債券、IPO市場(chǎng)同時(shí)席卷幣圈，比特幣后市怎么走？
錢都去哪了？
標(biāo)普 500 上周還在創(chuàng)歷史新高，Nasdaq 走完了近七周的連漲。30 年期美國國債收益率沖到 5.12%，2007 年以來最高。SpaceX 在 Hyperliquid 上的 Pre-IPO 合約首日就跑出 4000 萬美元成交。
哪兒都在涌入資金，除了加密。BTC 從 5 月 14 日才剛站上 82000 美元，這兩天卻一路跌穿 77000 美元。ETH 也好過，周內(nèi)跌近 10%，從 2300 美元區(qū)間砸到 2110 美元。Solana 則把近期那波漲幅完整回吐，從接近 100 美元的高點(diǎn)跌回 84 美元。加密大行業(yè)似乎除了 HYPE，沒有一個(gè)硬的。
同樣是風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)，加密為什么單獨(dú)掉隊(duì)？
30 年債券利率創(chuàng)近 20 年新高
債券市場(chǎng)正在重新成為全球資本的引力中心。
30 年期美國國債收益率達(dá)到了 2007 年 6 月以來的最高水平，從 2 月底的 4.63% 升至 5.12%。與此同時(shí)，10 年期國債收益率觸及 4.6%，兩年期國債收益率升至 4.08%。
不只是美國。Apollo Global Management 首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家 Torsten Slok 在 5 月 17 日周日的報(bào)告里給出的判斷是，G7 國家 10 年期或更長(zhǎng)期限的政府債券收益率都已經(jīng)達(dá)到 2004 年以來的最高水平，集體逼近 5%。
世界各國政府的財(cái)政赤字都在擴(kuò)張，需要借更多錢、發(fā)行更多債券。美國財(cái)政赤字仍然占 GDP 的 6% 左右。借貸成本上升讓各國政府更難通過財(cái)政支出走出危機(jī)，而此刻又恰恰是因?yàn)閼?zhàn)爭(zhēng)，許多國家面臨危機(jī)。
Deutsche Bank 的 Jim Reid 在 5 月 18 日的報(bào)告里指出，債券問題很可能成為當(dāng)天在巴黎開幕的為期兩天的 G7 財(cái)長(zhǎng)會(huì)議議程之一。但債券市場(chǎng)的結(jié)構(gòu)性問題，不是任何一次部長(zhǎng)會(huì)議能解決的。
全球資本在地緣高度緊張的時(shí)刻，資本更青睞確定性回報(bào)的資產(chǎn)。
比特幣 ETF 的數(shù)據(jù)流出，也能佐證這一點(diǎn)。
根據(jù) SoSoValue 數(shù)據(jù)，比特幣現(xiàn)貨 ETF 在 5 月 11 日至 5 月 15 日當(dāng)周凈流出 10.39 億美元，終結(jié)此前連續(xù)六周的資金凈流入，也是自 1 月底以來的最大單周流出。
具體到產(chǎn)品層面，ARKB 單周凈流出 3.24 億美元，IBIT 單周凈流出 3.17 億美元，兩只龍頭產(chǎn)品同時(shí)失血。日內(nèi)數(shù)據(jù)呈現(xiàn)的畫面更尖銳。5 月 12 日凈流出 2.33 億美元，5 月 13 日單日就抽走 6.35 億美元，5 月 15 日周五 11 只比特幣 ETF 合計(jì)再流出 2.9 億美元，這意味著機(jī)構(gòu)資金正在有秩序的撤退。
對(duì)照前幾周的數(shù)據(jù)更能看出轉(zhuǎn)折的力度。4 月 17 日當(dāng)周凈流入近 10 億美元，4 月 24 日當(dāng)周凈流入 8.24 億美元，5 月 8 日當(dāng)周還凈流入 6.23 億美元。資金面在一周之內(nèi)完成了從「持續(xù)流入」到「單周流出 10 億美元」的反轉(zhuǎn)。
同期以太坊 ETF 也凈流出 2.55 億美元，連續(xù)五日負(fù)流出。整個(gè)加密 ETF 資產(chǎn)類別的資金面在 5 月中旬出現(xiàn)集體掉頭。
債券市場(chǎng)的吸引力變大，加密的相對(duì)吸引力自然被動(dòng)變小。
4 萬億美元 IPO，加密怎么贏？
債券抽走的是無風(fēng)險(xiǎn)偏好的資金。IPO 搶走的，是風(fēng)險(xiǎn)的資金，這部分可以說是對(duì)加密最直接的流動(dòng)性抽離。
2026 年還有 4 萬億美元的 IPO 排隊(duì)等著搶資金。這是一個(gè)足以重塑全球資本配置圖譜的數(shù)字。
SpaceX 已經(jīng)成為下一個(gè)集中的市場(chǎng)焦點(diǎn)。在這種環(huán)境下，Pre-IPO 和打新策略提供了一種債券給不了的吸引力，那就是非線性的財(cái)富效應(yīng)。
與此同時(shí) AI 敘事，又是 2026 年的主線敘事。Evercore 分析師在 5 月 15 日的報(bào)告里指出，美國經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)顯示需求依然強(qiáng)勁，尤其是 AI 相關(guān)的資本支出激增。這股 AI 資本支出熱潮的另一面，就是 AI 龍頭在二級(jí)市場(chǎng)制造改變?nèi)松?jí)別的財(cái)富效應(yīng)。
Nvidia、Cerebras 這些名字的收益效率，讓任何加密敘事都顯得沒那么性感了。
更明顯的是，連鏈上自己都在幫傳統(tǒng)市場(chǎng)搶錢。
SpaceX 上線 Trade.xyz 當(dāng)晚，Hyperliquid 上的 Pre-IPO 合約首日成交 4000 萬美元。HIP-3 平臺(tái)正在用 perp 給傳統(tǒng)股票做價(jià)格發(fā)現(xiàn)。Hyperliquid 自己也因此周漲 10% 到 45 美元，成為加密大盤里唯一逆勢(shì)上漲的主流資產(chǎn)。
短期來說，這對(duì)加密原生資產(chǎn)來說，并不算一個(gè)好消息。
鏈上的流動(dòng)性正在被引導(dǎo)去給 SpaceX 這類傳統(tǒng)股票標(biāo)的定價(jià)，而不是回流到比特幣、ETH、Solana。甚至 Hyperliquid 的漲幅，本質(zhì)上不是因?yàn)榧用軘⑹拢莻鹘y(tǒng)資產(chǎn)敘事的紅利。
沃什上任，但降息可能被推翻
債券市場(chǎng)和 IPO 市場(chǎng)，從幣圈抽走了流動(dòng)性，再看美聯(lián)儲(chǔ)這邊，我們預(yù)期中的新增流動(dòng)性可能也不會(huì)來。
鮑威 爾的任期已于 5 月 15 日結(jié)束。沃什上周獲得參議院確認(rèn)就任美聯(lián)儲(chǔ)主席，目前正等待總統(tǒng)正式任命委員會(huì)的批準(zhǔn)，并完成資產(chǎn)清算以符合道德規(guī)范。
而沃什還沒正式宣誓，他就已經(jīng)面臨了一些難題。
Trump 提名 Warsh，部分原因正是希望他能比 Powell 更配合白宮的降本議程。Treasury Secretary Bessent 過去幾個(gè)月一直把降低國債借貸成本寫進(jìn)白宮降本承諾的核心，他去年秋天在紐約聯(lián)儲(chǔ)那場(chǎng)演講里說得很完整，降低國債借貸成本意味著降低企業(yè)借貸成本，降低抵押貸款利率，降低汽車貸款支付，所有美國人的負(fù)擔(dān)能力都會(huì)提高。
但正如前文所說，今天的現(xiàn)實(shí)是，債券市場(chǎng)已經(jīng)把未來五年通脹預(yù)期推到 2.7%，2023 年以來最高。Yardeni Research 在 5 月 17 日的報(bào)告里直接點(diǎn)出，兩年期國債收益率 4.08% 是市場(chǎng)在用價(jià)格告訴 Fed，當(dāng)前 3.50%-3.75% 的目標(biāo)區(qū)間定得太低。
按照沃什自己的邏輯，他理應(yīng)繼續(xù)加息，至少不應(yīng)該降息。但白宮，尤其是 Trump 本人，對(duì)降息的政治訴求幾乎是公開的。
另一方，如果聽過沃什上任前的聽證會(huì)發(fā)言的朋友會(huì)知道，沃什在聽證會(huì)上花了不少時(shí)間討論 AI。他認(rèn)為 AI 會(huì)提升生產(chǎn)率，壓低通脹，因此支持降息。但問題是，短期數(shù)據(jù)完全沒有出現(xiàn)這個(gè)跡象。
Interactive Brokers 高級(jí)經(jīng)濟(jì)學(xué)家 José Torres 的觀點(diǎn)已經(jīng)能代表很大一部分人了，在 5 月 15 日的報(bào)告里他寫下的判斷是，由于地緣沖突缺乏進(jìn)展，市場(chǎng)已經(jīng)放棄了利率收緊空間的押注。
如果沃什選擇順應(yīng) Trump 的政治壓力強(qiáng)行降息，債券市場(chǎng)會(huì)用更高的長(zhǎng)端收益率回應(yīng)，反而讓所有久期資產(chǎn)更難受。如果沃什選擇鷹 派，那今年的降息預(yù)期直接落空，市場(chǎng)對(duì)流動(dòng)性寬松的押注全部需要重新定價(jià)。
但這意味著，市場(chǎng)過去幾個(gè)月圍繞沃什上任后將會(huì)降息的押注，可能要被徹底推翻了。
HYPE 領(lǐng)漲加密
10 月 10 日之后，加密市場(chǎng)杠桿爆掉之后的修復(fù)期，本應(yīng)該靠新增資金回流來完成。
2026 年 4 萬億美元 IPO 排隊(duì)，AI 名字繼續(xù)制造財(cái)富效應(yīng)。在這種環(huán)境下，山寨幣這筆交易的吸引力被持續(xù)稀釋。即使是比特幣這種最具機(jī)構(gòu)屬性的加密資產(chǎn)，也開始讓位給傳統(tǒng)市場(chǎng)。ETF 單周流出 10 億美元就是最直接的證據(jù)。
債券市場(chǎng)高利率，比特幣 ETF 流出。修復(fù)期被無限拉長(zhǎng)，加密始終無法重新跟上風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)的整體上漲節(jié)奏。
但值得注意的是，加密大盤內(nèi)部已經(jīng)有一些分化的趨勢(shì)。
Hyperliquid 周漲 15% 到 48 美元，年內(nèi)漲幅達(dá) 69%，靠的正是 HIP-3 上的 Pre-IPO 價(jià)格發(fā)現(xiàn)敘事。能講新故事、能搶傳統(tǒng)市場(chǎng)入口的資產(chǎn)還在漲，純粹靠 beta 的資產(chǎn)被定價(jià)壓扁，甚至比特幣都得靠邊站。
把鏡頭拉遠(yuǎn)一點(diǎn)看整體金融市場(chǎng)會(huì)發(fā)現(xiàn)，過去幾周有三股力量在同時(shí)抽走幣圈的流動(dòng)性。債券市場(chǎng)用 5% 的收益率把無風(fēng)險(xiǎn)錢拽回去，IPO 用 4 萬億美元的排隊(duì)規(guī)模把增量風(fēng)險(xiǎn)預(yù)算搶光，美聯(lián)儲(chǔ)新任主席沃什上任后可能無法兌現(xiàn)今年的降息預(yù)期。
不過對(duì)于比特幣下一個(gè)階段的利好，也不是沒有。
向上的催化劑是 8 月《CLARITY 法案》生效。這是今年加密最大的政策利好窗口，監(jiān)管確定性的提升會(huì)直接釋放部分被壓抑的機(jī)構(gòu)需求。
向下的風(fēng)險(xiǎn)是在催化劑兌現(xiàn)前，可能要重新測(cè)試 70000 美元。當(dāng)前 77000 美元這個(gè)位置如果守不住，下一個(gè)有效支撐大概率就在 70000 美元附近。
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