比特幣市場(chǎng)分析：市場(chǎng)恐慌持續(xù)，比特幣還有最后一跌？
TL;DR：
- AVIV 指數(shù) Z 值跌至 - 1.09，隨后回落至 - 1.06，意味著當(dāng)前幣價(jià)相對(duì)周期均值已進(jìn)入深度超跌區(qū)間。價(jià)格在低位未能迎來有效反彈，市場(chǎng)恐慌情緒持續(xù)蔓延。
- 超 95% 的短期持有者處于虧損狀態(tài)，短期持有者盈利籌 碼占比僅小幅回升至 3.3%，遠(yuǎn)低于 55% 的四年均值，市場(chǎng)基本面脆弱，極易受到外部沖擊影響。
- 短期持有者已實(shí)現(xiàn)盈利 / 虧損比率（STH-SOPR）Z 值最低下探至 - 1.86，距離 - 2 的深度恐慌拋盤臨界值僅有一步之遙。這表明市場(chǎng)止損行為不斷加劇，但尚未達(dá)到歷史上能夠催生持續(xù)性反彈的拋壓強(qiáng)度。
- 美國機(jī)構(gòu)需求顯著降溫。比特幣向 6 萬美元回落期間，Coinbase 價(jià)差持續(xù)處于折價(jià)區(qū)間，反映出該平臺(tái)的現(xiàn)貨市場(chǎng)已不見機(jī)構(gòu)主動(dòng)抄底的跡象。
- 企業(yè)財(cái)庫的比特幣增持節(jié)奏大幅放緩。自 6 月以來，機(jī)構(gòu)單日凈買入量從此前日均超 5 億美元的峰值回落至接近零，市場(chǎng)又一大支撐力量退場(chǎng)。
- 比特幣跌破關(guān)鍵支撐位后，市場(chǎng)迎來大規(guī)模去杠桿行情，大量杠桿多頭頭寸被集中清算，市場(chǎng)中的過度投機(jī)盤得以出清。
- 比特幣跌破區(qū)間后，隱含波動(dòng)率大幅上行。波動(dòng)率風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)持續(xù)走高，期權(quán)市場(chǎng)計(jì)價(jià)的不確定性，遠(yuǎn)超近期實(shí)際行情波動(dòng)所對(duì)應(yīng)的風(fēng)險(xiǎn)水平。
- 各期限期權(quán)波動(dòng)率偏斜指標(biāo)全面飆升，市場(chǎng)對(duì)下行保護(hù)工具的需求顯著增加，交易員為看跌期權(quán)支付更高溢價(jià)。
- 市場(chǎng)交易以防御性操作為主，最大負(fù) gamma 敞口集中在 65000 美元附近，該價(jià)位與當(dāng)前現(xiàn)貨價(jià)格相距不遠(yuǎn)。
宏觀市場(chǎng)洞察
美元指數(shù)收于 100.01，單周上漲 0.8%，三十日累計(jì)漲幅達(dá) 2.1%。美元持續(xù)走強(qiáng)，過去近一個(gè)月全球流動(dòng)性整體收緊。美國 10 年期國債收益率維持在 4.53%，2 年期國債收益率報(bào) 4.14%，十年期與兩年期國債利差為 0.39%。收益率曲線形態(tài)表明，美國經(jīng)濟(jì)處于周期尾部，美聯(lián)儲(chǔ)尚未對(duì)貨幣政策做出實(shí)質(zhì)性調(diào)整。
受宏觀不利因素影響，比特幣本周下跌 7.5%，現(xiàn)價(jià) 61700 美元。經(jīng)歷一段時(shí)間的走勢(shì)分化后，2022 至 2023 年期間形成的 「美元走強(qiáng)、加密資產(chǎn)承壓」 的負(fù)相關(guān)關(guān)系再度顯現(xiàn)。美元指數(shù)站穩(wěn) 100 關(guān)口，疊加 10 年期美債收益率突破 4.5%，從歷史規(guī)律來看，這樣的利率與美元組合通常會(huì)壓縮風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)的投機(jī)溢價(jià)。
比特幣想要迎來持續(xù)性反彈，需要滿足兩大條件之一：美元指數(shù)有效跌破 99，或是 10 年期美債收益率回落至 4.2% 附近。目前兩項(xiàng)條件均未達(dá)成。
鏈上數(shù)據(jù)分析
估值深度超跌
上期分析曾指出，5 月的上漲行情屬于熊市反彈。短期持有者持倉成本基準(zhǔn)自 2022 年 1 月以來首次跌破真實(shí)市場(chǎng)均值，這一信號(hào)預(yù)示市場(chǎng)已步入熊市后期階段。本期將繼續(xù)解讀后續(xù)回調(diào)走勢(shì)，包括幣價(jià)下探至 59000 美元，以及隨后脆弱的橫盤整理行情。
我們借助 AVIV（活躍投資者價(jià)值偏差）指標(biāo)判斷當(dāng)前價(jià)格相對(duì)周期均值的超跌幅度。該指標(biāo)將現(xiàn)貨價(jià)格與真實(shí)市場(chǎng)均值（剔除礦工持倉后的活躍投資者綜合持倉成本）進(jìn)行對(duì)比。其四年期 Z 值可以衡量價(jià)格相對(duì)這一基準(zhǔn)的偏離程度，Z 值為 0 是估值溢價(jià)與折價(jià)的分界線。
目前 AVIV 指標(biāo)數(shù)值為 0.80，對(duì)應(yīng) Z 值 - 1.06，過去兩周最低觸及 - 1.09，當(dāng)前估值處于歷史區(qū)間內(nèi)的深度折價(jià)區(qū)域。過去一周價(jià)格在周期低位始終未能有效反彈，足以證明市場(chǎng)恐慌情緒久久未能消散。
新入場(chǎng)投資者全面被套
結(jié)合整體市場(chǎng)的折價(jià)狀態(tài)，我們單獨(dú)分析近期入場(chǎng)資金的處境。短期持有者市值 / 已實(shí)現(xiàn)市值比率（STH-MVRV）對(duì)比了現(xiàn)貨價(jià)格與短期持有者的持倉成本，該指標(biāo)數(shù)值低于 1，代表這一群體整體處于浮虧狀態(tài)。
指標(biāo)近期最低跌至 0.81，小幅反彈后回升至 0.83，意味著新進(jìn)投資者平均浮虧比例達(dá)到 17% 至 19%。這也印證了 5 月行情中，市場(chǎng)在 78000 至 82000 美元區(qū)間形成的密集持倉區(qū)，如今已普遍陷入虧損，與上期 「新進(jìn)投資者承壓」 的判斷保持一致。
價(jià)格在低位短暫企穩(wěn)是下跌行情中的常見形態(tài)。當(dāng)虧損最嚴(yán)重的投資者完成首輪被動(dòng)拋售，剩余市場(chǎng)參與者會(huì)進(jìn)入觀望狀態(tài)。這一橫盤階段最終能否構(gòu)筑有效底部，還是下跌途中的中繼整理，取決于當(dāng)前價(jià)位能否出現(xiàn)新增買盤。
95% 短期持有者出現(xiàn)虧損
為進(jìn)一步評(píng)估短期持有者的壓力，我們參考短期持有者盈利籌 碼占比指標(biāo)。該指標(biāo)統(tǒng)計(jì)盈利狀態(tài)的短期持倉量在短期總持倉中的占比，用以判斷虧損現(xiàn)象的范圍，區(qū)別于單純衡量浮虧幅度的指標(biāo)。
該指標(biāo)近期最低僅為 0.6%，小幅回升后至 3.3%，遠(yuǎn)低于 55% 的四年均值。從實(shí)際數(shù)據(jù)來看，超過 95% 的短期持有者目前處于虧損狀態(tài)。這種程度的虧損在歷史上屬于顯著的投降區(qū)間，此時(shí)新投資者普遍承受壓力，導(dǎo)致市場(chǎng)結(jié)構(gòu)脆弱，極易受到任何負(fù)面外部因素的影響。
市場(chǎng)近乎全面虧損，且相關(guān)指標(biāo)未見明顯修復(fù)，足以說明當(dāng)前橫盤走勢(shì)只是拋壓階段性衰竭，并非市場(chǎng)筑底完成。
市場(chǎng)逼近恐慌性拋盤臨界點(diǎn)
除浮虧數(shù)據(jù)外，投資者的實(shí)際賣出行為，進(jìn)一步印證了當(dāng)前市場(chǎng)的嚴(yán)峻形勢(shì)。我們以四年周期均值為基準(zhǔn)，通過 Z 值統(tǒng)計(jì)短期持有者七日移動(dòng)平均已實(shí)現(xiàn)盈利 / 虧損比率（STH-SOPR），以此衡量本輪周期內(nèi)新進(jìn)投資者的虧損兌現(xiàn)強(qiáng)度。
當(dāng)前該指標(biāo) Z 值為 - 1.57，兩周內(nèi)最低點(diǎn)為 - 1.86，距離 - 2 的歷史深度恐慌拋盤閾值僅相差 0.14 個(gè)標(biāo)準(zhǔn)差。
現(xiàn)階段，短期持有者的割肉行為愈發(fā)頻繁、速度持續(xù)加快，這與上期統(tǒng)計(jì)的單日總已實(shí)現(xiàn)虧損達(dá) 13.5 億美元、以及前文短期持有者 MVRV 反映的深度浮虧現(xiàn)狀相互印證。不過，歷史上能夠催生中長期反彈的終極恐慌拋盤行情，至今仍未出現(xiàn)。
當(dāng)前市場(chǎng)處于尷尬的中間狀態(tài)：虧損兌現(xiàn)規(guī)模足以確認(rèn)熊市深度，但尚未達(dá)到拋壓徹底出清、構(gòu)筑堅(jiān)實(shí)底部的標(biāo)準(zhǔn)。
鏈下市場(chǎng)洞察
Coinbase 價(jià)差徹底消失
Coinbase 價(jià)差指標(biāo)統(tǒng)計(jì) Coinbase 現(xiàn)貨價(jià)格與幣安永續(xù)合約價(jià)格的差值，是觀察美國機(jī)構(gòu)需求的重要窗口。當(dāng) Coinbase 價(jià)格出現(xiàn)溢價(jià)時(shí)，代表機(jī)構(gòu)正在主動(dòng)買入現(xiàn)貨比特幣，推高平臺(tái)價(jià)格，使其高于離岸合約市場(chǎng)報(bào)價(jià)。
近幾周市場(chǎng)格局徹底逆轉(zhuǎn)，該價(jià)差持續(xù)維持折價(jià)狀態(tài)。在比特幣向 6 萬美元下跌的過程中，美國現(xiàn)貨市場(chǎng)買盤全面降溫。以往回調(diào)行情中都會(huì)出現(xiàn)的逢低買入行為，本次并未上演，機(jī)構(gòu)普遍選擇觀望，市場(chǎng)又一重要支撐力量消失。
企業(yè)財(cái)庫需求降溫
4 月至 5 月，企業(yè)財(cái)庫持續(xù)增持比特幣，成為市場(chǎng)核心支撐力量，多次出現(xiàn)單日凈買入額超 5 億美元的情況。但自 6 月以來，這一需求明顯走弱。
比特幣從 75000 美元上方回落至 60000 美元期間，企業(yè)財(cái)庫凈買入規(guī)模大幅縮水，單日增持量降至此前的零頭。雖然整體來看企業(yè)仍在凈買入，但增持力度下降，意味著這一群體的風(fēng)險(xiǎn)偏好開始趨于謹(jǐn)慎。在市場(chǎng)整體情緒低迷的環(huán)境下，邊際買盤進(jìn)一步減少。
7 萬美元下方迎來全面去杠桿
清算熱力圖數(shù)據(jù)顯示，64000 至 70000 美元區(qū)間聚集了大量杠桿多頭頭寸。上周比特幣快速下探，該區(qū)間內(nèi)的多頭倉位被集中清算，連環(huán)爆倉推動(dòng)價(jià)格短暫跌破 60000 美元，隨后才獲得支撐。
當(dāng)前近區(qū)間的多頭流動(dòng)性基本消耗殆盡，市場(chǎng)完成一輪 大規(guī)模去杠桿。對(duì)比一周前的數(shù)據(jù)，當(dāng)前杠桿持倉結(jié)構(gòu)更為健康，近期震蕩區(qū)間內(nèi)積累的大量過度投機(jī)杠桿盤，已基本被市場(chǎng)出清。
隱含波動(dòng)率大幅上行
比特幣打破持續(xù)數(shù)月的震蕩區(qū)間后，全期限波動(dòng)率曲面迎來重定價(jià)，隨著現(xiàn)貨價(jià)格逼近 2 月低點(diǎn)，市場(chǎng)對(duì)期權(quán)工具的需求全面上升。
短期波動(dòng)率反應(yīng)最為劇烈。一周平值期權(quán)隱含波動(dòng)率一度飆升至 60% 以上，隨后回落至 50% 附近；一月期隱含波動(dòng)率從約 34% 上漲至 45%。長期品種同步走高，六月期隱含波動(dòng)率自 40% 左右升至 44%。
此次波動(dòng)率上行，是市場(chǎng)對(duì)未來不確定性的全面重估，并非短期情緒擾動(dòng)。雖然波動(dòng)率已從峰值回落，但市場(chǎng)對(duì)期權(quán)對(duì)沖工具的需求依舊旺盛。即便現(xiàn)貨價(jià)格出現(xiàn)短暫企穩(wěn)，交易員仍愿意支付更高成本購買風(fēng)險(xiǎn)保護(hù)。本輪下跌徹底改變了市場(chǎng)對(duì)波動(dòng)率的預(yù)期，全期限品種的對(duì)沖成本同步走高，市場(chǎng)避險(xiǎn)情緒居高不下。
波動(dòng)率風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)維持高位
隱含波動(dòng)率大幅上行后，對(duì)比隱含波動(dòng)率與已實(shí)現(xiàn)波動(dòng)率可以發(fā)現(xiàn)：期權(quán)市場(chǎng)計(jì)價(jià)的未來行情波動(dòng)幅度，依舊高于現(xiàn)貨近期的實(shí)際波動(dòng)水平。
一月期隱含波動(dòng)率從 35% 左右漲至 44%，本輪下跌過程中，已實(shí)現(xiàn)波動(dòng)率也從 27% 升至 39%。兩類指標(biāo)同步走高，但隱含波動(dòng)率漲幅更為激進(jìn)，波動(dòng)率風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)維持正值。
行情跌破關(guān)鍵支撐后，市場(chǎng)緊急重估風(fēng)險(xiǎn)，波動(dòng)率價(jià)差一度擴(kuò)大至 10 個(gè)波動(dòng)率點(diǎn)位。目前價(jià)差雖有所收窄，但期權(quán)價(jià)格依舊高于實(shí)際行情波動(dòng)對(duì)應(yīng)的合理水平。這也反映出，市場(chǎng)普遍預(yù)判未來仍會(huì)出現(xiàn)劇烈波動(dòng)。
期權(quán)市場(chǎng)定價(jià)的未來不確定性，遠(yuǎn)超近期實(shí)際行情所體現(xiàn)的風(fēng)險(xiǎn)，波動(dòng)率風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)因此持續(xù)處于高位。
25Delta 波動(dòng)率偏斜大幅走高
波動(dòng)率溢價(jià)整體上行的背景下，波動(dòng)率偏斜指標(biāo)能夠清晰體現(xiàn)資金的布局方向。比特幣跌破支撐、下探 2 月低點(diǎn)期間，交易員集中買入下行保護(hù)工具。
波動(dòng)率偏斜由看跌期權(quán)波動(dòng)率減去看漲期權(quán)波動(dòng)率計(jì)算得出，數(shù)值為正，代表看跌期權(quán)價(jià)格高于同等條件的看漲期權(quán)。本輪下跌帶動(dòng)全期限偏斜指標(biāo)集體走高：一月期偏斜從 11% 左右升至 24%，三月期、六月期分別攀升至 18%、14%。
短期指標(biāo)反應(yīng)最為強(qiáng)烈，一周期偏斜一度逼近 30%，下跌行情中，市場(chǎng)對(duì)短期下行對(duì)沖的需求集中爆發(fā)。如果說隱含波動(dòng)率上行是全市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)警惕，那么波動(dòng)率偏斜則明確指向單一方向 —— 資金集中布局下跌對(duì)沖。
隨著市場(chǎng)環(huán)境持續(xù)走弱，下行保護(hù)的需求顯著增強(qiáng)，交易員為看跌期權(quán)支付的溢價(jià)不斷攀升。
65000 美元附近聚集大量 gamma 敞口
除期權(quán)價(jià)格外，gamma 敞口可以判斷期權(quán)做市商對(duì)沖行為對(duì)行情影響最大的行權(quán)價(jià)位。
當(dāng)前市場(chǎng)交易風(fēng)格整體偏防御。過去七日，看跌期權(quán)交易量占總期權(quán)成交額的 32.4%；近 24 小時(shí)這一比例進(jìn)一步升至 35.9%。即便經(jīng)歷一輪 大跌，市場(chǎng)交易依舊以買入下行保護(hù)為主。
交易行為直接體現(xiàn)在 gamma 敞口結(jié)構(gòu)上：目前最大負(fù) gamma 敞口集中在 65000 美元，59000 至 70000 美元區(qū)間也分布著大量負(fù) gamma 敞口。比特幣當(dāng)前價(jià)格約 62000 美元，現(xiàn)貨價(jià)位剛好處于最大短期負(fù) gamma 區(qū)間下方。而正 gamma 敞口主要集中在更高的 76000 至 82000 美元區(qū)間。
防御性 交易主導(dǎo)了做市商的持倉結(jié)構(gòu)，市場(chǎng)最大負(fù) gamma 區(qū)域位于 65000 美元一線，與當(dāng)前現(xiàn)貨價(jià)格十分接近。
總結(jié)
當(dāng)前市場(chǎng)呈現(xiàn)出熊市后期回調(diào)的典型特征：近期入場(chǎng)投資者深度被套，市場(chǎng)已實(shí)現(xiàn)虧損規(guī)模居高不下，多重核心買盤力量走弱。
比特幣向 60000 美元回落的過程，觸發(fā)了大規(guī)模去杠桿行情，市場(chǎng)中的投機(jī)倉位被集中出清。杠桿水平回歸合理，但現(xiàn)貨市場(chǎng)始終未能迎來有效的新增買盤。
期權(quán)市場(chǎng)整體維持防御姿態(tài)，隱含波動(dòng)率高企、下行對(duì)沖需求旺盛，做市商關(guān)鍵敞口也緊貼當(dāng)前現(xiàn)貨價(jià)位。疊加機(jī)構(gòu)參與度下降、企業(yè)財(cái)庫增持力度減弱，足以說明市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)偏好持續(xù)低迷。
綜合各項(xiàng)數(shù)據(jù)來看，市場(chǎng)正逐步邁入深度恐慌拋盤階段。雖然市場(chǎng)杠桿已基本出清，估值指標(biāo)也跌至歷史深度折價(jià)區(qū)間，但歷史上構(gòu)筑堅(jiān)實(shí)底部所對(duì)應(yīng)的增量買盤，至今仍未出現(xiàn)。
以上就是比特幣市場(chǎng)分析：市場(chǎng)恐慌持續(xù)，比特幣還有最后一跌？的詳細(xì)內(nèi)容，更多關(guān)于比特幣價(jià)格預(yù)測(cè)的資料請(qǐng)關(guān)注腳本之家其它相關(guān)文章！
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