未實(shí)現(xiàn)虧損、資本投入、運(yùn)營(yíng)開(kāi)支等多種方式從資產(chǎn)負(fù)債表中消耗。
影響最大的兩類資產(chǎn)是黃金與比特幣。本季度 Tether 增持 14 噸黃金，持倉(cāng)總量由 132.2 噸上升至 146.2 噸。但同期黃金價(jià)格下跌約 15%，金價(jià)略高于每盎司 4000 美元。結(jié)果就是：即便持續(xù)增持，Tether 黃金持倉(cāng)市值從 198.4 億美元縮水至 188.4 億美元，黃金賬面浮虧約 10 億美元。
比特幣情況與之相似。Tether 增持 1796 枚比特幣，總量達(dá)到 98933 枚。但審計(jì)報(bào)告采用的比特幣計(jì)價(jià)價(jià)格從 68200 美元跌至 58600 美元，比特幣持倉(cāng)市值從 66.2 億美元下滑至 58 億美元，虧損約 8.2 億美元。
僅黃金和比特幣兩項(xiàng)，就讓 Tether 在二季度承擔(dān)約 18 億美元未實(shí)現(xiàn)浮虧。疊加增持黃金、比特幣投入資金，搭建 USAT 穩(wěn)定幣基礎(chǔ)設(shè)施以及各類運(yùn)營(yíng)成本，預(yù)期儲(chǔ)備規(guī)模與實(shí)際數(shù)據(jù)之間 56 億美元的缺口就能得到解釋。但可以解釋不代表風(fēng)險(xiǎn)可控。
擔(dān)保貸款規(guī)模收縮進(jìn)一步增添變數(shù)。Tether 未償還擔(dān)保貸款規(guī)模減少約 23.8 億美元，降幅 15%。一般而言縮減擔(dān)保貸款有利于提升儲(chǔ)備質(zhì)量，相當(dāng)于用直接持有的資產(chǎn)替換交易對(duì)手信用風(fēng)險(xiǎn)。但這次縮減發(fā)生在儲(chǔ)備緩沖本就面臨市值浮虧壓力的季度，不禁讓人猜測(cè)部分貸款縮減或許并非主動(dòng)選擇。Tether 沒(méi)有披露借款人信息以及對(duì)應(yīng)的抵押品，分析師只能猜測(cè)相關(guān)貸款是到期結(jié)清、被提前收回，還是主動(dòng)逐步清退。
最終結(jié)果是，當(dāng)下的資產(chǎn)負(fù)債表和三個(gè)月前相比已經(jīng)出現(xiàn)明顯改變。一季度末，Tether 可以拿出 82.3 億美元超額儲(chǔ)備，證明 USDT 持有者除足額 1:1 儲(chǔ)備之外，還有豐厚安全墊。到二季度末，即便企業(yè)持續(xù)盈利，安全緩沖卻直接減半。相比單季度某個(gè)時(shí)間節(jié)點(diǎn)的數(shù)據(jù)，長(zhǎng)期變化趨勢(shì)更值得警惕。
儲(chǔ)備資產(chǎn)結(jié)構(gòu)爭(zhēng)議
過(guò)去三年，Tether 的儲(chǔ)備策略出現(xiàn)重大調(diào)整。公司將大部分儲(chǔ)備資產(chǎn)轉(zhuǎn)向美國(guó)國(guó)債與短期政府債券，此舉回應(yīng)了多年外界對(duì)于儲(chǔ)備透明度、資產(chǎn)質(zhì)量的質(zhì)疑。國(guó)債投資組合如今成為 Tether 運(yùn)營(yíng)利潤(rùn)的核心來(lái)源，也是其宣稱 USDT 由高流動(dòng)性優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)足額支撐的根基。
但與此同時(shí)，Tether 持續(xù)建立大規(guī)模黃金與比特幣持倉(cāng)。這類資產(chǎn)無(wú)法產(chǎn)生利息收益，價(jià)格波動(dòng)劇烈。截至二季度末，Tether 持有市值約 188.4 億美元黃金、58 億美元比特幣。兩類資產(chǎn)合計(jì) 246 億美元，約占總資產(chǎn) 13%。
一家核心義務(wù)是維持美元 1:1 錨定的企業(yè)，將 13% 儲(chǔ)備配置在波動(dòng)極大的非美元資產(chǎn)上，天然存在結(jié)構(gòu)性矛盾。黃金、比特幣上漲時(shí)，超額儲(chǔ)備緩沖增厚，Tether 的超額抵押程度進(jìn)一步提升；一旦價(jià)格下行，就像二季度發(fā)生的情況，即便主營(yíng)業(yè)務(wù)持續(xù)盈利，安全墊依舊會(huì)快速縮水。
問(wèn)題在于，Tether 這套儲(chǔ)備策略究竟是服務(wù)穩(wěn)定幣業(yè)務(wù)本身，還是服務(wù) Tether 這家公司整體發(fā)展目標(biāo)。純粹的穩(wěn)定幣發(fā)行商會(huì)將 100% 儲(chǔ)備配置于短期美元資產(chǎn)，最大化流動(dòng)性、最小化波動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)。而 Tether 選擇持有黃金與比特幣，代表另一種目標(biāo)：在穩(wěn)定幣業(yè)務(wù)之外，為企業(yè)股東創(chuàng)造長(zhǎng)期資產(chǎn)增值。
盈利高度依賴?yán)虱h(huán)境
Tether 單季度 15 億美元利潤(rùn)幾乎完全取決于單一變量：短期美國(guó)國(guó)債收益率。公司的盈利模式，就是將 USDT 用戶的資金投入短期國(guó)庫(kù)券與回購(gòu)市場(chǎng)。高利率環(huán)境下，Tether 盈利能力極其強(qiáng)勁；利率下行，利潤(rùn)也會(huì)同步縮水。
當(dāng)前美聯(lián)儲(chǔ)政策利率水平，讓 Tether 成為全球人均盈利最高的金融機(jī)構(gòu)之一。據(jù)報(bào)道，公司員工不足 100 人。折算之后人均年化營(yíng)收超 6000 萬(wàn)美元，遠(yuǎn)超頭部科技企業(yè)。但這套盈利模式?jīng)]有護(hù)城河，高度依賴宏觀環(huán)境 —— 美國(guó)高利率，而這一點(diǎn) Tether 無(wú)法掌控。絕大多數(shù)經(jīng)濟(jì)學(xué)家預(yù)測(cè)未來(lái) 12 至 24 個(gè)月，利率將進(jìn)入下行周期。
Tether 首席執(zhí)行官 Paolo Ardoino 對(duì)外表示，二季度業(yè)績(jī)證明公司具備韌性。他在官方聲明中稱：「市場(chǎng)劇烈波動(dòng)之下，USDT 依舊足額儲(chǔ)備支撐，我們的資產(chǎn)依舊比負(fù)債高出 41.1 億美元?！?從文字層面來(lái)說(shuō)這個(gè)表述沒(méi)有錯(cuò)誤。但 「足額儲(chǔ)備」 和 「擁有充足安全緩沖」 是兩套標(biāo)準(zhǔn)，二季度數(shù)據(jù)清晰展現(xiàn)兩者之間的差距。
假設(shè)未來(lái)一年美聯(lián)儲(chǔ)降息 200 個(gè)基點(diǎn)，在 USDT 流通總量不變的前提下，Tether 年化利潤(rùn)將從約 60 億美元下滑至 30 億美元。30 億美元依舊是巨額利潤(rùn)，但趨勢(shì)變化至關(guān)重要。利潤(rùn)持續(xù)下滑，會(huì)加大重建儲(chǔ)備緩沖、資助各類擴(kuò)張項(xiàng)目、維持黃金與比特幣持倉(cāng)的難度。二季度已經(jīng)印證，大宗商品與加密資產(chǎn)價(jià)格回調(diào)時(shí)，短短一個(gè)季度就能產(chǎn)生數(shù)十億美元浮虧。
《GENIUS 法案》規(guī)定的 2028 年合規(guī)期限，讓利率問(wèn)題疊加監(jiān)管壓力。如果 Tether 需要重構(gòu)儲(chǔ)備結(jié)構(gòu)、調(diào)整業(yè)務(wù)模式來(lái)滿足美國(guó)穩(wěn)定幣法規(guī)要求，合規(guī)改造產(chǎn)生成本的時(shí)間點(diǎn)，恰好遇上利率下行、利潤(rùn)收窄的階段。
尚未到來(lái)的全面審計(jì)
Tether 在 2026 年 3 月宣布聘請(qǐng)畢馬威（KPMG）開(kāi)展首次完整財(cái)務(wù)審計(jì)。多年來(lái)外界一直批評(píng) Tether 只依靠中小型會(huì)計(jì)師事務(wù)所出具季度儲(chǔ)備鑒證報(bào)告，缺少四大會(huì)計(jì)師事務(wù)所的全面審計(jì)，因此這次合作曾被廣泛視作行業(yè)里程碑。
五個(gè)月過(guò)去，畢馬威審計(jì)工作仍未完成。Tether 二季度儲(chǔ)備鑒證報(bào)告依舊由長(zhǎng)期合作的 BDO 出具。二季度公告僅簡(jiǎn)單提及 「四大審計(jì)工作持續(xù)推進(jìn)」，沒(méi)有給出完成期限、階段性結(jié)論與時(shí)間表。
儲(chǔ)備鑒證報(bào)告和完整審計(jì)存在本質(zhì)區(qū)別。鑒證報(bào)告僅核實(shí)企業(yè)在特定時(shí)點(diǎn)申報(bào)財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)是否準(zhǔn)確；審計(jì)則會(huì)完整審查整個(gè)報(bào)告周期內(nèi)財(cái)務(wù)報(bào)表、內(nèi)控體系以及會(huì)計(jì)核算方式。這一差異十分關(guān)鍵，鑒證報(bào)告可以確認(rèn) 6 月 30 日 Tether 持有 1877.5 億美元資產(chǎn)，但無(wú)法核查這 90 天之內(nèi)資產(chǎn)如何管理、估值以及資金流轉(zhuǎn)。
審計(jì)延期不一定代表存在風(fēng)險(xiǎn)。四大會(huì)計(jì)師事務(wù)所針對(duì)復(fù)雜金融機(jī)構(gòu)開(kāi)展審計(jì)，周期普遍長(zhǎng)達(dá) 12 至 18 個(gè)月。但缺少明確時(shí)間表，不確定性持續(xù)累積。競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手 Circle（USDC 發(fā)行方）已經(jīng)定期發(fā)布經(jīng)過(guò)審計(jì)的財(cái)務(wù)報(bào)表。畢馬威審計(jì)持續(xù)拖延，遲遲沒(méi)有公開(kāi)進(jìn)展，原本用來(lái)提振市場(chǎng)信任的舉措，反而有可能損害 Tether 聲譽(yù)。如果最終出具無(wú)保留審計(jì)意見(jiàn)，漫長(zhǎng)等待會(huì)被市場(chǎng)淡忘；倘若審計(jì)發(fā)現(xiàn)重大問(wèn)題或者附帶保留意見(jiàn)，長(zhǎng)達(dá)五個(gè)月的信息空白，會(huì)被視作市場(chǎng)本可以提前留意的預(yù)警信號(hào)。
日趨激烈的行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)
Tether 坐擁 60% 市場(chǎng)份額，實(shí)力雄厚，但并非牢不可破。Circle 發(fā)行的 USDC 穩(wěn)步增長(zhǎng)，如今占據(jù)穩(wěn)定幣市場(chǎng)大約 25% 份額。Circle 已于 2026 年初完成 IPO，作為上市公司定期完整披露財(cái)務(wù)信息。對(duì)于有審計(jì)合規(guī)要求的機(jī)構(gòu)客戶而言，Circle 在透明度層面優(yōu)勢(shì)明顯。
美國(guó)正在成型的監(jiān)管框架或?qū)⑦M(jìn)一步重塑競(jìng)爭(zhēng)格局。按照現(xiàn)行版本《GENIUS 法案》，面向美國(guó)用戶的穩(wěn)定幣發(fā)行商必須滿足儲(chǔ)備、信息披露、合規(guī)等一系列標(biāo)準(zhǔn)。Tether 注冊(cè)地位于薩爾瓦多，離岸架構(gòu)意味著想要滿足相關(guān)監(jiān)管要求，大概率需要大規(guī)模重組。
與此同時(shí)，行業(yè)新參與者不斷涌現(xiàn)。PayPal 推出的 PYUSD 已經(jīng)搶占一部分市場(chǎng)份額；摩根大通、美國(guó)銀行等機(jī)構(gòu)也已經(jīng)推出或官宣自研穩(wěn)定幣產(chǎn)品。這些競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手共同特點(diǎn)是業(yè)務(wù)運(yùn)行在成熟監(jiān)管框架之內(nèi)。隨著穩(wěn)定幣監(jiān)管制度完善，這項(xiàng)優(yōu)勢(shì)很可能成為決定性籌碼。
Tether 選擇跳出穩(wěn)定幣賽道進(jìn)行擴(kuò)張布局，投資比特幣挖礦、人工智能基礎(chǔ)設(shè)施、電信業(yè)務(wù)，還推出面向美國(guó)市場(chǎng)的穩(wěn)定幣 USAT，近期上線 Celo 作為第二條主網(wǎng)。多元化布局長(zhǎng)期或許能創(chuàng)造價(jià)值，但也持續(xù)消耗本可以用來(lái)加固儲(chǔ)備緩沖的資金。二季度儲(chǔ)備縮水的同時(shí)，公司依舊持續(xù)投入資金推進(jìn)擴(kuò)張。
私有化架構(gòu)帶來(lái)另一層復(fù)雜因素。Circle 需要對(duì)公眾股東負(fù)責(zé)，而 Tether 外部約束極少。接近企業(yè)核心的一小部分管理層與股東決定資金分配方案，包括配置近 250 億美元黃金、比特幣，無(wú)需面對(duì)上市公司董事會(huì)那樣的外部監(jiān)督。如果是一家上市公司，儲(chǔ)備緩沖規(guī)模腰斬這類情況，大概率會(huì)在風(fēng)險(xiǎn)演變成現(xiàn)實(shí)之前，就被董事會(huì)提出討論。
1846 億美元體量背后的疑問(wèn)
二季度 USDT 流通量?jī)H增加 4.46 億美元，是兩年多以來(lái)最低季度增速。2024 年至 2025 年初，USDT 單季度流通量常常暴漲數(shù)百億美元，如今增長(zhǎng)近乎停滯，值得關(guān)注。與此同時(shí) Tether 宣稱本季度新增用戶超 3000 萬(wàn)，用戶規(guī)模持續(xù)擴(kuò)張。
用戶增長(zhǎng)與流通量增長(zhǎng)出現(xiàn)脫節(jié)，說(shuō)明新增 USDT 用戶單筆交易金額偏小，更多將代幣用于支付轉(zhuǎn)賬，而非長(zhǎng)期持有保值。這與 Tether 對(duì)外敘事一致：服務(wù)無(wú)銀行賬戶人群，為新興市場(chǎng)提供美元通道。但這同時(shí)意味著，在當(dāng)前利率與市場(chǎng)環(huán)境下，USDT 流通總量，也就是 Tether 的收入根基，或許即將觸頂。
Tether 新增 3000 萬(wàn)用戶代表覆蓋范圍大幅擴(kuò)張，尤其在傳統(tǒng)銀行基礎(chǔ)設(shè)施薄弱、本幣持續(xù)貶值的地區(qū)。公司積極在非洲、拉美、東南亞洽談合作，目標(biāo)把 USDT 打造為日常支付工具。7 月 28 日 Tether 與內(nèi)羅畢證券交易所簽署諒解備忘錄，正是該戰(zhàn)略最新動(dòng)作。但支付交易量和穩(wěn)定幣流通總量是兩個(gè)不同指標(biāo)。一名用戶收到 50 美元 USDT，數(shù)小時(shí)內(nèi)完成消費(fèi)、不留存量資金，可以貢獻(xiàn)交易流水，卻無(wú)法推動(dòng)能夠?yàn)?Tether 創(chuàng)造收益的流通總量增長(zhǎng)。
流通量增速放緩，恰好遇上機(jī)構(gòu)市場(chǎng)中 USDC 競(jìng)爭(zhēng)加劇。Circle 上市帶來(lái)更高透明度、美國(guó)穩(wěn)定幣立法持續(xù)推進(jìn)，一部分原本傾向 USDT 的機(jī)構(gòu)資金，可能轉(zhuǎn)向 USDC 或者其他新興穩(wěn)定幣。Tether 在零售市場(chǎng)、新興市場(chǎng)支付賽道的領(lǐng)先地位暫時(shí)無(wú)人撼動(dòng)，但推動(dòng)流通總量擴(kuò)張的增量資金，越來(lái)越多來(lái)自人均持倉(cāng)較低的用戶群體。
倘若 USDT 流通量增長(zhǎng)陷入停滯，疊加儲(chǔ)備緩沖持續(xù)萎縮，Tether 的發(fā)展空間將不斷收窄。企業(yè)依靠強(qiáng)勁運(yùn)營(yíng)利潤(rùn)重建儲(chǔ)備，利潤(rùn)高度依賴高利率環(huán)境以及流通量持續(xù)擴(kuò)張。市場(chǎng)普遍預(yù)期利率下行，流通增量已經(jīng)放緩，儲(chǔ)備緩沖就成為吸收各類風(fēng)險(xiǎn)沖擊的變量。
41.11 億美元超額儲(chǔ)備緩沖，僅占 USDT 總流通量約 2.2%。要支撐高達(dá) 1846 億美元兌付義務(wù)，這一安全邊際并不充裕，尤其 13% 儲(chǔ)備資產(chǎn)價(jià)格波動(dòng)劇烈。一季度末創(chuàng)紀(jì)錄的 82.3 億美元緩沖，對(duì)應(yīng) 4.5% 安全墊。短短一個(gè)季度緩沖直接減半，足以證明市場(chǎng)環(huán)境波動(dòng)，能夠快速侵蝕多年積累的安全屏障。
到此這篇關(guān)于Tether二季度賺了15億美元，超額儲(chǔ)備金為何腰斬？的文章就介紹到這了,更多相關(guān)Tether二季度超額儲(chǔ)備金腰斬原因內(nèi)容請(qǐng)搜索腳本之家以前的文章或繼續(xù)瀏覽下面的相關(guān)文章，希望大家以后多多支持腳本之家！
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7 月 8 日，幣安研究院發(fā)布穩(wěn)定幣產(chǎn)業(yè)報(bào)告，引發(fā)市場(chǎng)關(guān)注,報(bào)告指出，報(bào)告通過(guò)大量數(shù)據(jù)分析，系統(tǒng)總結(jié)了穩(wěn)定幣從加密交易工具轉(zhuǎn)型為全球金融基礎(chǔ)設(shè)施的關(guān)鍵趨勢(shì)，并揭示穩(wěn)定…
2026-07-10
